發布時間：2023-09-10 14:49:26
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們為您精選了8篇的金融危機和貨幣危機的關系樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發，請盡情閱讀。
論文提要：1997年的亞洲金融危機表明,宏觀經濟政策的不一致性會危害金融體系的安全,而脆弱的金融體系反過來又可以很容易地損害宏觀經濟基礎。隨著全球化和國際資本流動的深入發展,一個經濟體的脆弱性能夠很快溢出并影響到另一個經濟體。明智的政策選擇和制度改革不僅會使本國受益,還會使與其有緊密經濟聯系的鄰國受益。因此,自從危機以來,各國家、地區一級全球層面上對加強經濟金融風險管理的興趣不斷提高。人們日益認識到,在一國內部和國與國之間強化風險管理機制,包括信息交換、區域經濟監測和政策對話,對于維護一個國家、一個地區乃至全球經濟金融穩定至關重要。而在眾多倡議之中,一個引起政府、多邊組織、投資機構和學術界關注的倡議是早期預警系統。這個系統能夠對正在逼近的金融危機發出信號。早期預警系統模型為系統研究危機事件和相關因素提供了一個有用框架。
一、貨幣危機和銀行危機理論:文獻回顧
(一)貨幣危機理論。對于過去30年來發生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機和銀行危機的起因,目前已經有了大量的文獻。研究貨幣危機的文獻通常在一開始就介紹有關模型用來解釋一些拉丁美洲國家在20世紀七十年代末所經歷的危機。這些模型把貨幣危機看作是脆弱經濟基礎的結果。第一代模型開始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創造性研究,重點關注廣義的宏觀政策的不一致性,這些宏觀不一致性可能包括過度的國內信貸增長、脆弱的財政狀況和疲軟的經濟表現。這些研究的貢獻不在于指出不一致性會導致貨幣調整,因為這一點我們都能很好的理解,而是在于它預言:當有遠見的市場參與者意識到目前的匯率不能再維持下去的時候,外匯儲備可能會急劇突然流失。
Obstfeld開創了第二代貨幣危機模型。Obstfeld強調在一個國家追求的各種政策目標之間可能存在相互抵消的關系。由于銀行體系崩潰預期,財政出于救助而導致的財政赤字也可能觸發貨幣危機——這種政府不得不救助銀行體系的預期可能會導致債權人抽離資金,從而引起貨幣崩潰并產生危機。這意味著一個國家可能會遭受自我實現式的貨幣危機。也就是說,因為一些時間或行動(例如由一個投機者所發起的時間或行動),這種均衡可能會從固定匯率體制轉換到浮動匯率體制,或從一個固定匯率水平轉換到另外一個貶值了的固定匯率水平。
自從1997年亞洲金融危機以來,貨幣危機的理論研究已經深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機看作是一國的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關注對一國債權的結構,因為它會影響金融危機的風險。債權人,特別是那些短期債權人,能夠突然撤回債權,從而導致該國外匯和流動性的急劇短缺,從而觸發貨幣或金融崩潰。
廣而言之,第三代模型已經注意到資產負債表效應對貨幣目標可持續性的重要影響。這方面的文章認為,資產負債表的不匹配會迫使銀行或公司快速產生外匯需求。當很大一部分金融部門或者公司部門都有外匯需求時,匯率就會面臨壓力。但匯率貶值時,會有更多的金融機構或企業為了應對無止境的頭寸需要而尋找外匯,進一步加劇資本流出,引發貨幣危機。
(二)銀行危機理論。銀行業的困境有兩個:一是單個銀行困境;二是系統性銀行困境。有關第一種類型銀行困境的原因,理論上更多地是從微觀角度展開研究。一些主要發達國家使用的實證模型廣泛運用這一理論來預測金融困境。單個銀行困境可以導致系統性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機是這樣的誤解造成的:沒有信息來源的存款人錯誤地認為,其他提取存款是因為一些有關銀行資產的不利信息而行動的。
危機的另一個傳播機制是通過銀行間存款進行傳導。單個銀行困境的溢出效應通過同業拆借可以影響整個銀行體系。金融機構的規模、銀行間市場和其他金融市場的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個意義上說,新型市場中的銀行風險更大。
決定銀行體系困境的重要微觀因素是一國整體制度框架的質量。由于道德風險、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險過度或者監管水平低所導致的市場紀律差,是決定信息不對稱的程度、銀行管理的質量以及脆弱性積累的關鍵因素,這些都會引發系統性銀行危機。在系統層面上,宏觀經濟因素——對利率的沖擊、匯率貶值、商品價格的沖擊、經濟增長減速和資本外流——也是危機的重要決定因素。
二、預測金融危機
(一)開發早期預警模型的原因
第一,發生銀行危機和貨幣危機的國家損失慘重——由危機溢出效應而影響的其他國家受損也特別嚴重。自從20世紀七十年代后期以來,已有93個國家發生了100多次系統性銀行危機事件(Caprio和Honohan,2001)。從公共部門解決危機的成本來看,其中約有18次危機(均發生在發展中國家)的成本達到了危機發生國GDP的10%或更多。根據貨幣基金組織1998年的一項研究報告,一國在銀行業危機爆發后需要約3年時間才能使產出恢復到正常趨勢,平均累積產出達GDP的12%。
危機還有“傳染”的特征。即使是在一個相對較小的經濟體中發生的金融行業嚴重問題也會有廣泛的溢出效應。若世界某地發生了貨幣危機,其他國家(經濟體)遭到投機性沖擊的概率上升7%,即使相關國家對其政治經濟基本因素采取了控制措施。
第二,簡單觀察貨幣風險及違約風險的傳統市場指標往往不能獲得多少關于即將發生危機的預警信號。目前的證據表明,在亞洲金融危機的發展過程中,利差和信用評級等指標的表現令人失望。研究表明,3個月期限的離岸證券利差這一指標沒能對印度尼西亞、馬來西亞和菲律賓的困境發出預警。也就是說,這類指標不是平坦就是下降,只是對泰國給出了斷斷續續的信號。
在新興經濟體中,預測單個銀行困境和破產也存在一些問題。最近一項研究分析了一些國家的銀行困境,結果表明,傳統的銀行脆弱性指標,如資本資產比率、凈邊際利潤率、營運成本與資產的比率、流動比率等,在找出有問題銀行方面的作用十分有限。也就是說,傳統的CAMIL類型的比率——資本充足率、資產質量、管理穩健程度、收益、流動性——將不能預測單個銀行是否要陷入困境。總而言之,僅僅集中精力于一個或者兩個“包治百病式”指標的“廉價做法”不太可能得到一個良好的早期預警系統。若投資于一個綜合的早期預警系統,則更可能獲得成功。
(二)早期預警實驗的一般規則。第一,在金融危機起源中尋找系統性模式意味著不能局限于最近的一次危機(或者一系列危機),而是要研究一個更大的樣本。否則,在重要因素與不太重要因素之間進行區分就可能會有太多解釋,或者所得出的最后結果經不起更多實際經驗的檢驗;第二,要像關注貨幣危機一樣關注銀行危機。關于金融危機先行指標的文獻大都涉及貨幣危機。然而,發展中國家銀行危機的成本比貨幣危機成本更大。銀行危機似乎是引致貨幣危機的一個更重要的原因;第三,盡量使用比較廣泛的早期預警指標集合。因為在新興經濟體中,金融危機的根源很多,因此需要大量指標來反映潛在風險源;第四,采用樣本外檢驗來判斷先行指標的有用性。一個模型的樣本內表現會使人們樂觀地誤以為模型在樣本外也能表現良好。
(三)早期預警實驗中有意義的發現。通過實際數據的運用,Goldstein、Kaminsky和Reinhart(2000)從早期預警模型中獲得了一些實證結果。下面介紹一些有代表性的發現:(1)新興市場中,銀行危機和貨幣危機在爆發前都有征兆,有些現象有重復發生的行為特征;(2)對于新興經濟體而言,利用月度數據對銀行危機進行準確預測的難度要大于貨幣危機。在樣本內,銀行危機的平均噪音信號比貨幣危機的要高;同樣,在樣本外,該模型對貨幣危機的預測表現也比對銀行危機的預測表現要好很多;(3)對于貨幣危機來說最好的月度指標是實際匯率(相對于趨勢)的升值,而對于銀行危機來說最好的月度指標是證券價格的下跌、出口的下降、M2與國際儲備比率的偏高以及經濟衰退;(4)銀行危機和貨幣危機的最優先行指標之間既有很多共同之處也存在很大的區別,因此應單獨考慮這兩種危機;(5)在預測新興經濟體的貨幣危機和銀行危機方面,信用評級變化的表現比經濟基本因素中較好的先行指標的表現要差很多;(6)先行指標的樣本外檢驗結果一直是令人鼓舞的——至少在貨幣危機方面是這樣;(7)國家間危機傳染效應表明,在理解新型市場發生貨幣危機的脆弱性時,要更加關注國家特有的經濟基本因素。
三、總結
國家應該預期到未來的金融危機,并為此做好準備。為了限制金融危機的風險和實際危機的沖擊效應,需要對脆弱性和金融風險進行實時監測。這可以通過運用設計良好的分析和預測框架——早期預警系統經常對金融穩定進行評估來實現。一定的危機應急計劃也很有用,特別是如何應對早期銀行危機的第一個信號的計劃。因為最初銀行危機的第一個信號經常決定是否會產生更加系統性的銀行危機。然而更重要的是,國家要不斷改進其整體激勵框架,以使私人部門的金融機構及企業有意愿也有能力合理地管理其金融風險。這需要良好的宏觀經濟管理水平,包括適度的匯率管理,并確保實現金融部門和公司部門穩健的所有支柱都到位。
主要參考文獻:
論文提要：1997年的亞洲金融危機表明，宏觀經濟政策的不一致性會危害金融體系的安全，而脆弱的金融體系反過來又可以很容易地損害宏觀經濟基礎。隨著全球化和國際資本流動的深入發展，一個經濟體的脆弱性能夠很快溢出并影響到另一個經濟體。明智的政策選擇和制度改革不僅會使本國受益，還會使與其有緊密經濟聯系的鄰國受益。因此，自從危機以來，各國家、地區一級全球層面上對加強經濟金融風險管理的興趣不斷提高。人們日益認識到，在一國內部和國與國之間強化風險管理機制，包括信息交換、區域經濟監測和政策對話，對于維護一個國家、一個地區乃至全球經濟金融穩定至關重要。而在眾多倡議之中，一個引起政府、多邊組織、投資機構和學術界關注的倡議是早期預警系統。這個系統能夠對正在逼近的金融危機發出信號。早期預警系統模型為系統研究危機事件和相關因素提供了一個有用框架。
一、貨幣危機和銀行危機理論:文獻回顧
(一)貨幣危機理論。對于過去30年來發生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機和銀行危機的起因，目前已經有了大量的文獻。研究貨幣危機的文獻通常在一開始就介紹有關模型用來解釋一些拉丁美洲國家在20世紀七十年代末所經歷的危機。這些模型把貨幣危機看作是脆弱經濟基礎的結果。第一代模型開始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創造性研究，重點關注廣義的宏觀政策的不一致性，這些宏觀不一致性可能包括過度的國內信貸增長、脆弱的財政狀況和疲軟的經濟表現。這些研究的貢獻不在于指出不一致性會導致貨幣調整，因為這一點我們都能很好的理解，而是在于它預言:當有遠見的市場參與者意識到目前的匯率不能再維持下去的時候，外匯儲備可能會急劇突然流失。
Obstfeld開創了第二代貨幣危機模型。Obstfeld強調在一個國家追求的各種政策目標之間可能存在相互抵消的關系。由于銀行體系崩潰預期，財政出于救助而導致的財政赤字也可能觸發貨幣危機——這種政府不得不救助銀行體系的預期可能會導致債權人抽離資金，從而引起貨幣崩潰并產生危機。這意味著一個國家可能會遭受自我實現式的貨幣危機。也就是說，因為一些時間或行動(例如由一個投機者所發起的時間或行動)，這種均衡可能會從固定匯率體制轉換到浮動匯率體制，或從一個固定匯率水平轉換到另外一個貶值了的固定匯率水平。
自從1997年亞洲金融危機以來，貨幣危機的理論研究已經深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機看作是一國的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關注對一國債權的結構，因為它會影響金融危機的風險。債權人，特別是那些短期債權人，能夠突然撤回債權，從而導致該國外匯和流動性的急劇短缺，從而觸發貨幣或金融崩潰。
廣而言之，第三代模型已經注意到資產負債表效應對貨幣目標可持續性的重要影響。這方面的文章認為，資產負債表的不匹配會迫使銀行或公司快速產生外匯需求。當很大一部分金融部門或者公司部門都有外匯需求時，匯率就會面臨壓力。但匯率貶值時，會有更多的金融機構或企業為了應對無止境的頭寸需要而尋找外匯，進一步加劇資本流出，引發貨幣危機。
(二)銀行危機理論。銀行業的困境有兩個:一是單個銀行困境;二是系統性銀行困境。有關第一種類型銀行困境的原因，理論上更多地是從微觀角度展開研究。一些主要發達國家使用的實證模型廣泛運用這一理論來預測金融困境。單個銀行困境可以導致系統性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機是這樣的誤解造成的:沒有信息來源的存款人錯誤地認為，其他提取存款是因為一些有關銀行資產的不利信息而行動的。
危機的另一個傳播機制是通過銀行間存款進行傳導。單個銀行困境的溢出效應通過同業拆借可以影響整個銀行體系。金融機構的規模、銀行間市場和其他金融市場的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個意義上說，新型市場中的銀行風險更大。
決定銀行體系困境的重要微觀因素是一國整體制度框架的質量。由于道德風險、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險過度或者監管水平低所導致的市場紀律差，是決定信息不對稱的程度、銀行管理的質量以及脆弱性積累的關鍵因素，這些都會引發系統性銀行危機。在系統層面上，宏觀經濟因素——對利率的沖擊、匯率貶值、商品價格的沖擊、經濟增長減速和資本外流——也是危機的重要決定因素。
二、預測金融危機
(一)開發早期預警模型的原因
第一，發生銀行危機和貨幣危機的國家損失慘重——由危機溢出效應而影響的其他國家受損也特別嚴重。自從20世紀七十年代后期以來，已有93個國家發生了100多次系統性銀行危機事件(Caprio和Honohan，2001)。從公共部門解決危機的成本來看，其中約有18次危機(均發生在發展中國家)的成本達到了危機發生國GDP的10%或更多。根據貨幣基金組織1998年的一項研究報告，一國在銀行業危機爆發后需要約3年時間才能使產出恢復到正常趨勢，平均累積產出達GDP的12%。
危機還有“傳染”的特征。即使是在一個相對較小的經濟體中發生的金融行業嚴重問題也會有廣泛的溢出效應。若世界某地發生了貨幣危機，其他國家(經濟體)遭到投機性沖擊的概率上升7%，即使相關國家對其政治經濟基本因素采取了控制措施。
第二，簡單觀察貨幣風險及違約風險的傳統市場指標往往不能獲得多少關于即將發生危機的預警信號。目前的證據表明，在亞洲金融危機的發展過程中，利差和信用評級等指標的表現令人失望。研究表明，3個月期限的離岸證券利差這一指標沒能對印度尼西亞、馬來西亞和菲律賓的困境發出預警。也就是說，這類指標不是平坦就是下降，只是對泰國給出了斷斷續續的信號。
在新興經濟體中，預測單個銀行困境和破產也存在一些問題。最近一項研究分析了一些國家的銀行困境，結果表明，傳統的銀行脆弱性指標，如資本資產比率、凈邊際利潤率、營運成本與資產的比率、流動比率等，在找出有問題銀行方面的作用十分有限。也就是說，傳統的CAMIL類型的比率——資本充足率、資產質量、管理穩健程度、收益、流動性——將不能預測單個銀行是否要陷入困境?？偠灾瑑H僅集中精力于一個或者兩個“包治百病式”指標的“廉價做法”不太可能得到一個良好的早期預警系統。若投資于一個綜合的早期預警系統，則更可能獲得成功。
(二)早期預警實驗的一般規則。第一，在金融危機起源中尋找系統性模式意味著不能局限于最近的一次危機(或者一系列危機)，而是要研究一個更大的樣本。否則，在重要因素與不太重要因素之間進行區分就可能會有太多解釋，或者所得出的最后結果經不起更多實際經驗的檢驗;第二，要像關注貨幣危機一樣關注銀行危機。關于金融危機先行指標的文獻大都涉及貨幣危機。然而，發展中國家銀行危機的成本比貨幣危機成本更大。銀行危機似乎是引致貨幣危機的一個更重要的原因;第三，盡量使用比較廣泛的早期預警指標集合。因為在新興經濟體中，金融危機的根源很多，因此需要大量指標來反映潛在風險源;第四，采用樣本外檢驗來判斷先行指標的有用性。一個模型的樣本內表現會使人們樂觀地誤以為模型在樣本外也能表現良好。
(三)早期預警實驗中有意義的發現。通過實際數據的運用，Goldstein、Kaminsky和Reinhart(2000)從早期預警模型中獲得了一些實證結果。下面介紹一些有代表性的發現:(1)新興市場中，銀行危機和貨幣危機在爆發前都有征兆，有些現象有重復發生的行為特征;(2)對于新興經濟體而言，利用月度數據對銀行危機進行準確預測的難度要大于貨幣危機。在樣本內，銀行危機的平均噪音信號比貨幣危機的要高;同樣，在樣本外，該模型對貨幣危機的預測表現也比對銀行危機的預測表現要好很多;(3)對于貨幣危機來說最好的月度指標是實際匯率(相對于趨勢)的升值，而對于銀行危機來說最好的月度指標是證券價格的下跌、出口的下降、M2與國際儲備比率的偏高以及經濟衰退;(4)銀行危機和貨幣危機的最優先行指標之間既有很多共同之處也存在很大的區別，因此應單獨考慮這兩種危機;(5)在預測新興經濟體的貨幣危機和銀行危機方面，主權信用評級變化的表現比經濟基本因素中較好的先行指標的表現要差很多;(6)先行指標的樣本外檢驗結果一直是令人鼓舞的——至少在貨幣危機方面是這樣;(7)國家間危機傳染效應表明，在理解新型市場發生貨幣危機的脆弱性時，要更加關注國家特有的經濟基本因素。
三、總結
國家應該預期到未來的金融危機，并為此做好準備。為了限制金融危機的風險和實際危機的沖擊效應，需要對脆弱性和金融風險進行實時監測。這可以通過運用設計良好的分析和預測框架——早期預警系統經常對金融穩定進行評估來實現。一定的危機應急計劃也很有用，特別是如何應對早期銀行危機的第一個信號的計劃。因為最初銀行危機的第一個信號經常決定是否會產生更加系統性的銀行危機。然而更重要的是，國家要不斷改進其整體激勵框架，以使私人部門的金融機構及企業有意愿也有能力合理地管理其金融風險。這需要良好的宏觀經濟管理水平，包括適度的匯率管理，并確保實現金融部門和公司部門穩健的所有支柱都到位。
主要參考文獻
關鍵詞：金融危機；發展中國家；機制
一、金融危機
金融危機定義是：“全部或大部分金融指標的急劇、短暫和超周期的惡化。這一定義說明了金融危機所具有的三層含義：金融狀況的惡化；金融危機覆蓋領域的廣泛性；金融危機所具有的突發性。
金融危機最初是包括在經濟危機之中的。金融危機與經濟危機的不同之處在于：經濟危機重心在于生產過剩危機，然而金融危機則表現為金融工具職能被破壞，金融機構紛紛倒閉，匯率的波動與資本外逃，貨幣貶值，利率猛漲等。經濟危機具有明顯的周期性，金融危機可能隨經濟危機周期性地爆發，也可能當經濟問題積累到一定程度后單獨爆發。
金融領域存在著四中均衡，貨幣供求均衡，資金借貸的均衡，資本市場均衡和國際收支均衡。當四種均衡被打破到一定程度之后，金融危機便會爆發。四種均衡相互之間有較大的關聯，當一種均衡被打破到一定程度時，其他均衡也會有相應被破壞的傾向。金融危機發生有兩大根源，一是隨著經濟周期積累的經濟問題導致金融危機的爆發；二是金融體系的脆弱性導致金融危機的爆發。
二、第三代金融危機理論模型重點
第三代貨幣危機模型是由麥金農和克魯格曼首先提出，該模型強調了一個重要現象：在發展中國家，普遍存在著道德風險問題。普遍的道德風險歸因于政府對企業和金融機構的隱性擔保，以及政府同這些企業和機構的裙帶關系。從而導致了在經濟發展過程中的投資膨脹和不謹慎，大量資金流向股票和房地產市場，形成了金融過度（Financial Excess），導致了經濟泡沫。當泡沫破裂或行將破裂所致的資金外逃，將引發貨幣危機。
三、發展中國家爆發金融危機的經濟基礎
發展中國家工業化水平與發達國家有著巨大的差距，科技水平極大落后于發達國家，這導致其產品在競爭力上也相差甚多。產品競爭力的低下及不完善的工業體系導致了經常賬戶赤字的產生。例如越南在2008年全球金融危機前的十年里，一直推行激進的經濟增長措施，工業基礎薄弱但又急于加強現代化導致越南不得不加大工業配套零部件的進口，導致連年經常項目逆差，外匯儲備降低。美洲開發銀行估計，在過去的20 年中，拉美國家貿易條件下降率（大約為15 %）的標準差是工業化國家的2 倍。
金融企業競爭力與效率低下，發生道德風險。發展中國家銀行業對信貸風險無視而大量借貸造成一些行業的投資過度，產生呆賬，加劇銀行業風險。經濟自由化之前，各國銀行業存在的風險均轉嫁給了政府。而銀行業正是由于相信發展中國家政府不會任由銀行倒閉造成經濟動蕩而加大了信貸供給力度。東亞各國隨著自由化的進行，一些壟斷企業逐漸喪失壟斷地位，盈利的喪失導致信貸風險加大。然而由于這些企業和政府有著密切的聯系，銀行相信政府背后對企業的隱形支撐，依然發放貸款。
宏觀經濟失調，經濟體系脆弱。亞洲金融危機爆發之前，東亞經歷了十年的經濟高速增長，房地產價格迅速上漲，房地產投資過度膨脹，造成了大規模的空置及資產泡沫。例如泰國房屋空置率達20%。同時金融市場日益繁榮，股市資產規模大幅上漲。墨西哥加入北美自由貿易協定后，第三產業增長超過第一第二產業，金融業過度繁榮而廣大依靠第一第二產業的工人農民的生活水平卻持續下降，經濟體系變得過分脆弱。
四、發展中國家爆發金融危機的政治基礎
政治狀況是發展中國家金融危機促成與加劇的重要因素。良好的政治環境是保持國際資本信心的重要因素。而一旦政治環境發生動蕩，國際資本容易大規模外流，造成貨幣危機。
五、發展中國家爆發金融危機的金融基礎
首先，發展中國家普遍實行固定匯率制，盯住美元。然而，20世90年代，隨著美元對其他主要貨幣相對升值，發展中國家貨幣卻由于盯住美元的匯率制度而隨著美元升值。貨幣的升值導致出口產品競爭力下降，加劇了國內經常賬戶赤字的程度。為了維持固定匯率，發展中國家普遍通過較高的利率來吸引外資流入。貨幣高估給了國際投機資本以可乘之機。同時固定匯率制導致國家無法有效運用貨幣政策調控宏觀經濟。同時，發展中國家并不像發達國家一樣能有充足的工具抵御貨幣危機。在貨幣危機發生或者即將發生時，發展中國家由于不能容易地借到應對危機需要的外匯，其應對貨幣危機的能力大大減弱。
金融自由化過早且國家對金融控制力不足。各個發展中國家金融危機的發生時間與與金融自由化時間相差并不太長。發展中國家金融自由化進程在金融深度上超過了國家所能承受的限度，導致國內金融機構承擔過大風險。另外，發展中國家國內金融資本的過度退出也嚴重削弱了國家的金融控制權。以阿根廷為例，在銀行私有化過程中，外資控制了商業銀行總資產的百分之七十以上。其十大私有銀行中，七家為外資獨資，兩家為外資控股。
六、總結
相比較發達國家而言，發展中國家技術水平、工業體系尚且不發達，對出口存在一定依賴程度，經濟受國際環境影響程度較大。而發展中國家在實現經濟增長的過程中，又同時積累了宏觀經濟失調、金融業風險過高等一系列經濟金融問題。并且，發展中國家盲目追求金融自由化，國家逐漸喪失對金融的控制力。除此之外，發展中國家擁有比發達國家更嚴重的政治不穩定性與更低的國家信譽。這一系列的問題相組合，疊加，最終使得布雷頓森林體系解體后，金融危機在發展中國家頻發。（作者單位：中國人民大學經濟學院）
參考文獻：
[1]王春紅.90年代以來發展中國家金融危機的比較[D].山東大學，2002.
[2]陳雨露，馬勇.金融自由化、國家控制力與發展中國家的金融危機[J].中國人民大學學報，2009，23（3）：45-52.
國家外匯管理局2006年11月6日宣布：中國外匯儲備突破1萬億美元大關。面對如此規模巨大的外匯儲備，如何充分運用并使其發揮最大作用成為人們關注的焦點。本文試圖通過研究外匯儲備與金融風險的關系，探討我國兌現加入WTO承諾后，在金融市場開放條件下，外匯儲備在規避金融風險、保護金融安全中的作用等問題。
一、金融安全在現代經濟生活中至關重要
1.金融風險與金融安全的關系。20世紀90年代以來，金融逐步成為現代經濟的核心，人類社會進入了一個金融經濟時代，金融安全與穩定對經濟的健康持續發展至關重要，金融危機對國民經濟具有巨大的破壞力，可以使一國經濟陷入停滯、負增長甚至倒退。金融危機頻繁發生，金融安全維護愈發困難，金融安全問題引起了世界各國的廣泛關注和高度重視，甚至被提高到國家安全的高度。人們由此產生了對金融風險、金融危機的恐懼進而去防范它，對金融安全與穩定則由衷地企盼并竭力維護。金融風險的產生或存在構成了對金融安全的威脅，而對金融風險的防范就是對金融安全的維護，化解金融風險就是鞏固金融安全。
2.金融風險對國家經濟安全的威脅。金融風險關系著一個國家的貿易收支，影響著資本的流入和流出。當金融風險日趨嚴重時，由于投資者對本幣資產的恐慌性拋售和私人資本外逃，進一步加劇了本國貨幣匯率下跌。為了阻止匯率下跌，中央銀行往往用外匯儲備入市干預。而為擺脫金融危機，危機國家則通過增加外債來救急。這樣，會使本來就已經債務累累的危機國家進一步加重債務負擔，惡化其債務狀況。
二、我國的外匯儲備
上面已經提到當一國金融風險日趨嚴重時，中央銀行往往會用外匯儲備入市干預，以阻止本國匯率下跌，防止進口商品價格的大幅度上漲，降低通貨膨脹。那么，外匯儲備到底能發揮哪些作用，我國的外匯儲備情況又如何呢？下面我們來做進一步的分析：
（一）外匯儲備的涵義
外匯儲備屬于國際收支平衡表儲備資產項目中的一項重要組成部分，是國際儲備的一部分，主要由國際收支順差形成，是彌補國際經濟交往中自主易不平衡的主要手段。
外匯儲備既可以是外幣現金或相當于現鈔的支付憑證，也可以表現為以外幣計值的短期金融資產，具有靈活性、方便性和流動性的特點，可直接用于各種經濟交易和國際支付，并可根據本國需要進行區域調撥和幣種轉換，必要時可用作外匯市場的干預，以保持匯率穩定。
（二）我國外匯儲備的特殊性
20世紀80年代，中國銀行具有政策性銀行的管理職能，其外匯結存也計入國家外匯儲備，我國的外匯儲備就由國家外匯庫存和中國銀行外匯庫存兩部分構成。隨著我國金融體制改革的深化，中國銀行逐步向自主經營、自負盈虧的商業銀行發展，政府不再無條件地使用其所持有外匯，而劃入國際清償能力的范疇。自1993年起，中國銀行的外匯結存不再計入我國外匯儲備的范圍，現階段我國外匯儲備只包括國家外匯結存。
2006年11月，我國外匯儲備突破1萬億美元大關。這是繼2006年2月，我國取代日本成為全球外匯儲備最多的國家之后，又成為世界上第一個外匯儲備超過萬億美元的國家。
三、外匯儲備與國際金融危機
外匯儲備對于一個國家有著極其重要的意義，在金融市場開放的大背景下，雖然開放可以促進金融市場的運作效率，優化資本資源的合理配置，但是另一方面卻也能夠加劇金融市場的動蕩，增加了金融危機爆發的可能性。同時，隨著經濟全球化的延伸，世界各國及地區間的經濟聯系前所未有地緊密，這使得一個國家或地區的金融危機，隨時有可能通過經濟鏈條蔓延成全球性的金融危機，此時外匯儲備在規避國家的金融風險及危機，保護國家金融與經濟安全方面就扮演了一個極具分量的角色。
（一）在金融市場開放條件下，外匯儲備在規避金融潛在風險中的作用
1.金融市場開放下面臨國際游資沖擊的風險。通常，非國際貨幣的發展中國家在開放金融市場的情況下，實行浮動匯率，其宏觀經濟政策都會存在弊端，國家內部的金融體系機制不十分健全，可能存在大量經濟泡沫，此時如果該國大規模舉借外債，其貨幣就會面臨投機性資本沖擊的強大壓力，若本國缺乏足夠的外匯儲備以應對沖擊，就會抵擋不過投機資本的力量。當一國經濟發展呈現疲弱的態勢時，投機資本就會抓住該國金融體系機制上的缺陷，利用其可兌換的固定匯率下被高估的弱勢貨幣進行投機性打擊，牟取暴利，這種國際游資帶來的風險往往會誘發并加速一國的金融危機。
20世紀90年代以來的貨幣危機正是如此，不管是拉美的債務危機還是墨西哥、亞洲貨幣的大幅度貶值最終都表現為：缺乏足夠的外匯或外匯儲備保持本幣匯率穩定，對外債務支付困難和要求延期。但是如果一國擁有強大的外匯儲備就會有與強大國際資本相抗衡的實力，足以讓惡意投機止步。我國所擁有充足的外匯儲備，就可以給投機資本以威懾作用，使他們不敢對中國進行惡意或蓄謀的投機，有利于中國經濟的持續增長和穩定發展。不斷增加的外匯儲備，事實上提高了中國的國際地位，降低了企業境外籌集資金成本，能夠使國際金融市場感受到中國的力量和重要。并且能夠使得周邊的國家，尤其是發展中國家感覺到中國的經濟實力所能給予的支持和幫助，增強了外界對我國經濟金融實力的信心。
2.金融市場開放使一國的宏觀經濟調控效果被削弱，發展中國家有喪失經濟的風險。金融市場開放下，金融衍生工具增加了資產的可替代性，國家金融當局對市場貨幣總量和貨幣實際供應量難以進行準確的估計和判斷，一國的宏觀調控政策措施的有效性大大降低。隨著金融資產規模膨脹和外資的不斷流入，貨幣當局干預市場的能力以及對貨幣政策的自主性在很大程度上被削弱，中央銀行對外匯市場的干預能力降低，中央銀行的監管難以真正實現其監管目標和發揮作用，變得力不從心。
與此同時，在當前國際金融體系中，全球金融資本越來越集中于發達國家壟斷資本集團，為其所操縱和控制。這些壟斷資本在國際金融市場上興風作浪，開放了金融市場的發展中國家，不可避免地使本國經濟處于發達國家強大的壟斷資本擺布之中。然而強大的外匯儲備在這種情況下，可以保證我國政治、經濟的穩定尤其是利率的穩定，使我國真正有能力實現浮動匯率。通過市場機制保持匯率穩定，在與國際壟斷資本的長期較量中獲勝，保護國家的經濟，保證國家的金融安全。
（二）外匯儲備在規避金融危機的國際傳播風險中的作用
金融危機的國際傳播主要通過兩種渠道：一是商品市場渠道；二是金融市場渠道。
1.商品市場渠道的國際貨幣危機傳播，是指一國貨幣危機的發生通過商品市場的傳播時，另一個國家實際的宏觀經濟變量發生改變，從而在另一個國家誘發和產生金融危機的可能。貨幣危機在商品市場上的傳播，是通過兩國間直接或是由第三國產生的間接聯系完成。假設A國經濟穩定、低通貨膨脹、匯率水平適當、無國際收支逆差，B國遭受了一次貨幣沖擊，將引起外匯市場對A國的投機性沖擊，表現為：
（1）造成A國出現貿易赤字及外匯儲備減少。貨幣沖擊導致B國貨幣匯率下降，貨幣貶值，而B國產品在國際市場上價格下降，競爭力增強，若B國與A國對C國出口類似產品，C國會增加B國進口商品數量，導致A國出口數量減少，甚至完全從B國進口；另外，B國商品降價會導致A國商品降價。這樣B國的貨幣危機就通過A國商品出口減少、價格下降及進口增加引發A國的貿易赤字，從而減少A國外匯儲備。當其外匯儲備下降到難以維持外匯市場上該國的匯率水平時，就容易誘發對A國貨幣的投機沖擊，導致A國的貨幣危機。
（2）產生多余的貨幣供給。B國出口商品價格下降使得A國進口商品價格下降，迫使A國國內類似商品下降，最終整體物價水平下降，從而導致A國國內的貨幣需求下降，經濟中就產生了多余的貨幣供給。而其只能由中央銀行向居民出售外國資產收回本幣才得以消除，這樣外匯儲備減少，當外匯儲備減少到難以維持本幣匯率時，就容易誘發本幣貨幣危機。
由此可見，一國的外匯儲備在國際貨幣危機傳播時，對于穩定本幣匯率，避免本幣受到投機沖擊，阻止貨幣危機在本國的發生發揮著至關重要的作用。
2.金融市場渠道的國際貨幣危機傳播。金融市場是貨幣危機在國際間傳播最迅速、最重要的渠道。如果大量的A國投資者及居民提取本幣將其兌換成外幣，那么會造成銀行大面積的支付危機，而在A國銀行體系擁有大量資產的國際投資者就會面臨流動性困難，并因此轉向B國的金融市場上提取資金，當這種提款較為集中的發生在B國時，就有可能引發B國的貨幣危機。但是如果A國有強大的外匯儲備就會減少國際投資者的流動性困難，也就減少了引發B國貨幣危機的可能性。因此，一國擁有充足的外匯儲備不僅可以避免本國遭到貨幣沖擊，也是對與本國經濟聯系緊密的周邊國家的支持，對于維護本國的國際地位和金融信譽也有一定的作用。
四、過多的外匯儲備也蘊藏著風險
雖然外匯儲備在保證國家金融安全方面發揮著重要作用，但也并不是說外匯儲備越多越好，要堅持適度原則，過多的外匯儲備實際上也蘊藏著風險。
（一）決定外匯儲備規模的因素
一般認為，決定外匯儲備規模的因素首先是國家的進口規模和外債的規模，其次是匯率制度及匯率的穩定狀況，再次是其他目的的外匯儲備需要。按照國際公認標準，外匯儲備一般應相當于一個季度的進口額。以2005年為例，我國每季度進口額大約1500億美元，加上外債流出、外商投資回報以及其他需要，外匯儲備規模應約為2500億－3000億美元；而統計顯示，我國實際外匯儲備已達8189億美元，高出合理需要1倍以上。
（二）我國外匯儲備過多所造成的影響及蘊藏的風險
我國很多專家學者都提出外匯儲備過多隱含著巨大風險。外匯儲備不是多多益善，必須規模適度，儲備增加有利于增強國家宏觀調控與防范國際經濟金融風險的能力。不過，外匯儲備超過合理需求、高速增長，也給我國經濟金融帶來負面影響（蕭灼基）。擁有巨額的外匯儲備不等于中國經濟就高枕無憂，高額外匯儲備累積了巨大的匯率風險，增加了配置這些資金的難度，還增加了中央銀行和國家外匯管局管理國內各個微觀經濟主體的外匯管理難度。
1.外匯儲備過多會增加本幣升值壓力，加劇國內通貨膨脹的壓力。一國外匯儲備過多會增加對本幣的需求，減少對外匯的需求，就會造成外匯供給大于需求，從而本幣升值產生巨大壓力。另外，央行以外匯占款的形式投放基礎貨幣，通過貨幣乘數效應，又會形成巨大的貨幣供給量，成為通貨膨脹的壓力。當前，面對我國巨額外匯儲備，如果要既不對人民幣升值產生壓力，也不對國內的價格水平產生壓力，央行就必須通過發行中央票據采取對沖，由此對央行的貨幣政策和宏觀經濟都將造成很大壓力。
2不利于提高我國總體經濟的運行效率。高額外匯儲備，意味著相對應的國民儲蓄從國民經濟運行中沉淀，沒有參與國民經濟的運作；另外，我國還存在著諸多方面的巨額資金缺口問題，如“三農”資金問題，中小企業發展中的資金緊張問題等。因此，對處于高速增長時期的中國來說，此時以較低的利率借錢給外國政府使用，從總體經濟效率上看是一種浪費。
3.外匯儲備過多會造成外匯資金的閑置和積壓。如此巨大的外匯儲備，表明我國犧牲了自己國民消費和投資的機會向外國提供低息融資，充當別人的現金流。發展中國家投資資本回報率普遍高于發達國家，1994－2003年間，所有發展中國家投資回報率平均為13.3%，而西方七國集團平均只有7.8%，最高的美國也不過9.9%（梅新育）。
4.可能面臨美元貶值風險。我國外匯儲備目前以美元為主。從歷史上看，美國往往不顧他國利益，不斷地交替采取美元升值、貶值的政策，以解決其經濟的矛盾與問題。如果我國長期持有高額美元儲備，遇到美元嚴重貶值，可能的損失不能輕視。
金融危機回顧
20世紀八九十年代，匯率危機、股市崩潰和嚴重的通縮在世界各國蔓延。
20世紀80年代，日本持續了30多年的經濟增長模式在世界上一直備受矚目。1990年1月，隨著日本股票市場突然下跌，日本出現了危機。此后不久，日本的房地產部門和銀行部門處于幾乎破產的狀態。90年代的整整10年，日本處于不同程度的經濟停滯狀態。
20世紀90年代的前3年，中歐國家也經歷了兩次金融危機。在1979年，歐洲貨幣聯盟的成員決定開始建立一種稱為半固定的匯率制度，并用來促進歐洲內部匯率的穩定，以此推進其長期孕育的單一歐洲貨幣計劃，然而，它卻釀成了兩場驚人的貨幣危機（1992年9月和1993年8月）和幾十次的匯率重估。
1994年12月，墨西哥遭受了一場嚴重的貨幣危機。在此之前，墨西哥一直實施固定匯率制度，允許比索以一種漸進的、可控的方式貶值。不難發現，給墨西哥經濟造成極大危害的的比索危機，與兩年半之后的發生在東南亞的危機幾乎如出一轍。
1997年夏天，東南亞金融危機爆發了。亞洲新興市場國家一個個的陷入了經濟混亂之中。亞洲金融危機的爆發對各國經濟的打擊是巨大的。泰銖貶值44%,泰國股市下降70%,
91家金融投資公司中有58家被壞賬拖垮;印度尼西亞幣值貶低50%,雅加達股市下跌幅度達37%,通貨膨脹率高達80%
～100%;在馬來西亞,吉隆坡證券指數在9個月內跌掉76%,其貨幣林吉特跌幅超過46%,大批銀行瀕臨破產;韓國中央銀行損失慘重,外匯儲備從300多億美元急劇下降到僅剩32億美元。與此同時,韓元幣值一路狂泄,幾周之內就下降了48%。整個亞洲的經濟都受到極大影響。
1998年8月，俄羅斯拖欠到期國債和盧布貶值同時發生。當盧布被允許浮動后，它急劇貶值到幾乎毫無價值的地步。而此前許多參與俄羅斯債務市場的國際投資者，都通過與俄羅斯銀行簽署了遠期外匯合同來對沖盧布貶值的風險。
1999年1月，巴西貨幣雷亞爾遭受了一次大幅貶值，緊接著厄瓜多爾也出現了貨幣危機。
這些國家都是20世紀90年代經濟低迷中的焦點。對于這混亂的10年的大體情形，可以這樣概括：歐洲部分地區、亞洲、俄羅斯和拉丁美洲遭受了貨幣危機、股市崩盤、通貨膨脹、經濟衰退、泡沫經濟破滅與國家拖欠債務等，經濟混亂導致了政治動蕩?？梢岳斫獾氖?，全球市場經濟的穩定性開始受到質疑。但是，人們質疑的問題通常都是錯誤的。
金融危機爆發原因再思考
危機多發生于經濟趕超型國家
正是在經濟趕超戰略的指導下，形成了所謂的“東亞奇跡”等等。但是，不容忽視的是這些國家在推動經濟高速增長、努力實現經濟趕超的過程中，經濟各個層面積累了許多矛盾。在原有優勢已經逐步喪失而又沒有及時對自身經濟結構進行調整、對技術進行升級換代的情況下，這些國家的生產出現了嚴重過剩,貿易出現了大量逆差，且越來越大,逐漸喪失了在國際競爭中的優勢。貿易逆差的增大和一些國家的企業在競爭性的國內和國外市場中獲利能力的低下,迫使企業生產的擴大和升級只能更多地依靠借貸。從1993年開始,東亞、東南亞一些國家的對外借債呈上升勢頭，成為金融危機的源頭之一。這些金融危機正是這些矛盾激化的結果和表現，暴露出這些國家在經濟快速發展過程中積累起的金融脆弱性，并使頗有代表性的東亞趕超型經濟增長模式受到了質疑。
貨幣危機是金融危機的爆發點
亞洲金融危機最初由泰國的貨幣危機引發，貨幣危機導致外資流入中斷并撤出，進而引起流動性危機。當流動性危機爆發后，在不穩定投機的推動下，流動性危機與貨幣危機相互激蕩導致流動性和貨幣危機迅速擴散，再加上國際社會沒有及時、反而不恰當的干預使得危機程度不斷惡化。
投機成為金融危機的導火索，并引發“羊群效應”，使得中央銀行的干預無效
亞洲金融危機的導火索是國際對沖基金對泰銖的炒作，也是這次金融危機的直接原因。究其源頭，第一，這些國家的外匯政策不當。它們為了吸引外資,
一方面保持固定匯率,
一方面又擴大金融自由化,
給國際炒家提供了可乘之機。如泰國就在本國金融體系沒有理順之前,于1992年取消了對資本市場的管制,使短期資金的流動暢通無阻,為外國炒家炒作泰銖提供了條件。第二，為了維持固定匯率制,這些國家長期動用外匯儲備來彌補逆差,導致外債的增加。因此，1996年以后，投機者越來越發現泰國具備了被攻擊的條件：實行固定匯率制度；本國金融市場已經完全開放，而且有離岸金融市場；為了遏制工資膨脹和吸引外資，泰國政府不得不維持高利率。于是1997年初，投機者開始了對泰銖的全面攻擊，一時間泰銖急劇貶值，并帶來了多米諾骨牌效應，泰國、韓國等國的中央銀行開始都曾試圖干預外匯市場但最終都無功而返，白白消耗外匯儲備而已。
金融監管治理薄弱是影響金融危機深度與規模的重要因素
自20世紀90年代以來，日本金融界頻頻出事，監管不力是導致其金融業全線出事的重要原因之一。日本金融監管職能從組織形式上看是隸屬于日本的中央銀行即日本銀行。但在日本，真正統治金融領域的是大藏省，即日本的財政部。日本銀行作為中央銀行不象西方國家的央行那樣獨立于政府，而是從屬于大藏省，在很大程度上接受政府的監督，缺乏獨立性，只有有限的金融監管職能。大藏大臣擁有對日本銀行一般業務的命令權、監督權和官員任免權及日本銀行金融政策的最終決定權。大藏省下設金融咨詢機構――金融制度調查委員會，負責對金融政策制度的調查、咨詢、修改等工作，許多金融政策也是先由大藏省制定，然后通過日本銀行來貫徹執行。日本銀行沒有制定政策的自。同時，日本銀行的人事和預算都由大藏省決定在人事上，除總裁和副總裁由內閣任命外，日本銀行的其他高級管理人員均須由大藏大臣任命。日本銀行的經費支出是在一定的預算制度下進行的，事先要得到大藏大臣的認可。在對利潤的處理上，日本銀行采取全額上繳制度，即從利潤中留出積累金和另途積累金，再扣除準備金后將剩余款項全部上繳國庫。日本銀行的會計管理事項由政策委員會決定，并且也要接受大藏大臣的監督。在財務預算上，大藏省也控制著日本銀行。這些都為后來日本的金融危機埋下了禍根。
對中國的啟示
從歷史回顧中可以看到，發生金融危機的國家當時的經濟狀況，如高增長、高儲蓄率、高投資率、一定程度的中央計劃經濟、美元貶值等等這些都與中國的現在的實際情況非常相似。最近，在越南又出現了金融危機的趨勢，這和歷史又有驚人的相似。這些需要引起我們的重視，并對經濟、金融各層次中的問題進行全方位的思考與調整。
加快經濟結構調整，轉變經濟增長模式，實現要素資源高效配置，為整個國家創造一個良好的宏觀經濟基礎。
雖然經過30年的高速發展，中國的經濟基礎、人民素質、科技水平都有了很大的提高。但是中國區域經濟發展不平衡的國情依然存在，粗放式的經濟增長模式也已經被證明不適應經濟發展的需要。解決之道就是應當加快經濟結構調整，并在國內、國際范圍內實現要素資源的充分流動?？唆敻衤鼘沙掷m經濟增長的源泉做了一個關鍵性的區分：“然而，一旦我們按照會計學的方式去思考經濟增長，我們就能夠對經濟增長過程有深刻的了解：一個國家人均收入的持續增長只有在單位投入的產出上升的前提下才會發生。僅僅是投入數量的增長，而投入的使用效率未能提高―即使投資再多的機器和基礎設施―一定會帶來報酬遞減；粗放型經濟增長的能力必然是有限的?！币虼?，中國應當在東部發達地區堅決的進行產業結構調整和升級，提高勞動生產率，即便是已有的被調整的產業還是盈利，應當讓企業家認識到這種調整的必要性。把耗用資源和技術含量低的產業向西部和其他第發展中國家轉移，帶動所在地區的經濟發展。同時，要逐步的從出口導向型經濟轉向以拉動國內消費和投資為主的模式，從簡單模仿向技術創新型為主導過度，從速度型向效益型轉變。而且要檢討趕超西方的總戰略，要考慮到中國的資源，文化和法制環境，重新設計21世紀的經濟發展戰略。以一整套經濟社會發展指標代替單一的經濟增長速度指標。
完善人民幣匯率形成機制，加強對跨國資本流動的監管,改善外匯儲備管理
首先，必須要選擇適合中國國情的匯率制度。同時，要繼續按照主動性、可控性和漸進性原則完善人民幣匯率形成機制，進一步發揮市場供求在人民幣匯率形成中的基礎性作用，增強人民幣匯率彈性，逐步實現資本項下可兌換。
其次，要對資本流入和流出實行均衡管理；依照循序漸進、統籌規劃、先易后難、留有余地的原則，分階段、有選擇地逐步推出資本項目開放措施。尤其要加強對短期資本流動的監管，因為短期投機性資本的異常流動有可能構成金融危機的導火索。
再者，在中國現行的匯率形成機制與外匯儲備管理體制下，央行貨幣政策遇到了一些麻煩。提高中國人民銀行的信用獨立性和貨幣政策的有效性，就必須切斷外匯儲備增長與貨幣發行之間的連帶關系，必須讓匯率在更大的范圍內自由浮動，貨幣政策才不會受困于匯率政策，才能有效地降低通脹預期，抑制資產價格泡沫。為此，中國應當在外匯儲備管理體制和國家外匯資產管理方面作出更系統的制度安排，同時加強財政與貨幣當局在儲備管理中的協調配合。
完善金融監管治理機制
其重要性體現在兩個方面：其一，良好的監管治理可以加強監管者的公信力及道德權威，通過加強監管者的公信力及道德權威，良好的監管治理有助于促進市場交易者之間的良好的交易秩序和規則。監管機構的良好的治理對市場產生強烈的示范效應，金融機構承擔在其機構內部建立良好的治理結構的最終責任，以取得和保持客戶和金融市場的信心。只有在他們的公司治理規則是良好情形下，他們才能實施有效的公司治理。良好的監管治理也基于監管行為過程和結果的透明度，使監管行為具有很大程度的確定性。由于被監管者能夠認知其服從監管和執行監管的行為的明確的后果，被監管者因此能夠自覺執行監管規定。其二，良好的監管治理能夠影響到被監管者的公司治理，通過公司治理質量的提高，加強了被監管者內部控制風險的能力，從而通過其有效的內部控制制度，實現了對監管謹慎性規定的一定程度上的自覺遵守。
總的來看，中國金融監管治理已經初步具備了良好監管治理的標準要求，在金融監管治理各要素方面已經較上一輪金融監管體制改革之前有了明顯的改觀，但是離良好的金融監管治理機制還尚有距離。在這些影響實現良好監管治理的因素中，有外在的，如實現良好的金融監管治理機制的基礎條件還不是很完善，金融監管部門的領導由國務院任命這一現象還將長期存在，其獨立的程度也會受到一定的影響的等等。也有其內在的，比如金融監管機構內部風險監督、控制與審計一系列機制的缺失或不足等。因此，需要清醒的認識到，中國良好金融監管治理機制的真正實現還尚需時日，通向良好金融監管治理的道路絕不是平坦的，它需要金融監管機構、相關主管部門（領導）、法律界以及其他相關利益主體共同努力，才能最終完善與實現。
建立健全金融危機預警機制
金融危機往往是金融風險積累的結果,因而事先監控和控制金融風險,金融危機化解于未然就顯得極為重要。但是，在中國，經濟金融信息共享機制尚未建立，風險預警的基礎工作也難以開展，金融指標數據可比性差，可靠性也受到了一些質疑。因此，要加快建立和完善經濟金融信息共享機制的步伐，確保金融風險預警指標數據采集的及時。同時，要加快建立完善的金融數據采集體系，提高人民銀行金融穩定隊伍的整體素質建設，更好的為研究和開發金融風險預警模型所服務。
加強國際及區域金融合作與危機的聯合管理
關鍵詞：貨幣政策 金融機構危機 貨幣危機 資產價格沖擊
中圖分類號：F830 文獻標識碼：B 文章編號：1006-1770(2010)09-041-05
一、引 言
從世界范圍看，在過去的20年中貨幣政策無疑獲得了巨大的成功：在此期間物價穩定，通貨膨脹得到了良好的控制。這主要歸功于中央銀行貨幣政策在最近的十年中逐漸收斂于物價穩定這一單一的終極目標，或者至少是兼容物價穩定的一系列目標集合。
盡管有更多的中央銀行將貨幣政策目標定位于物價穩定，但是對于這一貨幣政策目標對金融穩定究竟造成何種影響仍然沒有明確的結論。綜觀國外學者的研究，有關貨幣政策對金融穩定的影響主要有三類觀點：權衡觀點（Trade-off）、協同觀點（Synergies）和新環境假設（“New environment”hypothesis）。
所謂權衡觀點是指為實現物價穩定而采取的貨幣政策設計并不必然有利于金融穩定，價格穩定與金融穩定之間存在著平衡的關系（Mishkin,1996、Cukieman,1992、Fisher,1933等）。但是，權衡觀點似乎與人們的傳統認識相悖。通常認為通貨膨脹會提高人們錯判未來收益可能性的概率，而且通貨膨脹將進一步惡化借貸雙方信息不對稱的狀況。同時，高通貨膨脹通常伴隨著高波動率，這會進一步導致人們錯判未來收益。此外，當經濟周期處于伴隨著高通脹的繁榮時期時，通常都會出現過度投資和資產價格泡沫的現象，這主要是由于中央銀行向市場提供過度流動性所導致的，而相對于真實預期收益而言過度的信貸增長經常是導致金融不穩定的因素。于是，產生了協同觀點。所謂協同觀點是指為實現物價穩定而采取的貨幣政策設計將同樣也會有利于金融穩定，也就是說價格穩定意味著金融穩定（Schwartz,1995、Padoa-Schioppa,2002、Issing,2003等）。
新環境假設觀點建立的背景是自上世紀90年代以來世界經濟出現了一些新的特征，包括：較低且更加穩定的通貨膨脹水平、較低的短期產出波動、顯著的信貸和資產價格波動、頻繁的金融危機、金融自由化浪潮的興起以及越來越多的中央銀行將貨幣政策目標定位于物價穩定（Claudio Borio 和 William White，2004）。新環境假設的觀點認為在新環境下需要重新審視原來的貨幣穩定與金融穩定的關系，甚至需要價格穩定有利于金融穩定這一結論，即認為價格穩定會引發金融不穩定。因而，新環境假設觀點認為中央銀行僅僅關注物價穩定是不夠，而是應該直接關注于金融不平衡本身。
此外，不僅是貨幣政策對金融穩定的影響機制存在爭議，而且關于貨幣政策與金融穩定之間的因果關系同樣存在爭議。該觀點認為金融不穩定會導致貨幣政策設計的改變，這主要是因為當前的金融危機非常嚴重或者是貨幣政策當局為了避免未來發生金融危機而改變貨幣政策。盡管金融不穩定可能是中央銀行錯誤貨幣政策的結果，但金融不穩定也可能會驅使中央銀行改變貨幣政策設計以應對金融不穩定的情況。例如，García Herrero (1997) 、Martinez Peria (2000)發現銀行危機并不必然導致貨幣政策的巨大變化，同時也發現那些經歷過系統性銀行危機的國家從長期來看其貨幣需求是穩定的。這些研究無疑是具有啟發意義的，因為這從根本上顛覆了傳統上認為的只是貨幣政策對金融穩定產生影響的單向因果關系。
上述觀點的相互矛盾與沖突究其根本原因在于理論界和實務界對于金融穩定的內涵缺乏一個廣泛可接受的定義，從而無法建立起考察貨幣政策與金融穩定關系的一致的分析框架。因此，本文將從金融穩定的內涵入手，在選擇目前較為廣泛接受的金融穩定涵義基礎上進一步梳理貨幣政策與金融穩定關系的研究進展并進行相關評述。
二、金融穩定的內涵
迄今為止金融穩定仍然是一個模糊的概念，并沒有一個廣泛的可接受的定義。這主要是因為從直觀上看穩定似乎意味著沒有波動，但不幸的是，波動對金融市場而言并不一定是壞事。正如Schinasi (2003)所指出的，即使是穩定市場中的資產價格也會有較高的波動率。Issing (2003)進一步指出，導致金融機構失敗的大的資產價格波動甚至是穩定的信號，或者是系統自我糾正或凈化能力的信號。盡管定義金融穩定存在著較大困難，但學者們仍然盡了極大的努力界定金融穩定的內涵。目前有關金融穩定的定義可以籠統地分為兩大類：金融穩定說和金融不穩定說。
（一）金融穩定說
Mishkin(1991)認為金融穩定是確保能夠長期持續的一種狀態，沒有大的破壞和沖擊，并且儲蓄分配轉化為投資機會是富有效率的。Crockett (1997a)定義金融穩定為沒有明顯的引發損害經濟（不包括一些嚴格限定范圍內的消費者及其對手方）的沖擊的存在。Padoa-Schioppa (2002)定義金融穩定為一種狀態，在這種狀態下金融系統能夠承受沖擊，并且在抵御沖擊的過程中不會導致出現損害儲蓄向投資轉化過程和經濟中支付處理過程的風險積累。Foot(2003)認為金融穩定的內涵包括：（1）貨幣穩定；（2）就業水平接近自然就業率；（3）對于經濟中核心金融機構和金融市場運轉存在信心；（4）經濟中不存在損害貨幣穩定和就業水平的實際資產或金融資產的相對價格波動。此外，還有一種在概念上不是很令人信服但可以直接觀察得到的金融穩定定義，即金融穩定是指沒有銀行危機、資產價格穩定、利率平滑的狀態（Goodfriend, 1987; Cukieman, 1990）。
金融穩定說試圖從金融穩定的特征、條件以及實現過程來描述金融穩定內涵的努力是值得稱道的，但金融穩定說所描述的金融穩定的內涵盡管在形式上看起來很美，但卻缺乏一個合適的可以量化的基準來將金融穩定與金融不穩定區分開來，從而給實證研究帶來了困難。
（二）金融不穩定說
與金融穩定相對應的概念是金融不穩定，而排除了金融不穩定的情況即為金融穩定。Mishkin(1999)認為金融不穩定源于信息流對金融系統的沖擊，受到沖擊的金融系統不能正常發揮其資金融通渠道的作用，從而使資金無法配置到最有生產效率的項目中去。Schwartz（1986）認為金融危機是被支付手段在任何價格下都無法獲得的擔心所驅使，即便是在部分銀行儲備體系中發生這種情況，也會導致對高能貨幣的爭奪，這種情況將由于公眾對銀行系統的突然擠兌而迅速惡化。金融危機是短暫的，當公眾對貨幣的額外需求放緩時危機將結束。Ferguson (2002)認為金融不穩定包括三個基本標準：（1）一些重要的金融資產價格與基礎價值嚴重背離；（2）無論是國內還是國外的市場功能和信用有效性都顯著地發生了扭曲；（3）前兩項的結果導致總支出顯著偏離（或高或低）于經濟的生產能力。Large (2003)認為金融不穩定的特征包括價格的波動性和無法預期的變動，而防止這些波動性和變動的發生則是需要面對的實際挑戰。
從學者們對金融穩定內涵的定義來看，不僅每個學者對金融穩定有自己的理解，甚至有的學者從正反兩個方面來描述金融穩定，并且大多數學者都是針對自己特定的研究目的來定義金融穩定的。盡管采用金融穩定說來定義金融穩定的內涵從邏輯上看更易為人們所接受，但由于金融不穩定說可以用明確的指標進行量化，從而有利于實證研究的開展，因此研究貨幣政策對金融穩定影響的學者大多都采用了這一定義。本文也采用這一定義，同時考慮到金融不穩定從表現形式看主要包括金融機構危機、貨幣危機和資產價格沖擊三個方面，我們主要就從這三個方面梳理貨幣政策與金融穩定的關系。盡管我們沒有選擇從權衡觀點、協同觀點和新環境假設這三個方面來研究貨幣政策與金融穩定的關系，但這三類觀點均內含于相關研究中。
三、貨幣政策與金融機構危機
相比于金融系統中的其他機構，中央銀行貨幣政策設計將會更直接地影響到銀行系統功能的發揮。Alicia García Herrero 和 Pedro del Río（2003）利用1970年-1999年期間79個國家（27個工業化國家、32個新興市場國家、20個轉軌國家）的年度面板數據，研究了貨幣政策設計（包括貨幣政策目標和貨幣政策策略）與銀行危機的關系。Alicia García Herrero 和 Pedro del Río發現，中央銀行貨幣政策目標與銀行系統危機呈顯著負相關，即中央銀行采用物價穩定的目標有利于降低銀行系統危機的發生。同時發現，盯住匯率的貨幣政策策略與銀行危機呈顯著負相關，即采用匯率目標制的貨幣政策中介目標有利于降低銀行系統危機的發生。進一步分析，他們還發現除了轉軌國家外，中央銀行貨幣政策目標與銀行系統危機呈顯著負相關，但貨幣政策策略與銀行系統危機之間則在分類樣本國家中未呈現出顯著關系。
根據Alicia García Herrero 和 Pedro del Río的研究，中央銀行采用物價穩定的目標以及采用匯率目標制的貨幣政策中介目標在一定程度上有利于降低銀行系統危機的發生。因此，單就銀行危機而言，中央銀行貨幣政策應以穩定物價為主要目標，同時應選擇相對固定的匯率制度。
但De Graeve, Kick 和 Koetter(2008)的研究結論則與Alicia García Herrero 和 Pedro del Río（2003）截然相反。他們利用德國1995年-2004年的宏觀經濟數據和銀行業數據，通過建立一個統一的微觀-宏觀模型，研究了貨幣政策與銀行危機的關系，結果發現采用物價穩定的貨幣政策目標會導致金融不穩定。為了避免采用單一的微觀模型或宏觀模型而導致有用的宏觀經濟信息或微觀經濟信息被忽略掉，他們將微觀經濟因素和宏觀經濟因素相結合建立了一個統一的微觀-宏觀模型來分析貨幣政策與銀行危機的相互影響。其中，微觀經濟因素主要是涉及到銀行的七個財務指標，包括核心資本與風險加權資產比率、資產減值準備與銀行總資產比率、貸款與銀行總資產比率、表外業務與總資產比率、對數總資產、股權收益率、凈同業資產加現金與銀行總資產比率；宏觀經濟因素包括GDP增長率(Y)、通貨膨脹率(P)和3個月利率(R)。利用這一微觀-宏觀模型進行分析，結果發現，貨幣穩定并不必然導致金融穩定。在其他條件不變的情況下（Y和P不變），如果中央銀行采取緊縮性貨幣政策（這有利于物價穩定）而提高一個標準差的利率（即一個標準差利率的沖擊），這會導致一年以后銀行出現危機的概率提高0.44%，也就是說物價穩定的貨幣政策目標會以導致金融不穩定為代價。進一步地，如果銀行的資本充足率越低，貨幣政策沖擊導致銀行出現危機的概率越大。
此外，Adrian.T 和 Hyun Song Shin(2008)將研究視角延伸至金融市場中的其他中介機構。他們認為與商業銀行相比，證券經紀商盡管規模比較小，但由于其資金來源幾乎完全是短期市場融資，因此其資產是反映市場信貸邊際供給（Marginal Availability of Credit）的最佳信號。他們研究了美國聯邦基金利率的變化與證券經紀商資產負債表規模的關系，結果發現，聯邦基金利率的降低將導致證券經紀商資產負債表規模的膨脹，相反，聯邦基金利率的提高將導致證券經紀商資產負債表規模的收縮。因此，短期利率是影響金融機構規模的最重要的因素，其變化將加劇而不是熨平金融機構資產負債表規模的波動，即采用短期利率為貨幣政策工具將不利于金融穩定。據此，中央銀行的貨幣政策目標應該明確定位于金融穩定。
四、貨幣政策與貨幣危機
當一國發生貨幣危機時，采取何種恰當的貨幣政策加以應對是一個非常重要的議題。根據國際貨幣基金組織（IMF）的建議，出于穩定本國匯率和貨幣的目的, 應采取緊縮性貨幣政策, 即提高利率水平，以吸引資金內流或防止外資大量抽逃, 進而穩定本國匯率。但上世紀90年代末期在東南亞爆發的金融危機則對這一看似正確的建議提出了挑戰，因為危機國家基本都按照IMF的建議紛紛大幅提高本國利率水平以試圖穩定匯率和貨幣，但結果卻使本國陷入了更深的危機。從理論上講，提高名義利率水平的確會起到穩定匯率的作用，從而減少本國企業的外幣債務負擔。但是高企的利率水平也會增加本國企業的本幣債務負擔，降低企業進一步投資或者僅僅是避免破產的能力，而這又會對匯率的穩定性產生負面的沖擊。因此，為應對貨幣危機而采取提高利率水平的貨幣政策應當具備一定的條件。
Aghion.P, Bacchetta.P 和 Banerjee.A(2000)構建了一個簡單的兩期小型開放經濟的貨幣政策與貨幣危機關系模型，研究了采取緊縮性貨幣政策以應對貨幣危機的臨界條件。這一模型建立在幾個假設條件之上：（1）存在購買力平價關系；（2）存在利率平價關系；（3）資本完全自由流動；（4）企業財富是決定其投資和產出的唯一變量；（5）浮動匯率制。Aghion.P, Bacchetta.P 和 Banerjee.A首先從貨幣需求和貨幣供給的角度建立了第2期產出Y2和第1期名義匯率E1之間的關系，即
（1）
這一關系為利率平價LM曲線（IPLM），反映了貨幣角度E1與Y2之間呈負相關關系。
然后，他們從實體經濟角度，即從企業的融資和生產決策角度建立了第2期產出Y2和第1期名義匯率E1之間的關系，即
（2）
這一關系為W線，反映了實體經濟角度E1與Y2之間呈負相關關系。但與（1）式中E1與Y2非線性關系不同，（2）式中E1與Y2是一種線性關系。
當IPLM曲線和W線相交時，采用緊縮性的貨幣政策即提高利率可以有效應對貨幣危機。但當IPLM曲線和W線相切或者沒有相交時，采用緊縮性的貨幣政策將會導致宏觀經濟的進一步蕭條。若IPLM曲線和W線相交，則需滿足，可得：
，（3）
這就是為應對貨幣危機而采取提高利率水平貨幣政策有效性的條件。其中，
Aghion.P, Bacchetta.P 和 Banerjee.A(2001)將上述模型進一步放松至無限期限，研究了在存在信用約束的情況下小型開放經濟體的貨幣政策與貨幣危機的關系，結果表明：經濟體擁有外債的比例越大就越容易發生貨幣危機；無論是固定匯率制還是浮動匯率制都可能爆發貨幣危機；公共部門的不平衡會通過公共債務尤其是公共外債的擠出效應對本幣的穩定產生負面影響；如果信貸供給對利率不敏感，那么采取緊縮性的貨幣政策以應對貨幣危機是有效的；緊縮性的貨幣政策會對中期的經濟行為產生債務負擔效應，即緊縮性的貨幣政策在中期內會提高本國企業的債務負擔。
然而，Zettelmeyer(2004)在研究了上個世紀90年代澳大利亞、加拿大和新西蘭三個國家的貨幣政策變化對匯率的影響后發現，當中央銀行為穩定匯率而提高100個基點的3個月市場利率時會導致匯率水平提高2%-3%的水平，即支持緊縮性的貨幣政策的有利于穩定匯率作用的傳統觀點。但是，為穩定匯率而采取提高利率的緊縮性貨幣政策的代價是高昂的，為彌補本幣10%的貶值需要提高大約500個基點的利率。
盡管上述研究對于緊縮性貨幣政策是否能夠有效應對貨幣危機存在爭議，但有一點是學者們都接受的，即穩定的匯率是防止貨幣危機發生的必要條件。
五、貨幣政策與資產價格沖擊
盡管在過去的20年里全球通貨膨脹得到了有效控制，但是金融不穩定現象卻明顯增加，尤其是全球資產價格在急速攀升過程中伴隨著較高的波動性。Borio 和 Lowe(2002)指出從歷史上看資產價格波動通常伴隨著金融不穩定現象的發生，尤其是在資產價格上升和下降的交替過程中容易導致系統性金融危機的發生。特別是在美國房地產泡沫破滅導致本輪金融危機爆發，全球陷入自上世紀30年代以來最嚴重的經濟危機的背景下，貨幣政策與資產價格關系再度成為學者們研究的熱點。
雖然早在10多年前，以美國為代表的一些國家的中央銀行已經開始關注資產價格的波動，并懷疑這種波動是否完全由經濟基本面因素所導致，但關于貨幣政策與資產價格關系的理論研究并沒有達成一致。在眾多學者的研究中，尤以Bernanke 和 Gertler (1999)的研究引起了廣泛的關注。根據標準的經濟學理論，在存在有效的資本市場并且不存在監管瑕疵的世界中，資產價格的波動僅僅反映的是經濟基本面的變化，因此，中央銀行沒有必要對資產價格波動給予特別的關注。Bernanke 和 Gertler (1999)構建了一個考慮工資粘性和金融加速器效應的宏觀經濟模型，研究考慮或不考慮資產價格泡沫的相機抉擇貨幣政策規則如何影響宏觀經濟，結果發現，只有當資產價格可能預測未來通脹或通縮壓力的情況下中央銀行關注資產價格是有益的，否則，采用傳統的通脹目標制對中央銀行而言是最為合理的。即如果非基本面因素（包括市場心理影響和監管不力等因素）是導致資產價格波動的主要原因并且來源于非基本面因素的資產價格波動對實體經濟具有潛在的顯著影響，那么資產價格波動在某種程度上可能是經濟不穩定的獨立來源，在這種情況下中央銀行應該關注資產價格的波動。其中，資產價格對實體經濟影響的傳導機制包括財富效應、Tobin q效應、金融加速器效應等。Bernanke 和 Gertler (2001)進一步指出，嘗試穩定資產價格的努力幾乎是不可能的，因為中央銀行無法準確知道資產價格的變化究竟是否來源于非基本面因素，亦或基本面因素，還是兩者的結合。
當然，Bernanke 和 Gertler (1999)所建立的模型也存在著一些明顯的缺陷：（1）不是從模型中推導出貨幣政策規則，而是人為設定為考慮或不考慮資產價格泡沫的相機抉擇貨幣政策規則，然后研究貨幣政策規則對實體經濟的影響；（2）假定資產價格泡沫在破滅之前以恒定的速率增長，但實際上資產價格泡沫也許不是突然破滅，而是以一定的速率上升或下降；（3）假定資產價格泡沫存在一段時期并且在破滅之后不會出現，所以僅僅研究了資產價格泡沫對實體經濟的短期影響；（4）因為無法知道市場心理的準確影響而沒有將下期資產價格泡沫可能破滅的概率內部化，而將之內部化與僅僅將其作為外生概率所得出的貨幣政策規則對實體經濟影響的結論可能是不同的。Semmler .M 和 Wenlang Zhang(2007)在彌補上述缺陷后建立了一個動態模型，研究了在面對資產價格波動時貨幣政策的反應，結果發現，在零利率的低利率環境下，金融市場的蕭條會使得衰退的經濟更加惡化，如果為了避免陷入流動性陷阱，中央銀行不應該忽略資產價格的波動。Alexandros Kontonikas 和 Christos Ioannidis(2005)也認為無論是相機抉擇貨幣政策規則還是標準的Taylor規則，考慮資產價格波動的利率調整有利于降低宏觀經濟的波動。
六、結論性評述
貨幣政策與金融穩定的關系一直是學術界爭論的熱門話題，這反映了中央銀行在執行貨幣政策時如何確保金融穩定方面的困惑。綜合目前的研究進展，我們可以得出一些富有啟發意義的結論：
（一）金融不穩定通常來源于對一些共同因素而非特殊因素的風險暴露。也就是說，金融不穩定是系統性的危機，而非個體危機。如果金融系統中眾多金融機構按照類似的模式進行運作，金融系統就更容易在遭到共同的宏觀經濟威脅時出現危機。因此，為避免系統性金融危機的發生，首先要盡量避免金融機構的同質化運作，推動金融機構的多樣化運作無疑是重要的。
（二）物價穩定在一定條件下有利于金融穩定，但中央銀行貨幣政策不能僅僅將物價穩定作為確保金融穩定的唯一指標。根據當前的研究結論，物價穩定并不一定必然會導致金融穩定，但是，物價不穩定卻是引發金融不穩定的重要因素之一，因此，中央銀行貨幣政策在關注物價穩定的同時應該綜合考慮其他經濟指標或因素以確保金融穩定。為了確保一國的金融穩定，需要更深入地理解貨幣政策對經濟行為更為廣泛的影響，而不單單是對物價指數（或通貨膨脹）的影響。
（三）若要試圖建立考察貨幣政策與金融穩定關系的一致的分析框架，當務之急是必須對金融穩定的內涵建立明確且為大家所廣泛接受的定義。盡管金融穩定的內涵難以清晰地界定，但這是研究貨幣政策與金融穩定關系的前提和基礎。因此，深入探討并尋找衡量金融穩定且得到廣泛公認的一攬子指標具有重要的意義。
（四）其他尚待進一步挖掘的領域。盡管目前有關貨幣政策與金融穩定的研究文獻汗牛充棟，但仍然存在很多尚待進一步挖掘的領域。比如，目前的研究多沒有考慮到不同國家的特殊情況，沒有深入分析一國的金融自由化程度和中央銀行獨立性等制度變量對貨幣政策與金融穩定的關系所產生的影響。此外，當前的研究也沒有對不同國家所處的經濟金融發展階段加以區分，以判斷在不同階段貨幣政策與金融穩定的不同表現關系等等。這些方面都需要在未來進一步研究。
參考文獻：
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4.Alexandros Kontonikas and Christos Ioannidis, 2005. Should monetary policy respond to asset price mis alignments? Economic Modelling, Vol.22, pp.1105 1121.
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8.De Graeve. F ,Kick. T,Koetter. M,2008, Monetary policy and financial (in)stability:An integrated micromacro approach，Journal of Financial Stability，Vol. 4, pp. 205231.
作者簡介：
關鍵詞：國際金融；金融危機；傳遞機制
研究國際金融傳遞機制，對于防范國際金融風險，建立有效防范機制具有重要意義。國際金融傳遞可分為正常傳遞與非正常傳遞兩種類型。正常傳遞指在維持各國匯率穩定和金融市場正常運行的條件下國際資本的流動和，非正常傳遞指引起各國匯率劇烈波動和金融市場秩序混亂的國際資本流動，它不僅由一國的金融危機影響到另一國，而且造成各國和地區之間的連鎖反應，即危機“傳染”。本文所討論的國際金融機制，主要指后一種類型。
一、傳遞源與被傳遞對象
在經濟全球化和區域化的國際環境下，由于種種原因首先爆發金融危機的國家（地區）稱為“傳遞源”。受傳遞源影響，同樣的危機很快出現在其臨近或周圍的國家或地區，這些國家或地區稱為“被傳遞對象”。一般情況下，國際金融危機的“傳遞源”多發生在區域經濟鏈條較為薄弱的環節上。那些被傳遞的國家或地區，往往與傳遞源國家在經濟類型、金融體制、模式等方面有相似之處，具體來說，可大致分為兩種情況：
（一）經濟一體化區域內高度相關的投資貿易關系。以這次東南亞貨幣危機為例，東盟五國較為全面地進入區域經濟一體化合作階段是在1976年2月五國簽署《東南亞友好合作條約》，以區內實行特惠關稅區時算起。當時東盟各國為了迅速發展經濟紛紛實行50出口導向的外向型經濟發展戰略。由于當時美、日、歐占東盟進出口總額的60%，使得東盟各國經濟極易受到西方經濟波動的影響。為此，東盟決定采取擴大區內貿易的政策，政策的實施使得東盟五國的內部貿易、投資比重迅速上升，各國經濟命運由此被緊密地聯系在一起了。同時對東盟的這些經濟總量相對較小的國家來說，對外部波動極為敏感，加上各國在產業和進出口結構上有很大的相似性及競爭性，那么一旦某國貨幣受到投機者沖擊而匯率發生大幅波動和下跌時，也會迅速影響到其它國家的外匯市場，從而造成貨幣危機的傳遞。
（二）國家之間存在某種貨幣一體化安排。1992年歐洲外匯市場波動的背景正是國際投機勢力看準了歐盟貨幣體系中，成員國雖然安排了相互間匯率浮動上下不超過2.25%的界限，這種貨幣一體化安排客觀上要求各國一致的貨幣政策和利率水平。但由于當時東西德統一不久，德國政府對赤字融資的需要要執意維持馬克較高的利率，最終以英鎊為首的其它低利率貨幣遭受投機者拋空而跌破限界，退出歐洲匯率機制，整個西歐經濟也陷入衰退。在這種一體化的貨幣安排下，任何一種薄弱的貨幣受到攻擊都可能引起整個區域的市場動蕩。
二、傳遞媒介、傳遞途徑與傳遞過程
在全球市場一體化、資本市場自由化的國際環境中，貨幣政策傳遞機制越來越依賴于市場價格即匯率和利率等競爭性變量。區域金融危機發生，匯率和利率成為國際金融傳遞的主要媒介。特別是匯率變動直接對國際和一國發生作用。在上述兩個例子中，作為傳遞源的國家都因過去的刻板的盯住匯率政策不能應付國家經濟和金融環境的變化，并都改變了匯率制度，實行浮動匯率制度，從而引起貨幣大幅貶值而發生金融危機。既然國際金融的傳遞媒介是利率和匯率，那么樣國際金融市場特別是外匯市場和資本市場就成為主要的傳遞途徑。
國際金融危機傳遞的過程可概括如下（以東南亞金融危機為例）：由于泰國周邊國家的貨幣大多與美元掛鉤，當泰銖貶值后，泰國的出口競爭力便得到加強。與泰國出口結構相似的周邊國家為了維持本國產品的出口競爭力，也會競相使本國貨幣貶值。正是基于這種預期，國際投機者必然要對這些國家的貨幣做空頭，而投機性的拋售就會對這些國家的貨幣產生巨大的貶值壓力。另外，心理因素也會加速金融危機的傳遞。由于經濟類型的接近，東南亞國家在不同程度上都存在與泰國類似的經濟，如匯率制度缺乏必要的靈活性，不良債權、經常項目逆差等，投資者也害怕當地會發生金融危機，于是干脆把資本從新興市場撤走，從而導致其它國家的金融危機實際發生。
三、國際投資組合———金融危機傳遞機制的一種理論解釋
投資組合理論是現資組合行為的基礎理論。而近年來的表明，隨著各國國內經濟的，當前分散投資決策的主要因素已經由證券的種類構成轉向證券的地區構成上來了。馬克維茨的資產組合理論認為，每一種資產組合的風險可以用其收益的方差來度量，整個資產組合的風險大小取決于三個方面的因素：組合中各資產的風險大小、各類資產所占比重以及不同資產之間的相互關系。那么在分散投資時，在既定收益下必須盡量減少資產之間的相關度，從而降低總體風險。西方發達國家由于長期的經濟往來和一體化發展，其證券之間的相關系數已經變得很大，僅限于發達國家的投資組合已經無法很好地削減風險。在這種情況下，西方的投資組合必然會把部分投資換成回報。而這些發展家和新興市場往往被劃分為不同的區域投資板塊加以管理，一旦其中某一國的貨幣風險上升，國際投資組合即對自身做出修正，這種修正行為就是把屬于該地區板塊的證券和貨幣拋出，從而引起該板塊對應的整個地區的貨幣動蕩。
四、傳遞力度與傳遞中止
關鍵詞：金融穩定；人民幣國際化；金融危機
金融穩定是指構成金融體系的核心要素處于平滑運行的一種狀態。一個穩定的金融體系能夠避免實體經濟或者金融系統遭受外部沖擊，金融媒介功能能夠有效發揮，金融市場能夠有效配置資源，金融資產價格平穩運行并能反映其價值。從1980年爆發的阿根廷銀行業危機，到2015年以來的中國股災，諸多金融危機都發生在匯率不穩定的國家，匯率波動已經成為影響金融穩定的關鍵因素。國內外研究匯率波動、金融穩定與貨幣政策的文獻比較豐富，但從人民幣國際化的視角，系統研究三者之間互動關系的文獻并不多。在注冊制等制度創新不斷推出以及金融政策預期不穩定的特別時期，探討人民幣國際化的策略、金融創新的配套政策體系，構建金融穩定的預警機制和金融政策的糾錯機制，是當前亟待深入研究的重大理論和現實課題。學術界關于匯率波動、金融穩定與貨幣政策之間關系的研究成果相當豐富，本課題擬從三個方面展開文獻綜述，然后構建人民幣國際化背景下金融穩定問題的分析框架。
一、匯率波動影響金融穩定的理論研究
到目前為止，關于匯率制度選擇對金融穩定產生影響的方向，學術界尚未形成一致的觀點和看法。匯率制度安排必須服從國家的長期戰略，在很長一段時期內，國際化進程中的人民幣仍將實行有管理的浮動匯率制度。符合國家戰略目標的人民幣國際化策略才是當前亟待深入研究的重大理論和現實課題。
外資沖擊東道國匯率，進而影響金融穩定的路徑主要有如下三條。
第一，通過貿易收支途徑。貿易收支與匯率波動存在較強相關性，因而貿易收支變化影響金融穩定（Arize等，2000）。胡援成（2005）利用亞洲五國的經常項目差額、凈出口、儲備變動和匯率變動等相關數據進行回歸分析，結果發現累積的經常賬戶逆差與金融危機之間存在比較明顯的因果關系。Whelan（2013）認為經常賬戶赤字是引發美國次貸危機的關鍵因素。
第二，通過直接投資途徑。三代貨幣危機理論都論證了短期資本流動對金融穩定的影響。Krugman（1979，第一代）研究發現，一國經濟基本面惡化能夠引發資本外逃導致貨幣危機；不僅如此，Obstfeld（1996，第二代）發現，即使經濟基本面良好，貨幣乏值的預期也可能引發資本外逃導致貨幣危機。Kaminsky and Reinhart（1999，第三代）利用信息不對稱理論、“羊群”效應、警示效應對東南亞金融危機展開研究，發現了類似的結果。
第三，通過金融市場途徑。Dombusch等（1980）提出“流量導向模型”，認為外部沖擊引起的匯率波動與股票價格之間存在正向因果關系，不僅本幣貶值會導致股價上升，而且匯率變動通過進口商品價格的變化也可能引發本國通貨膨脹，從而引起股價波動。Wilson等（1990）分析了美國1907年之前發生的5次股市崩盤和金融危機，發現匯率波動與資產價格泡沫之間存在高度的相關性。謝經榮和朱勇（2002）通過對12個國家發生的16次金融危機進行案例分析，發現在這16次金融危機之中，由于資產價格泡沫導致的金融危機占據12次。
總之，外部沖擊通過貿易收支、直接投資和資本市場影響匯率，進而影響金融穩定。在人民幣國際化快速推進的背景下，國際環境復雜多變，匯率對金融穩定影響的路徑可能會呈現不同的特征，因此，匯率波動與金融穩定的互動機制是當前亟待研究的重要現實課題。
二、貨幣政策影響匯率波動的理論研究
Keynes （1923）提出利率平價理論，認為匯率波動源于國內外利率差異。Argy（1981）提出國際收支學說，認為匯率波動源于國內外國民收入、國內外價格水平、國內外利率以及對未來匯率的預期。Chadha和Prasda（1997）對日本實際匯率波動的原因進行了VAR分析，發現不論是名義需求沖擊還是實際需求沖擊都是導致實際匯率波動的主要原因。Ball（2010）對匯率波動的成因進行了分類，給出了最優貨幣政策方案：如果因為資本流動變化導致貨幣升值，最優貨幣政策就是降低利率；如果因為國內消費攀升引起貨幣升值，最優貨幣政策就是提高利率；如果匯率波動沖擊來自較高的凈出口，而出口增加的原因又是制成品，那么最優貨幣政策就是貨幣從緊。趙文勝和張屹山（2012）采用短期約束和符號約束方法識別貨幣政策沖擊，并對中國2005～2011年的數據進行實證檢驗，給出貨幣政策沖擊對匯率影響的證據，認為央行適度的外匯干預是非常必要的。
綜上所述，貨幣政策是影響匯率波動的重要因素。在人民幣國際化的進程中，中央銀行如何通過利率、貨幣供給、存款準備金等政策工具有效地調控匯率，實現幣值穩定和金融穩定的雙重目標，是當前亟待研究的重大理論和現實課題。
三、貨幣政策影響金融穩定的理論研究
金融動蕩和金融政策的不確定性激發了學術界研究貨幣政策與金融穩定之間關系的濃厚興趣。Lee（2011）認為中央銀行通過穩定通脹和產出，減少源于預期變化產生的沖擊，能夠促進金融穩定。Albulescu（2013）構建了一個模型，在歐洲中央銀行的貨幣政策決定中加入金融穩定目標，認為歐洲央行需要對金融不穩定做出反應。Baxa等（2013）在模型中加入金融壓力指數，研究5個發達國家中央銀行是否需要對金融不穩定做出反應以及怎樣做出反應，認為中央銀行可以通過降低政策利率來應對較高的金融壓力。王少林和林建浩等（2015）構建了一個FAVAR-BL模型，發現貨幣政策與股票市場之間存在非對稱的互動關系，其中貨幣政策變動對股票市場具有較強的同期影響，但持續時間較短；股票市場變動對貨幣政策則是同期影響強度較小，但持續時間較長。
總之，貨幣政策與金融穩定存在互動關系。本文認為，在金融穩定與配套貨幣金融政策體系方面，有許多重大問題亟待進行深入研究。比如，從美國復制的熔斷機制為什么不適應中國的T+1市場？注冊制的推出會不會導致更長時期的金融不穩定？
四、人民幣國際化背景下金融穩定問題的理論框架
依據金融理論以及研究對象之間的內在邏輯關系，本文構建金融穩定問題的研究框架如下。
1. 金融穩定影響宏觀經濟的機制研究。內容具體包括：研究金融穩定的內涵和外延；構建金融穩定的指標體系；金融不穩定對宏觀經濟產生的各種影響研究；金融不穩定導致的貨幣政策偏離，貨幣政策偏離對經濟主體預期的影響；綜合研究金融穩定與宏觀經濟的互動機制。
2. 匯率波動影響金融穩定的機制研究。內容具體包括：深入研究匯率波動通過貿易收支、直接投資、金融市場影響金融穩定的路徑和機制；借鑒Chang和Velasco （2001）構建的金融危機模型，并在模型中引入匯率因素，論證匯率波動對金融穩定的影響機理，從理論上剖析匯率波動影響金融穩定的傳導渠道。
3. 匯率波動來源與貨幣政策反應研究。內容具體包括：建立匯率波動來源與最優貨幣政策反應的理論模型；研究中央銀行基于不同的匯率波動來源而做出的最優貨幣政策反應體系；借鑒國外經驗，深入研究人民幣國際化過程中可能存在的潛在匯率波動來源，探索幣值穩定和金融穩定雙重目標下的人民幣國際化策略體系。
4. 基于金融穩定的貨幣金融政策體系研究。內容具體包括：根據人民幣國際化過程中存在的實際問題，針對當前資本市場存在的若干制度缺陷，以及正在或者準備實施的制度創新，綜合研究貨幣金融政策體系的預期影響以及對金融穩定的沖擊；借鑒國際經驗，重點研究注冊制實施可能產生的系統性風險以及應對風險的策略體系。
本課題研究的重點是金融穩定與貨幣金融政策的互動機制研究，因為這是構建央行貨幣政策體系的理論基礎，也是政府調控宏觀經濟和選擇貨幣工具的關鍵依據。本課題研究的難點是最優貨幣政策體系和策略體系構建的相關理論研究，因為在人民幣國際化的進程中，國際環境是復雜多變的，貨幣金融政策選擇會遇到兩難的困境，類似熔斷機制在中國不適應以及政策不配套的情況還會出現。
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