發布時間：2023-08-21 17:13:12
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們為您精選了8篇的企業資產證券化樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發，請盡情閱讀。
中小企業問題是世界上大多數國家都非常重視的問題。隨著我國進入“WTO后過渡期”，市場經濟進一步完善和深入，我國不僅迫切需要一批大企業來參與國際市場競爭和確保國家經濟主流發展，同時也需要更多的中小企業來為大企業產業鏈提供必要的、優質的零部件配套服務和為國家分擔市場競爭帶來的社會壓力。近三年來，我國把近50％的國內生產總值用在了國內工廠的建設和設備的購置上，這樣的投資數額居全球之最，甚至超過了計劃經濟時期的投資水平，這樣寬口徑的資金來源主要是銀行信貸。
從貨幣供給的角度看，2005年，廣義貨幣M2的增速提高(從當年1月份的14.13%上升到8月份的17.34%)，狹義貨幣M1的增速下降(同期，由15.32%下降到11.5%)，導致貨幣流動性（M1／M2）比例下降。這一指標表明，企業流動資金、社會資金供給趨緊。銀行信貸趨緊與股市長期低迷形成的融資約束，已不僅表現在微觀層面上，而在宏觀層面上也呈現出來。我國中小企業的融資陷入困境，這大大影響了中小企業的發展。
一、解決中小企業融資困境的新思路——資產證券化
打破金融瓶頸需要金融創新，創新需要提高整個金融體系的資產流動性，進而拓寬抵押資產來源。創新的關鍵步驟在于實現資產證券化。資產證券化實現了資金、技術與管理的結合,把投資者、風險資本家(中介機構)和企業管理層三方納入同一系統,建立一套以績效為標準的激勵機制，從而有效避免了股權融資中所有權對經營權的弱化而產生的“內部人控制”現象,同時也擺脫了債權融資中投資者對企業激勵的弱化。大大降低了企業的“逆向選擇”與“道德風險”,在機制上更好地解決了信息不對稱問題,顯著提高了融資效率。通過資產證券化，貨幣流動性將得以提高，金融與實體經濟兩大齒輪間才會注入充足的劑，“寬貨幣、緊信貸”的金融困境才能逐步舒緩。
二、制約我國中小企業資產證券化的因素
1、內部因素
首先，中小企業最顯著的特點就是財務狀況缺乏透明度，財務信息公開程度遠遠落后于大型企業，造成市場對信息的有限需求得不到滿足。相比較而言,大企業的經營狀況、財務信息、以及其他信息的公開化程度及真實性遠高于中小企業。銀行自然愿意向大企業貸款。
其次，風險和成本偏高。銀行的首要目標是安全性、流動性和收益性。中小企業的高倒閉率和高違約率（據工商部門不完全統計，目前我國中小企業訂立的合同約40億份，合同標的100萬億元，但是平均履約率只有50%左右），嚴重影響了中小企業的健康發展。使得銀行難以遵守安全性和收益性原則,導致銀行不愿放貸。據統計,中小企業相對于大型企業而言貸款頻率是大型企業的5倍，而平均貸款數量僅占大企業的0.5%，銀行對中小企業貸款的信息成本和管理成本是大企業的5-8倍，且對中小企業貸款風險遠遠大于大型企業，所以，銀行對中小企業存在著嚴重的惜貸現象。
2、外部因素
首先，所有制歧視。我國中小企業實際上是一個復合群體,既包括國有中小企業、集體中小企業,還有大量的鄉鎮企業、個體私營企業和“三資”企業等。同為中小企業,國有企業和非國有企業卻受到不同的待遇。大部分的銀行貸款給了國有企業,其次是“三資”企業,私營企業得到的貸款最少。
其次，資金規模有限。我國養老金制度剛起步，數額小，社會保障基金規模有限，其余額占資產證券的比率僅為1％左右，加之近年來該基金支出劇增，因而社會保障基金參與證券市場的能力有限；我國保險公司的保險準備金余額雖大有增長，但其保費收入增長速度不斷放慢，同時保險公司的資產質量在下降，有些形成了不良資產；證券投資基金是我國證券市場上最為市場化、專門化的機構投資者，出于資產組合中的對債券資產的需求，證券投資基金可能成為起初試點資產證券的最大需求者，但我國的證券投資基金的總體規模較小，不能滿足資產證券的需求。
再次，準入門檻較高。1993年頒布的《企業債券管理條例》第20條規定，企業發行企業債券所籌集資金不得用于房地產買賣、股票買賣和期貨交易等與本企業經營無關的現行投資。1995年10月生效的《保險法》中規定保險公司的資金運用，限于銀行存款、買賣政府債券、金融債券和國務院規定的其他資金運用形式，且投資基金投資國債不得低于20%。這種規定大大限制了保險機構的加入，迫使主要的投資機構無法進入。
三、發展我國中小企業資產證券化融資的對策
1、加大政府支持力度
我國中小企業的融資結構比較單一,就股權融資而言,沒有發達國家的天使資金、風險基金和公眾資金。在債務融資方面,我國中小企業所能得到信貸資金品種也比較單一。政府已經開始對中小企業融資給予高度關注，從1999年到現在了一些文件如：《關于建立中小企業信用擔保體系試點的指導意見》、《關于加強和改善對中小企業金融服務的指導意見》等。國家經貿委正在重點抓全國中小企業信用擔保體系聯網和國家、省兩級中小企業信用再擔保機構的建設工作。2、促使信用升級
⑴應建立有政府背景的中介機構，充當中小企業證券化融資的中介機構。在市場上收購中小企業用于證券化的各種無形資產，并對其進行證券化。政府有關部門出面組建這類中介機構，一方面可以廣泛收購中小企業用于證券化融資的資產，實現資產更加充分的組合，使各類成分的資產的風險得到最充分地對沖；另一方面，在起步階段組建有政府背景的中介機構，能夠有效地推動新的融資手段在國內的發展，同時也有利于資產支持證券信用等級的提升。
⑵設立專項投資基金。在國內，由于金融市場的不健全，通過資產證券化為中小企業融資，還是一項金融創新業務。在起步階段，不僅在一級市場上需要政府部門給予扶持和推動，在二級市場上同樣需要政府部門給予有力的扶持和推動。為此，有必要建立專項中小企業投資基金，專門買賣為中小企業融資而發行的資產支持證券，活躍資產支持證券二級市場。專項投資基金，以政府部門出資為主，同時吸收金融機構、大型工商企業的資金，甚至自然人的資金。國家通過制定有關稅收優惠政策，支持專項投資基金發展，鼓勵更多的機構和個人投資專項基金，壯大專項基金實力。
⑶健全信貸擔保體系。為了使資產證券化能夠較好地解決中小企業融資問題，必須保證資產支持證券享有較高的信用級別，具有投資價值，才能廣泛調動各方面資本。提高資產支持證券信用等級很重要的一個環節，就是要從外部對所發行證券進行信用擔保，實現信用升級。在國內成立由財政部門出資的、覆蓋面較廣的信用擔保體系，為所發行的資產支持證券提供擔保，提升證券的信用等級。政府組建機構提供信用擔保，只是為資產證券化提供信譽支撐，并不是借此讓政府為中小企業的失敗買單。
⑷推廣優先/次級結構證券，提升投資者對中小企業貸款的信心。中小企業資產證券信用升級可采用內部增級和外部升級的方法。內部增級包括劃分優先／次級結構、設立利差賬戶、備付金賬戶等；外部升級包括尋求保險公司擔保、中介機構評級、要求政府設立中小企業發展保護局或保護基金等機構或公司。其中優先／次級結構是將發行的證券按本金的償還次序分為兩檔，優先級和次級。優先級證券先獲得本金償付，只有優先級證券本金償付完后，次級證券才可以償付本金。如果發生違約損失，則在次級本金額內的損失都由次級的持有者承擔。
3、完善相關法律法規
我國應當結合金融市場發展的特點，根據資產證券化運作的具體要求出臺一部資產證券化法規，并對現有的與實施資產證券化有障礙的法律法規進行修改、補充和完善。如對設立特殊中介機構的性質、破產清算等做出專門規定，同時明確資產證券化過程中的會計、稅務報批程序等一系列政策問題。建立完善的評級制度、設立正規的評級機構等。建立完善的資產證券化制度。我們必須為其創造良好的法律環境，使其運行在法制的軌道上，從而發揮其應用作用。
資產證券化既不是洪水猛獸，也不是免費的午餐，資產證券化這一新型融資工具在我國的發展還面臨著許多問題，中小企業能夠順利應用資產證券融資還需要經歷一個漫長的過程。只有通過中小企業自身和國家的共同努力才能推動資產證券化的正常發展，也為中小企業融資開辟了一條新道路。
【參考文獻】
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一、消費金融公司融資方式新選擇探究的必要性
《試點管理辦法》第2條規定，消費金融公司是指經銀監會批準，在中華人民共和國境內設立的，不吸收公眾存款，以小額、分散為原則，為中國境內居民個人提供以消費為目的的貸款的非銀行金融機構。《試點管理辦法》第16條指出，消費金融公司可以辦理信貸資產轉讓、境內同業拆借、向境內金融機構借款、經批準發行金融債券等業務。相比較而言，美國、日本等發達國家的消費金融公司擁有更廣泛的融資渠道，他們可以通過股票市場、債券市場、同業拆借借入大量資金，彌補因旺盛的信貸需求導致的資金不足，也可以通過金融衍生產品市場進行信貸資產的轉讓。在融資渠道方面，我國消費金融公司需要探索更為廣闊和有效的低成本融資方式。由于原則上《試點管理辦法》不允許消費金融公司吸收公眾存款，那么，公司就只能通過其他方式實現外部融資。通常而言，外部融資主要是通過資本市場（信貸市場和證券市場）來籌集資金，常見的融資方式有債務融資和股權融資。然而這兩種方式有其固有的缺點，即融資成本相對較高。在自有資金有限，又面臨高融資成本的情況下，消費金融公司的資金運用成本必然增加。根據《試點管理辦法》，貸款利率實行按借款人的風險定價，最高利率可在法律法規允許的范圍內上浮4倍，這樣，資金的高成本便容易向公司客戶轉移。由于消費金融業務與銀行個人信用卡業務具有較高的同質性，盡管銀行的審批要求更加繁瑣和嚴格，但過高的貸款利率還會使消費金融公司的客戶轉向傳統的銀行個人信貸，因此，低外部融資成本將是消費金融公司的競爭力所在，是消費金融業務的普及與盈利的重要保證。下面將針對消費金融業務的特點，就資產證券化的融資方式做一些簡單的探討，從而降低消費金融公司的外部融資成本。
二、消費金融公司資產證券化融資模式
由于《試點管理辦法》中不允許消費金融公司吸納公眾存款，而其他融資方式的融資成本都較高，但消費金融公司的業務特點是可以產生在統計意義上較為穩定的未來現金流入，因此通過資產證券化技術可以使消費金融公司獲得較低成本的資金。這里所指的資產證券化主要是指信貸資產證券化，這是一種把有未來現金流的信貸資產（如銀行的貸款、企業的應收賬款等）經過重組形成資產池，并以此為基礎發行證券的融資方式。消費金融業務類似于按揭，貸款者還款時依其收入狀況按期還款，具有小額分散的特點，因此，可以在統計意義上認為公司應收款所產生的未來現金流是相對穩定的，這種由消費信貸業務所產生的應收款便是滿足資產證券化條件的具有未來現金流的信貸資產。
資產的重組將通過一個特殊的目的載體（spe－cialpurposevehicle，SPV）來實現。這種SPV的作用在于真實購買應收款資產，發行證券并基于該項資產產生的現金流入償還證券的本息，實現應收款資產與消費金融公司的破產隔離。如果特殊載體SPV簽發的證券需公開發行，證券發行的利率將直接取決于證券的評級，而評級機構要求SPV購買的資產有良好的歷史記錄和可預見的穩定的未來現金流，其所作出的評級是基于應收款的回收情況。應收款回收的可預測風險越小，評級將會越高，從而證券發行的利率越低，公司的融資成本也就越低。有時應收款回收的可預測風險可以由第三方信用增級的方式來解決。信用增級可以采取很多形式，比如擔保債券、銀行信用證、不可撤銷信用額度等，其原理是讓信用可靠一方來保證特殊載體證券的償付，提供信用保證的第三方顯然應當至少擁有和該證券一樣的評級。根據國外的實踐，通常可以作為特殊載體的工具有主信托（mastertrust）和有限責任公司（LLCs）。主信托的優點在于其靈活性，一個主信托可以發行多種受益憑證，有限責任公司的好處是它可以結合公司的有限責任和非公司的稅收優惠，當下越來越多的特殊載體被設計為有限責任公司的形式。這樣一來，融資方式的整個體系就更加明確。
圖1所示為消費金融公司將應收款項銷售給SPV從而實現融資，其出售價格將隨SPV發行證券利率的降低而提高，因此最終證券化的融資成本就反映在投資者愿意購買的由SPV發行的證券利率上。而SPV發行證券時，可以通過第三方增級的方式提高級別，從而獲得較低利率，這樣消費金融公司的融資成本也就得以降低。該證券化過程的核心要素是消費金融公司的貸款者還貸時按期支付的收入流。這種支付的可預測性存在兩個風險，即還貸者延期支付和違約。就延期支付而言，公司可以使用貸款等流動性工具向SPV提供預付款以便在應收款暫時延滯時用于償付。就違約而言，消費金融公司的客戶應當數量足夠大并且分散，以便在統計意義上限制違約風險。但若相對少數債務人集中承擔了大量債務的償付，則容易出現債務人集中風險。根據《試點管理辦法》中規定的小額分散原則，消費金融公司應對每筆貸款設定一個上限。對于公司而言，只要交易安排得當，其交易成本在一個可控制的范圍之內，證券化將比純粹地通過抵押貸款或發行企業債券或金融債券的方式所得到的資金成本要低。又因為證券化的發行是債務性的，這種硬約束相比股權性的軟約束而言信用規則更容易強化，且股權性融資成本巨大，甚至高于普通債務融資，證券化方式融資與之相比具有明顯優勢。在國外，資產證券化已經成為一種低融資成本的選擇。據分析，美國通用汽車承兌公司（GeneralMotorsAcceptanceCorporation，GMAC）的汽車貸款證券化與同類的傳統債務融資相比，每年可以節省成本約1．3％，這是一個相當可觀的數目。因此，國外的實踐也可以給我國消費金融的開展提供很多有益的借鑒。
此外，通過證券化也可以使消費金融公司改善其資產負債的情況，從而改善公司的財務狀況。通過以下分析可以看出資產證券化對公司資產負債的影響（見表1～表4，表中數據單位為百萬美元）。若公司用部分資產做擔保向銀行借款100，公司的負債權益比率將變壞。如果公司將應收款出售，可得到現金100。公司用現金50以償還債務，那么公司的負債權益比率將大幅改善。不難看出，證券化融資方式在資產負債表上的表現也將優于擔保貸款的普通債務融資方式。
(一)國有企業資產證券化融資的動力加大近年來我國國有企業針對其現狀和問題構建了“產權分明、政企分開、管理科學”的制度，在制度建立后，人們對融資方式的應用理論有了進一步的認識與了解。因而為了滿足國有企業降低風險投資的欲望，要求我國相關部門應采取相應的措施來推動國有企業對資產證券化融資方式的應用，進而為國有企業的發展打下良好的資產基礎。
(二)國有企業的可證券化資產規模擴大國有企業資產證券化融資要求企業必須具備大規模低壞賬率等特點，而隨著社會的不斷發展，目前大部分國有企業早就具備資產證券化融資的基礎，因而此現象的發生，推動了國有企業的可證券化資產規模的進一步擴大。2008年11月，我國針對國有企業的發展問題提出了十項措施，其中就包括對基礎設施的構建。因而可以看出，隨著我國經濟的不斷發展，國有企業推行資產證券化融資是勢必可行的。
二、我國國有企業資產證券化融資的應用模式探討
(一)國有企業的應收賬款國有企業的應收賬款是在為消費者提供服務的形式下形成的，因此其具有低風險和高流動性的特點。而在國有企業資產證券化融資的應用模式中要求國有企業的應收賬款必須具備以下三個條件:第一，要求國有企業的應收賬款的質量必須達到一定的標準，而應收賬款歷史損失水平決定了國有企業的應收賬款的質量，因此我國國有企業在應用資產證券化進行融資的過程中要考慮企業的應收賬款的歷史損失情況是否符合融資的要求。對于此現象，我國國有企業在發展的過程中，應根據企業的實際情況構建一個損失的準備金，以便確保在利用資產證券化進行融資的過程中應收賬款的質量能與資產證券化融資的要求相一致;第二，要確保證券化應收賬款的規模符合資產證券化融資方式，以便在應用此融資方式的過程中可減小企業成本投資的資金量;第三，要求國有企業資產證券化融資時要盡量縮短應收賬款證券化的時間［2］。
(二)國有企業的基礎設施收費隨著經濟的不斷發展，我國國家資金不足的問題得到了徹底的解決，但是從2007年的調查結果來看，我國國有企業的投資以占62．3%屈居首位，可見我國基礎設施的建立仍然存在著被國有企業所壟斷的現象，而針對此現象，我國在2008年投入了4萬億元的資金用于基礎設施的建立，從而可以看出我國基礎設施的建立勢必可行。因而在基礎設施較為完善的基礎上實施國有企業資產證券化的融資方式，可有效控制國有企業基礎設施收費問題。在國有企業資產證券化的融資模式下，基礎設施收費的項目主要包括公共交通和橋梁的使用等，而由于政府管d對其實施了有效的掌控，因而基礎設施收費將一直保持穩定的狀態。從以上的分析可以看出，國有企業資產證券化對于企業的發展具有重要的意義，因此在國有企業基礎設施收費穩定情況下，應推動資產證券化融資方式的應用。
(三)資產支持證券發行人SPV的選擇企業、SPV與投資者三者之間的證券化資產是我國國有企業資產證券化融資中最基礎的交易方式，因此為了促使企業資產證券化交易的順利進行，企業相關部門應根據企業的發展方向和發展目標選擇一個符合企業發展特點的模式來構建SPV。SPV主要有兩個類型:第一，是信托型SPV，在這種類型中SPV扮演著受托人的角色，因而在這種類型下，SPV要根據企業的實際情況向企業發行信托收益證書，而信托一般又可分為兩種，其中授予人信托與所有者信托相比具有更好的股權性;第二種類型是公司型SPV，公司型SPV與信托型SPV相比，其優勢在于可證券化一個或多個企業，進而可更好的滿足我國國有企業對資產證券化融資的要求［3］。
三、結論
關鍵詞：國企改革;資產證券化;融資應用
近年來，資產證券化以其獨特的優勢在國際金融市場中得以蓬勃發展，并且通過相關數據證明具有巨大的發展潛力。僅2015年我國共發行1386只資產證券化產品,總金額5930.39億元，較2014年增長79%。截至2015年12月末，市場存量為7178.89億元，同比增長128%。
一、資產證券化及其作用機理
廣義的資產證券化認為凡是通過在金融市場上發行證券以籌資的行為均屬于證券化。狹義的資產證券化是指將資產通過結構性重組轉化為證券的金融活動。即將缺乏流動性但是預計可以產生未來現金流的資產，通過結構重組，轉變為可以在金融市場上銷售和流通的證券的方法予以出售，從而獲得融資，從而提高資產的流動性。國有資產證券化，就是把缺乏流動性的國有資產轉化為可以在金融市場上自由買賣的證券的行為。資產證券化的最初級的形式是對存量資產折股并公開募集發行股票。雖然資產證券化的理論相對來說是比較復雜的，但是概括起來主要包括：三個基本原理（資產重組原理、風險隔離原理、信用增級原理）。它的運作方法就是把缺乏流動性、但具有未來現金流的優良資產聚集起來，從而形成一個資產池，之后通過結構性重組，并進行一定的信用評級、信用增級，將其轉換成能夠在金融市場上出售和流通的證券。
二、實施資產證券化是深化國有企業改革的必然要求
國企的資產證券化是國企改革的關鍵因素之一，也是國有企業融入市場經濟的關鍵之一。因為資本證券化可以增強資本的流動性，增強資本效率，能夠使資本的作用得到更好的發揮。由于資本證券化，從而讓資本的所有權和使用權分離，讓資本細分化，從而讓資本具有高流動性和對社會高強度的滲透力，大大減少了資本的沉淀、閑置和浪費的現象，并能夠在流動中增強活力。
1.資產證券化可以提高國有企業資產的流動性，盤活存量資產。
經過調查研究發現我國大部分國企面臨一大困境就是存量資產的僵化。主要體現在企業持有大量的應收賬款、票據和流動性相對較差的優質資產；另一方面卻擔負著巨額的銀行債務和企業債務。面臨這樣的困境，如果國有企業能夠采用資產證券化能夠讓流動性比較差、但是未來收益比較可觀的存量資產提前變現，將企業的存量資產釋放出來，提高資產的流動性，那么就能夠盤活國有資產。
2.資產證券化可以降低國有企業融資成本，改善財務結構。
國有企業資產證券化可以通過“真實出售”使該部分資產從財務報表中移除，從而降低了資產的負債率，提高了資金的周轉率，從而使企業的融資成本和風險大大降低，企業融資能力得到提高，企業的財務結構得到很好改善。
3.資產證券化可以擴大國有企業直接融資比重，實現多渠道融資。
資產證券化所具有的“脫媒特征”可以不必通過商業銀行媒介而直接通過金融市場進行長期融資，能夠為企業建立股權融資、債權融資之外的第三大融資渠道，增加了企業直接融資比重。
4.資產證券化能夠改善商業銀行的經營狀況，促進國有金融資產的健康發展。
資產證券化可以通過資產證券化技術，將流動性較差的資產轉換為等級相對較高的有價證券，這樣不但使資本的充足率提高，同時還改善了資產負債結構，使盈利性、流動性和安全性之間的矛盾得到解決；更有助于商業銀行有效分散貸款組織的非系統性風險，大大降低了金融業的整體風險。
三、國有資產證券化的模式選擇
1.國有銀行不良資產證券化。
近些年來，國有商業銀行由于各方面的問題，從而積累了巨額的不良資產，由于不良資產的產生，從而阻礙了我國市場化進度以及國有銀行的商業進程。而資產證券化恰恰可以解決這一問題，不僅可以處理不良資產，而且還可以開辟貨幣市場和資本市場新通道，從而促進金融市場的發展。
2.國有企業基礎設施資產證券化。
眾所周知，國有企業基礎設施建設存在建設周期長、資產投資量大、回收期較長、風險比較低、回報比較穩定等等特征，從這些特征來看是完全符合資產證券化的發行條件的。因此國有企業可以通過資產證券化進行融資，這樣的話可以緩解基礎實施項目資金短缺問題，充分發揮資產證券化融資功能，改善國有企業融資渠道。國有基礎設施資產證券化，操作起來簡單、方便、快捷，同時還可以降低融資成本，還可以保護所有者的權益。
3.國有企業應收賬款資產證券化。
通過調查研究發現，我國國有企業擁有一批質量相對較好或者是通過重組之后質量還可以提高的應收賬款，但正是由于這些應收賬款的存在，讓企業處于沉重的貸款壓力下，很大程度上增加了企業的財務費用和經營風險。也正是由于這些應收賬款的存在，導致了企業信譽度的下降，以致于更難獲取必要資金。為了解決這一困難，國有企業可以通過有選擇地實施應收賬款資產證券化，這樣具有積極作用，不僅可以加速國有企業資金周轉，同時還可以讓投資者找到一個非常理想的投資工具。
四、推進資產證券化在國有企業中實施的建議
在我國資產證券化推行過程中，遇到了各種各樣的問題。諸如：法律制度不夠完善、稅務費用相對龐大、金融體制不夠完善等等，這些都在很大程度上制約著資產證券化的推行。因此必須要結合目前新常態經濟發展現狀以及新一輪國企改革的要求，重點從以下幾個方面推進：
1.立法先行，進一步完善法律制度，建立符合資產證券化稅收和會計制度，資產證券化所涉及到的每一個環節都受到法律的保護和約束。
一方面，可以制定一系列相關的法律法規從而可以保護資產證券化的合法性和順利進行。另一方面，還應該制定一系列合理的稅收政策，這樣的話可以降低資產證券化的車成本，從而來吸引投資者，提高投資者的興趣和積極性。在會計制度上，我們還可以建立適合企業資產證券化的相關制度，根據資產證券化的特點，來制定相關的會計準則和法律規范，這樣的話就可以提高會計制度的適應性。
2.培育多方投資者，促進投資主體多元化。
應該多方面、多渠道培育機構投資者，從而讓投資成為資產證券化市場的主力軍。諸如：保險公司、投資基金、商業銀行、民營企業等等這些都可以成為機構投資者。同時，要不斷的引導居民存款進入證券化市場。
3.積極推進金融市場體系的建設。
保證企業實施資產證券化，還需要一個日益完善的金融環境來為實體經濟的發展服務。一方面國家應該建立完善合理的規章制度，加強金融市場中介組織的規范建設，嚴格市場準入和從業標準，增強資產證券化市場的透明度。另一方面還應該加快國有企業信用體系建設，強化信用市場的約束，形成具有調控力度的信用機制，這樣的話可以在很大程度上提高國資證券化質量，擴大市場需求，推進國有企業持續、穩定、健康發展。國有資產證券化是推進國資國企改革眾多方法中非常不錯的方法之一，經過多年的發展已經覺得了一定成效。雖然目前不同產業和集團、不同區域的證券化都面臨種種問題和困難，想要解決這些問題，需要政府部門的支持和協助，同時企業也需要靠自身的努力解決。總之，實施資產證券化可以完善國有企業法人治理結構、為國有企業創造效益、促進國有企業健康良性持續發展。
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關鍵詞：中小企業 融資 資產證券化
一、我國中小企業融資現狀
（一）融資渠道窄
2016年7月27日 ，中小企業行業協會負責人李子彬在國務院常務會議中提到，我國中小企業目前主要通過銀行來融資，據統計，主要采用直接融資方式的企業中，國外企業占70%，國內企業僅占30%左右，而這30%的企業以大型企業股權融資為主，中小企業很少。截至2015年底，各省市工商注冊的企業達到2 100萬戶，其中能夠通過證券市場來融資的企業不到0.038%。但是各類商業銀行信貸發放有限，以及出于安全性的考慮，中小企業只能獲得其中很少一部分的信貸支持。另外，大部分中小企業在創業投資體制不健全和證券市場門檻高等條件的限制下，無法滿足通過股票、期權、債券等融資的條件。中小企業板雖然在其中發揮了一些作用，但是僅適合少量優質的中小企業進入，據統計，截至2015年底，在中小企業板上市的公司僅有776家，在創業板上市的公司有492家。
（二）融資成本高
銀行為了彌補部分貸款風險，通常不會選擇信用貸款，而是采用比基準貸款利率稍高的利率為中小企業放貸，因此，中小企業向銀行融資的成本相對較高。根據2016年4月SMEI指數，中小企業銀行和非銀行融資成本指標均低于50，這一數據也表明中小企業融資成本上升。商業銀行也會通過其他手段，比如：收取違約延期支付費用、設置“補償性余額”等手段來增加貸款成本等，額外承擔的諸多費用也使得中小企業的融資成本加重。
（三）金融機構支持力度較小
由于中小企業信用狀況較低、專門為中小企業提供金融服務的金融機構數量少以及中小企業和金融機構之間普遍存在信息不對稱等因素，導致了中小企業間接融資困難。中國工商銀行2014年報數據顯示，其對公企業的509萬客戶中，僅有2.75%左右有年末余額。這說明，企業為銀行提供了大量的存款，但是卻并不能平等地獲得相對應的貸款，尤其對于資質一般的中小企業來說，能夠獲得金融機構的支持就更加困難。
從以上分析來看，中小企業的融資還存在諸多問題尚待解決。在這樣的環境下，我們急需尋求適應當前經濟環境并適合中小企業可持續發展的創新型融資方式。
二、資產證券化
資產證券化作為一種重要的融資技術，在一定程度上能夠緩解我國中小企業融資問題。資產證券化融資的實質是由原始權益人或發起機構（即銀行、租賃公司等）憑借其用來進行證券化的資產的未來收益能力進行融資，而在這種融資方式中發起人的信用水平則處于次要地位。對于一些融資渠道缺乏、信用級別有限又相對擁有優質資產的中小企業來說，兼具籌資時間選擇性強、低成本、方式靈活、規模不限以及不受企業效益的影響等特點的資產證券化，無疑是一個最佳選擇。自2015年4月央行正式推行資產證券化注冊制后，未來影響信貸資產證券化發行的主要因素將不再是審批而是市場供需，資產證券化產品將向更為市場化的方向邁進。
（一）資產證券化融資基本模式
商業銀行向企業放貸，可以設立資產證券化產品，并出售給SPV，通過資產重組構建基礎資產池，實現信用增級和破產隔離，以這些貸款作為基礎發行資產支持債券。這種模式在歐洲國家較為常見，這大大降低了貸款的信用風險，增加了中小企業間接融資渠道。
此外，中小企業的應收賬款、具體項目收入、知識產權收入等能在未來產生可預測的穩定現金流的資產也可以進行證券化，從而使中小企業繞過資本市場較高的進入門檻進行直接債券融資。比如：一部分與大型企業有業務往來并產生相當規模應收賬款的中小企業，可以將這些應收賬款出售給SPV（特殊目的機構），獲得所需資金。由于有大型企業的信譽作保障，這些應收賬款的壞賬比率比較低，具有證券化的價值；對于一些處于成長期的中小企業，其前期項目已經投入運營，能夠產生穩定的預期現金流，也可以其為支持實現資產證券化融資；擁有高新技術產權，但缺乏足夠資金實現知識產權產業化的中小企業可以將知識產權出售給 SPV，再由 SPV 將知識產權集結成資產池，以產生的使用費收入支持發行證券，實現融資。
但這幾種方式產生的可預見現金流可能會規模較小，難以達到發債的要求，因而很多情況下可能需要一個專門的機構來負責多個中小企業的資產證券化融資方案的設計和運作，形成一定的規模后再進行資產重組，構建資產池，并以此為基礎來發行債券。這種方式的優點在于能夠產生規模效應，還可以通過破產隔離和信用增進等手段降低中小企業的信用風險和融資成本，為其在證券市場上順利融資開辟渠道。
（二）資產證券化較傳統融資方式的優勢
1.優化企業資本結構。傳統融資方式中，股權融資對應資產負債表的“所有者權益”項目，包括發行新股、配股等融資方式；債權融資則對應“負債”項目，包括銀行貸款、票據、企業債券等。較高的資產負債率會增加企業的財務風險，影響投資者的投資信心，從而影響企業的再融資。而資產證券化區別于傳統融資方式，具有靈活的分級結構和期限結構，能夠適當地降低資金成本，優化企業的資本結構，防止資產負債率過高而影響企業的再融資。另外，資產證券化產品的“資產出表”同樣也可調整公司債務結構，尤其是融資租賃公司，利用杠桿倍數擴大業務規模。
2.融資成本降低。資產證券化有一個核心技術叫做信用增級，增級后的信用通常是高于企業整體信用的，企業可以通過這種方式降低資金使用成本。另外，按照風險和收益的配比原則，資產證券化融資在進行企業融資之前，會在基礎資產和原始權益人之間進行破產隔離，基礎資產的風險因此大大降低，以基礎資產未來產生的現金流為支持在資本市場融資，投資者要求的收益率也降低。最后，基礎資產的多樣性也可以減少證券的風險，從而降低融資成本。
3.資產的風險降低。傳統融資方式，通常都是以企業整體信用為基礎，投資者的收益也來源于企業的整體資產，整體資產既包含優質資產又包含不良資產，所以建立在整體資產基礎上的信用是種混合信用，投資者對不良資產的顧慮往往會影響到企業整體的倍用等級，而資產證券化具備信用增級這種核心技術，增級后的信用通常高于企業整體信用，從而降低融資風險。SPV的運作模式，也使得投資者不需要考慮企業的經常狀況，只需考慮債權本身的信用和風險即可。此外，破產隔離技術和產品的出售等方式可以成功地將母公司的運營風險和證券化風險相分離，以此來分散風險，增加投資收益。
三、我國中小企業資產證券化融資的對策建議
（一）完善相關政策法規
從長遠出發，應當積極建立權威、專門、統一的法律法規，進一步加強監管協調，完善證券化法律法規。比如：政府出面通過立法頒布統一的《資產證券化法》或歸入《證券法》的專門條例；財政部和國家稅務總局分別頒布統一的資產證券化會計法規和稅務操作準則，這樣可以使證券化參與各方擺脫無法可依、各自為戰的窘境；涉及多個部門監管的跨境資產證券化，可以通過協調出臺針對性規章制度來指導其合法操作；加強制度建設，進一步提升市場流動性，重啟不良資產證券化，推動住房抵押貸款證券化的發展。
（二）建立適合中小企業資產證券化的SPV
SPV可以成功地將信用風險與金融機構隔離，這使得風險定價機制得到推廣。同時SPV的出現實現資金有效配置、滿足投融資雙方的需求，對于我國金融市場的改革也有著更重要的作用。因此，一個適合中小企業自身特點的SPV能夠推進我國中小企業資產證券的穩定發展。比如：建立雙SPV結構，長久以來，信托公司在資產證券化市場都受到銀監會、證監會兩套監管系統的限制，導致信托公司的客戶不是銀行就無法通過信托計劃，直接發行。而雙SPV結構的出現，則能夠解決這一難題，即信托公司將信托計劃收益權轉讓給基金子公司或者券商，借助資管計劃在交易所發行資產證券化產品；建立有政府背景的SPV，這類SPV通常更能被人們信任，增強投資者的信心，促進產品的交易和資產證券化市場的有效發展。這類SPV也能夠適當地減少各類費用支出，比如：運作費、擔保費、評級費等費用 。
（三）完善資產證券化的相關會計制度
目前，我國資產證券化的會計處理已逐步和會計準則趨同，比如：我國企業會計準則第23號和國際會計準則第39號在終止確認中在特定實體水平上進行終止確認測試、“過手測試”的應用、對“繼續涉入”概念的理解等方面都存在共同點。但不可否認，我國的會計準則相對滯后于會計實務，在初始確認、信用增級后收入和成本的處理、“出表”以及合并報表等很多方面都還需要完善，我國應當結合當前國情，參照國際會計準則和國外成功的實踐經驗， 完善相應的會計準則，使具體運作中遇到的一系列會計問題能夠有章可循。
（四）加強資產證券化專業人才的培養
資產證券化多年前曾在國內試點，但并未發展開來，但隨著試點規模擴容、注冊制等一系列政策的推動，其巨大的發展空間也得到了釋放。在這樣的背景下，中小企業更要加大專業人才的培養力度。國家相關部門、社會團體可以通過實施基礎人才培養工程，定期聘請證券、基金、創投等領域有出色業績和先進實踐經驗的人才為中小企業進行培訓。同時，可以建立定期交流機制或平臺，增加中小企業學習、交流的機會。X
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關鍵詞： 資產證券化； 財務風險； 信用評級
次貸危機使世界各國開始重新審視資產證券化這種創新的金融工具，有的國家甚至對其有效性產生了強烈懷疑，認為資產證券化是導致這次次貸危機的罪魁禍首。誠然，資產證券化存在著它內在的弊端。
一、中集集團背景資料
2000年3月，中集集團與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8 000萬美元的應收賬款證券化項目協議。此次協議有效期限為3年。在3年內，凡中集集團發生的應收賬款，都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產購買公司，由該公司在國際商業票據市場上多次公開發行商業票據，總發行金額不超過8 000萬美元。在此期間，荷蘭銀行將發行票據所得資金支付給中集集團，中集集團的債務人則將應付款項交給約定的信托人，由該信托人履行收款人職責。而商業票據的投資者可以獲得高出倫敦同業拆借市場利息率1%的利息。
中集集團資產證券化項目的基本流程：
1.中集集團首先要把上億美元的應收賬款進行設計安排，結合荷蘭銀行提出的標準，挑選優良的應收賬款組合成一個資金池，然后交給信用評級公司評級。
2.中集集團向所有客戶說明abcp融資方式的付款要求，令其應付款項在某一日付至海外spv（特別目的公司）賬戶。
3.中集集團仍然履行所有針對客戶的義務和責任。
4.spv再將全部應收賬款出售給tapco公司（tapco公司是國際票據市場上享有良好聲譽的資產購買公司）。
5.由tapco公司在商業票據（cp）市場上向投資者發行cp。
6.tapco從cp市場上獲得資金并付給spv，spv又將資金付至中集集團設于經國家外管局批準的專用賬戶。
項目完成后，中集集團只需花兩周時間，就可獲得本應138天才能收回的現金。作為服務方的荷蘭銀行可收取200多萬美元的費用。
二、中集集團資產證券化相關方財務風險分析
（一）可能導致財務風險的主要交易環節分析
1.設立特設信托機構環節
特設信托機構是專門為完成資產證券化交易而設立的一個特殊機構，它是資產證券化運作的名義主體。在本案例中，荷蘭銀行就是為了完成中集集團本次資產證券化的特殊信托機構。該信托機構必須和中集集團（證券化資產銷售方）沒有關聯關系，這是為了使證券化資產和中集集團的其他資產達到風險隔離的目的。該信托機構購買資產證券化權益受益人銷售給它的資產組合，并負責對該資產組合進行管理，以確保到期本金及利息按時支付。然而中集集團仍然承擔著對客戶的支付責任，因此它與信托機構仍然有利益上的關聯，沒能保持應有的獨立性。這是導致證券化相關方財務風險的原因之一。
2.金融資產出售環節
金融資產的出售必須是“真實銷售”，以保證買方在特殊情況下擁有強制性處置資產的權利。通過“真實銷售”以實現“風險隔離”，即特設機構對委托管理資產的權益將不會因發起人的破產而喪失。中集集團某子公司將未來幾年向客戶的未來運輸收入以協議形式出售給特設信托機構，中集集團對該資產不再擁有所有權。但是中集集團仍然需要對客戶承擔責任，當資產池中資產產生的現金流量不足以支付到期債券的本金和利息時中集集團負有法律上的補足責任。因此該證券化資產沒有實現真實出售，相關風險沒有實現轉移。
3.信用增級環節
信用增級也稱信用的提高，是指特設機構為了確保發行人按時支付投資者本息而采用的各種有效手段，是資產證券化交易結構成功的關鍵所在。信用增級不但保證投資者免受資產質量風險損失，還可以大大降低證券化結構風險，是提升資產證券投資級別的重要手段，也是資產證券能夠交易成功、降低融資成本的重要保證。
在本案例中中集集團采用的內部信用增級方式，即當資產池產生的現金流量不足以支付到期本息時中集集團負有補足清償的責任。這就增加了中集集團未來的財務風險，使中集集團未來的現金流量具有很大的不確定性。
4.破產隔離環節
償付資產支持證券到期本金與利息的來源必須與原始權益人隔離開來，以避免發起人遇到麻煩或者破產所帶來的不利影響。因此，首要的問題是，必須保證無論發起人發生什么問題，都不會殃及特別載體；其次，要保證應收賬款從發起人轉移到特別載體的過程中不受到干預。
在中集集團資產證券化這個案例中沒有做到
特殊載體的破產隔離。因為，中集集團在出售證券化資產后仍然承擔著對客戶的清償責任，與資產相關的風險沒有實現轉移。中集集團的經營發生重大變化時，該資產池中現金流量勢必受到影響，資產支持證券的信用級別會受到很大的沖擊。
（二）違背資產證券化原則導致的相關財務風險
資產證券化的終極目的就是做到證券化資產的“真實銷售”，從而做到證券化資產和企業資產的“風險隔離”，然而中集集團資產證券化既沒有做到證券化資產的真實銷售，也沒有做到證券化資產和企業資產的風險隔離。
1.違背真實銷售原則的財務風險分析
中集集團的資產證券化違背真實銷售的原則主要體現在兩個方面。一方面是與資產相關的管理權沒有轉移。在本案例中，中集集團雖然以協議的形式把資產出售給了特設信托機構，轉移了對資產的所有權，但是其作為該資產證券化的服務商仍然負責對該證券化資產進行管理。根據會計上實質重于形式的原則，中集集團仍然對該證券化資產承擔著責任，沒有實現證券化資產的真實銷售。
另一方面是與資產相關的風險沒有完全轉移。中集集團子公司資產證券化的信用增級方式是中集集團為特設信托機構提供超額擔保的內部信用增級方式，當特設信托機構資產池中產生的現金流量不足以支付到期資產支持證券的本金和利息時，中集集團承擔著補充清償的責任。由此看來，中集集團某子公司雖然通過一紙文書的形式實現了真實銷售，但是與其所售資產相關的風險沒有完全轉移到購買方。因此，根據實質重于形式的原則該子公司沒有實現真實銷售。
2.違背風險隔離原則導致的相關財務風險
一方面違背真實銷售原則就意味著證券化資產相關的權利和義務沒有完全轉移，中集集團仍然承擔著該證券化的資產未來運營失敗的風險，證券化資產也沒有完全擺脫中集集團自身的風險，如破產風險的影響。中集集團整體信用度的高低，直接影響著該資產支持證券的信用度的高低，中集集團本身的運營風險也會傳遞到該證券化資產。因此，作為發起方的中集集團沒有和證券化資產實現風險隔離。
另一方面，該資產證券化采用的信用增級方式是中集集團為特殊信托結構發行資產支持債券提供擔保的內部信用增級方式。在證券化資產運營失敗，資產池產生的現金流量不足以支付到期本息的情況下，中集集團存在著承擔補充清償責任的財務風險。即證券化資產的風險和中集集團本身的風險沒有實現完全的風險隔離。
三、資產證券化風險防范方案
（一）資產證券化財務風險防范方案概述
正如歷史上所有的經濟危機的救市方案一樣，在此次金融危機中世界各國政府都擔當著主要角色。在這個資產證券化風險防范方案（圖1所示）中，由政府出面成立一個資產證券化財務風險防范基金。各個資產證券化的參與者及其后來證券投資者都要根據自己的收益提取一定比例的風險防范基金，交由資產證券化風險防范基金管理部門進行管理。當在某個資產證券化案例中，由于某些原因資產池中產生的現金流量不足以支付證券到期的本息時由該基金管理部門進行補足，因此可以防止資產證券化的失敗，進而避免其導致相關財務風險。
（二）資產證券化風險防范方案的運行
1.風險防范基金管理者必須是政府部門。因為只有政府才可以在出現如利率下降、物價下跌及自然災害等嚴重系統風險時有能力擔當起救市的角色，市場經濟其他參與者自身都處于市場風險之中，很難承擔救市重任。例如在2008年的金融危機中一些財大氣粗的跨國企業諸如著名的投資銀行雷曼兄弟，美林證券及其美國三大汽車巨頭等都沒能躲過金融危機帶來的巨大的系統風險。如果不是美國政府及時地出手相救，相信美國的通用、福特和克萊斯勒三大汽車巨頭很難逃脫破產的命運。
2.風險防范基金提取比例必須多樣化。在要求資產證券化的參與者提取一定比例的風險防范基金時必須對其資產池中的證券化資產進行信用評估，根據其信用度確定計提標準。信用度越高計提比例越低，信用度越低計提比例越高。以此防止濫用資產證券化這種創新的金融工具在金融市場中圈錢的行為，保持金融市場的健康發展，也有利于促進市場參與各方的公平。
3.風險防范必須堅持按收益計提的原則。按資產證券化各參與者所獲收益計提資產證券化風險防范基金，體現了金融的公平原則。即從資產證券化中獲得了收益，就要支付一定的代價來防范可能由該資產證券化導致的財務風險。因為各參與者的收益越多，那么該資產支持證券的風險就越大。因為投資收益是銷售該證券的收入與投資該證券的成本之差。收益大就必然意味著該證券的轉手價格較高，那么當資產池中產生的現金流量不足以支付該證券到期本息時該證券持有者就會承受較大的投資失敗的財務風險。因此，各參與者從該資產證券化中獲取的收益越大，其計提的用以防范其后投資失敗的風險防范基金就應該越多。
（三
）資產證券化風險防范方案的綜合評價
首先，該資產證券化風險防范方案側重于對證券化資產的信用評估。因為，初次資產證券化風險防范基金的計提是根據信用評級機構對資產池中證券化資產的信用評級來確定計提比例的。因此，證券化資產一般都會經過嚴格的信用評級，其信用度較高，其資產證券化失敗的可能性較小，進而減少了各資產證券化參與者因資產證券化失敗而引起的財務風險。
其次，該風險防范方案能有效應對因資產證券化而引起的金融泡沫的膨脹。該資產證券化風險防范基金的計提是根據各資產證券化的參與者從資產證券化中獲取的收益的一定比例計提的，該資產支持證券在市場上的交易次數越多，產生的泡沫越大，而相應計提的風險防范基金也會越多。同時，風險防范基金的計提也會降低投資者轉手交易該資產支持證券的積極性，進而有效抑制了金融泡沫的產生，降低了資產證券化參與者因過度膨脹的金融泡沫破滅造成資產證券化失敗而引起的財務風險。
最后，在該風險防范方案下，政府能積聚數額巨大的資產證券化風險防范基金，當出現利率下跌，物價下降以及自然災害等系統風險引起的資產證券化失敗而造成的市場震蕩時，政府有足夠的實力來規范金融市場秩序，促進金融市場的健康發展。
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關鍵詞：應收賬款資產證券化；資產證券化；徐工機械
一、引言
資產證券化首創于上世紀的美國，之后便迅速在全球擴張。作為一種創新型的金融工具，其與股權融資、債券融資共同構成了當前三大主流融資工具。資產證券化所涉及的領域非常廣泛，包含了金融、會計、稅收、法律等多個層面，發展受多重因素影響，因此如何有效地開展資產證券化的業務是當前我國眾多企業值得思考的問題。近年來，由于宏觀經濟形勢不容樂觀，我國眾多企業遭遇了嚴峻的資金壓力和沿產業鏈擴散的市場壓力，造成了應收賬款高企，流動資金緊張，生產難以為繼的局面。在這樣的背景下，企業運用應收賬款證券化這種新式外部融資方式逐漸得到了企業的重視，以達到幫助企業拓寬融資渠道、補充自身流動性、降低應收賬款管理風險、加快資產周轉速度等多重目的。目前，我國的部分專家學者也對資產證券化的相關理論進行深入研究和探討，中國證監會也于2013年3月15日了《證券公司資產證券化業務管理規定》，代表著企業應收賬款證券化在未來會有更寬廣的發展空間。利用資產證券化這種先進的融資模式和技術，對應收賬款實行表外融資，一方面可以為眾多企業提供一種新型融資渠道與應收款管理方法，有效地化解企業巨額應收賬款的財務風險，另一方面能夠促進證券公司開展企業資產證券化業務。但是，我國當前關于應收賬款證券化會計方面的研究還比較淺顯，不夠深入。在我國現行準則下，企業應收賬款資產證券化過程中對原始權益人的會計處理會涉及兩個核心問題：一是基礎資產轉移作為銷售終止確認還是作為擔保融資處理；二是原始權益人是否需要對SPV合并財務報表。第一個問題關系到應收賬款轉移的經濟實質，不同的認定結果涉及到應收賬款證券化是屬于表外融資還是表內融資，而現行規定下需要根據不同的情形，采用相應的方法（風險與報酬分析法、金融合成分析法、后續涉入法）對原始權益人是否對基礎資產保留控制權進行職業判斷。第二個問題也關系到資產證券化表外融資的效果，該問題的核心是原始權益人對SPV的控制，而現行準則下存在《企業會計準則講解（2010）》、2014版合并報表準則兩套不同對“控制”的解釋，這也給實務造成了很多困難。同時，在稅務方面，原始權益人對所得稅、印花稅的處理并無實質，主要困難在于2016年營改增帶來的不確定性。本文從徐工機械一號應收賬款資產證券化的實際情況出發，探討我國企業在應收賬款證券化中面臨的問題及其應對措施，旨在為企業應收賬款證券化會計實務提供一些有益的幫助。
二、徐工機械一號應收賬款資產證券化案例分析
（一）徐工機械一號應收賬款資產證券化簡介
（1）設立、發行概況。徐工機械一號應收賬款資產證券化于2015年12月30日正式設立并發行，設立基準日為2015年11月1日，發行資產總額為2億元人民幣，基礎資產為徐工機械應收賬款，涉及銷售合同290份，涉及債務人62戶，其賬面價值合計為22723.31萬元人民幣。
（2）交易結構。在此次專項計劃中，資產證券化的投資者與專項計劃管理人———東吳證券簽訂認購協議，成為資產證券化持有人。東吳證券與原始權益人簽署了《徐工機械一號應收賬款資產支持證券專項計劃基礎資產買賣協議》（以下簡稱“《資產買賣協議》”），以認購資金向原始權益人購買基礎資產。此次專項計劃的交易結構中，東吳證券作為計劃管理人負責本專項計劃的設立和管理。徐工機械和重型機械（徐工機械全資子公司）作為原始權益人將其持有的基礎資產項下應收賬款轉讓至專項計劃，并作為該計劃資產服務機構依據相應《服務協議》要求提供與基礎資產及其回收相關管理服務及其他服務。民生銀行南京分行作為托管人，為本次專項計劃提供托管服務。
（3）信用增級安排。此次專項計劃信用提升機制主要包括兩方面的安排。一方面，通過優先級／次級支付機制，其中優先級資產支持證券金額為19000萬元（按到期日長短進一步分為優先01、優先02），次級資產支持證券金額為1000萬元，次級證券為優先級證券的償付提供一定程度的內部信用支持，同時約定次級證券由原始權益人徐工機械全額認購。另一方面，徐工機械出具《差額支付承諾函》，承諾在任何一個托管人核算日，如專項計劃賬戶內可供分配的資金不足以支付優先級證券的預期收益或本金時，由徐工機械對相應的差額無條件進行償付。經過上述信用增進手段，初始基礎資產池的信用評級由BBB/BBB+上升到AAA。
（二）徐工機械一號應收賬款資產證券化會計處理
（1）基礎資產轉移的性質認定。根據《信貸資產證券化試點會計處理規定》（財會［2005］12號）的相關規定，需要對徐工機械轉移基礎資產的經濟實質進行判斷，進而認定該轉移行為是銷售還是融資擔保，采取相應的會計處理。在現行規定下，需要首先判斷基礎資產的風險和報酬是否全部轉移或保留在原始權益人一方；如果不符合前述情況，則需要根據是否保留控制權進一步判斷，若無控制權，視作銷售，若保留了控制權，根據涉入程度進行處理。具體而言，徐工機械一號應收賬款資產證券化原始權益人徐工機械和受托管理人東吳證券簽訂有《基礎資產買賣協議》。根據協議的具體條文分析，徐工機械認購了專項計劃中的次級權益，并為資管計劃提供差額支付擔保，可以認為徐工機械并未轉移全部的風險和報酬。因此，需要進一步結合協議條文分析徐工機械是否對專項計劃有控制權。在《基礎資產買賣協議》中，徐工機械將基礎資產轉讓后應收賬款的權屬進行了有效的明確和公示，同時并沒有對基礎資產的轉讓進行特別約定，對專項計劃也不具備潛在的控制權。總結以上分析，徐工機械對專項計劃不具有控制權，相應應收賬款的轉移可以視作銷售處理。相應的會計處理在資產負債表上體現為應收賬款減少，現金增加。應收賬款的減少額為22723.31萬元人民幣，現金增加額為2億元人民幣（次級權益處理在下文分析），應收賬款賬面價值和募集現金的差額（2723.31萬元）應確認為當期損益。
（2）對認購次級權益的處理。徐工機械通過認購1000萬元次級權益為專項計劃提供了信用增進，同時徐工機械應收賬款的轉移應當視作銷售。在這樣的背景下，對次級權益處理的關鍵在于徐工機械支付次級權益的對價是否要計入應收賬款的銷售收入，即認購次級權益是視作基礎資產銷售的一部分，還是視作基礎資產全額銷售后發生的行為。由于資產支持證券一般被認為對基礎資產具有不可分割的權益，次級權益和優先權益的差異只在對現金流受償順序的先后，無法將優先權益、次級權益和基礎資產的特定部分一一對應。從這個角度分析，應該將認購次級權益視作基礎資產全額銷售后的行為。徐工機械應該將認購的次級權益確認為一項1000萬現金認購的金融資產，并在專項計劃到期時，現金回流總額超過計劃成立時募集現金總額的部分視作徐工機械以次級受益人身份獲得的到期分配，計入投資收益。
（3）關于是否合并專項計劃的爭議。根據《企業會計準則講解（2010）》對母公司能否控制特殊目的主體的判斷標準（經營活動、決策、經濟利益和風險）：一是徐工機械一號應收賬款資產證券化是徐工機械為進行融資而創立的特殊目的實體；二是徐工機械參與對SPV（該專項計劃）的決策，但決策權較為有限；三是徐工機械通過認購次級權益有獲得SPV部分剩余利益的權力；四是由于認購次級權益、《差額支付承諾函》，徐工機械承擔了專項計劃的大部分風險。整體而言，依然難以判斷徐工機械是否控制SPV。因此在2010年《講解》的標準下，專項計劃有可能被納入徐工機械合并范圍。然而，從2014年新修訂的《企業會計準則第33號—合并財務報表》對控制的定義分析，徐工機械由于不具備參與專項計劃運營影響其獲得回報金額的能力，不需要將專項計劃納入徐工機械合并范圍。通過以上分析可知，不同標準下對是否合并SPV可能會有不同的結論。從企業的角度而言，表外融資、風險隔離是進行應收賬款資產證券化的重要目標之一，毫無疑問企業更傾向選擇不合并SPV。徐工機械披露2015年年報也顯示，其并沒有將此次專項計劃納入合并范圍。然而就徐工機械是否達到未控制SPV的認定標準這個問題，從相關規定的角度分析仍然存在爭議。
（4）稅務處理的結果。第一，所得稅方面，結合“基礎資產轉移的性質認定”的分析，徐工機械轉移基礎資產視作銷售處理，差額需繳納所得稅或可在所得稅匯算時作為抵扣項在稅前列支。徐工機械轉讓的應收賬款賬面價值為22723.31萬元人民幣，取得的轉讓對價為20000萬元人民幣，中間的2723.31萬元差額計入當期損益并在稅前列支。第二，印花稅方面，企業應收賬款資產證券化不在《財政部、國家稅務總局關于信貸資產證券化有關稅收政策》印花稅暫免的范圍內，因此需繳納印花稅。由于在《服務協議》中約定印花稅由徐工機械承擔，因此徐工機械需繳納10萬元（20000萬元×0.05%）印花稅。第三，營業稅方面，專項計劃設立時，徐工機械不需繳納營業稅。但是專項計劃存續期內涉及的營改增可能會對徐工機械的稅收產生間接影響。結合前文的分析，專項計劃增值稅鏈條因SPV納稅身份的缺失而斷裂，相應的稅收負擔將由原始權益人徐工機械承擔。目前營改增相關規定尚未細化到企業資產證券化的相關環節，因此營改增對徐工機械稅負的影響暫時還難以估計，有待進一步觀察。
（三）徐工機械應收賬款證券化會計處理存在的問題
（1）應收賬款的終止確認過于依賴職業判斷。徐工機械在對應收賬款轉讓進行會計處理時，先對基礎資產全部的風險與報酬轉移情況進行了判斷，并認為由于徐工機械認購了1000萬元的次級權益并為優先全體提供了差額擔保，實質上保留了部分風險和報酬。在以上分析的基礎上，進一步對轉讓應收賬款的控制權情況進行職業判斷，并根據《基礎資產買賣協議》的明細條款認定徐工機械與轉讓的應收賬款之間形成了破產隔離，且無法限制轉讓應收賬款的處置，徐工機械不具備對基礎資產的控制權。最后得出徐工機械應收賬款的轉移應視作銷售處理。現行規定下，是否需要對應收賬款進行終止確認過多依賴于職業判斷。在徐工機械的會計處理中，就需要對應收賬款所有風險和報酬轉移情況、徐工機械對應收賬款的控制權進行職業判斷，如若控制權未保留，還要進一步分析原始權益人對基礎資產的涉入程度。僅僅是認定應收賬款轉讓的性質，就需要三環節的職業判斷，而且由于企業應收賬款資產證券化交易結構本身就比較復雜，很大程度上相關職業判斷必須在會計人員全面、充分、深刻理解交易實質的基礎上進行。在以上的情形下，應收賬款終止確認相當依賴于會計人員的職業判斷，如果不把握交易的背景、條件、程序和實質，很難做出正確的處理。在錯誤職業判斷基礎上提供的會計信息，其決策有用性會大打折扣。
（2）合并專項計劃的標準存在爭議。從“關于是否合并專項計劃的爭議”的分析可知，現行規定下，存在《企業會計準則講解（2010）》和2014年新修訂版合并報表兩套關于是否合并SPV的判斷標準。前者針對了應收賬款資產證券化的特性，卻是建立在舊版準則關于“控制”定義的基礎上；后者是新版準則關于“控制”的定義，但沒有考慮應收賬款證券化的特殊性。而徐工機械在實際進行會計處理時，若遵循《講解（2010）》，SPV可能需要納入徐工機械合并報表；若遵循新版準則，SPV不在徐工機械合并范圍以內。從徐工機械的角度出發，基礎資產出表是其進行證券化處理的重要目的之一，如果處理后，基礎資產仍保留在資產負債表中，那么證券化的效果就會大打折扣，因此徐工機械無疑會傾向于不合并SPV。上述爭議的關鍵點還是落在對SPV“控制”的判斷上，從會計信息相關性、可靠性的角度而言，上述判斷標準目前仍然混淆不清，需要做出改進。
（3）營改增可能增加徐工機械的稅務成本。結合前文的分析，可以看出營改增不會對徐工機械產生直接的影響，但會間接影響其稅務成本。營改增背景下應收賬款證券化的各參與主體會更加重視增值稅進項發票的獲取，但是由于SPV納稅身份的缺失，應收賬款證券化的增值稅鏈條會發生斷裂。原始權益人作為專項計劃的發起人和融資方，這部分成本很有可能會由原始權益人承擔。如果上述情形屬實，將會削弱專項計劃對徐工機械效用，企業應收賬款資產證券化作為新型融資渠道的積極意義也會大大減弱。
四、政策建議
（一）完善資產證券化會計制度
《信貸資產證券化試點會計處理規定》對證券化進程中相關的發起機構、特殊目的信托、受托機構、資金保管機構、貸款服務機構、投資機構在資產證券化各個階段的會計處理情況進行了規定，但內容上并沒有覆蓋所有的證券化業務比如非信貸資產的證券化業務。在這樣的背景下，我國需要學習國外現行、更成熟的相關規定，改進國內現行資產證券化會計處理規定，建立更具體和充分的定性定量標準，提出一些更科學客觀的會計處理方法，盡可能減少對職業判斷的依賴。并且，要提升會計人員的專業能力和職業道德上的再教育，使得其在實際工作中能做出更精準更科學的職業判斷。
（二）選擇適合的會計確認方法
判斷基礎資產是否轉移主要依據風險與報酬分析法、金融合成分析法、后續涉入法等三種方法。而第一種方法存在三大明顯的不足，其更多應用在交易結構相對簡單的資產證券化專項計劃，對復雜的情形在職業判斷上可能存在較大困難。而金融合成分析法相比風險與報酬分析法較好地做到了“順應了資產定義中的基本要求、較為公允地反映證券化交易的實質、符合會計前后一致性原則”等，對于證券化交易的會計反映更全面，對交易實質的會計處理方法更加準確，比較適合復雜的交易情況。后續涉入法目前而言是三種方法中最科學、操作性最強的方法，比較適合操作。因此，會計人員在會計處理中要依據不同的情況選擇更科學更適合的會計確認方法，有效地避免各個方法在實際處理中的局限性。
（三）盡快出臺母公司對SPV控制權確認標準的新規定
企業建立應收賬款資產證券化專項計劃的目的是希望通過破產隔離，來幫助自身實現表外融資，因此該SPV的運營不同于一般的企業，有其自身的特點。在這樣的背景下，一般企業在合并中投資方對被投資方“控制”的判斷標準不能直接套用在合并SPV問題上。《企業會計準則講解（2010）》對“控制”SPV的四個判斷標準（經營活動、決策、利益、風險）是基于2010年版合并報表準則中“控制”的定義，在2014年新修訂合并報表準則對“控制”提出了新的定義后，沿用之前的判斷標準已不太合適。因此，有必要在“控制”新定義的基礎上，針對SPV的特殊性，建議盡快出臺新版母公司對SPV控制權的確認標準，對于新確認標準的內容，至少應注意以下四方面：一是延續之前標準對“實質性控制”的重視，可操作性要強；二是引入“控制”新定義中強調的“可變利益”這一概念；三是鑒于專項計劃多為非標合同，確認標準應更多采用定性判斷；四是根據與控制權相關性的程度，對并存的判斷標準有所側重。
（四）完善相關稅收制度
一方面，給予SPV納稅人地位。我國當前增值稅主要是以票控稅，進項稅額的抵扣都要基于認證通過的增值稅專用發票來實現，否則無法抵扣。而證券化交易稅收處理的難點就在于如何獲取增值稅專用發票，如果證券化的交易各方能開出增值稅專用發票，則理論上各環節的抵扣鏈條可以連起來，交易各方可以僅就增值的部分交稅從而避免重復納稅。但在現實情況中，因為特殊目的載體SPV更多為一種協議、契約模式，這部分稅負的負擔將由原始權益人承擔。在這樣的情況下，可能會限制原始權益人在交易中的出表選擇，從而降低證券化交易的流動性。因此，國家應該出臺稅法新規細則，比如可以由信托計劃的管理人來開票或給予SPV增值稅法定納稅人地位，甚至可以提供一些證券化交易稅收優惠措施來弱化發票問題帶來的多重征稅問題，通過以上的措施來更好地降低原始權益人的稅負，更有利于我國資產證券化業務的持續推進。另一方面，營改增相關規定細化到交易的各個環節。營改增將會在幾個方面對原始權益人產生重大影響：一方面是原始權益人向中介結構支付的服務費可以由原先繳納營業稅變為繳納增值稅，而原始權益人可以對這部分增值稅進項稅額進行抵扣，從而達到少納增值稅的目的。另一方面是給予SPV增值稅納稅人的地位，使得資產證券化業務中增值稅抵扣鏈條完整地連起來，減少原始權益人的稅負。當然，在現實情況中對于原始權益人的影響可能遠遠不止這兩點，甚至對于整個交易環節中的各個角色都會帶來積極的影響。因此，財政部、國家稅務總局有必要盡快出臺營改增針對資產證券化交易各個環節的新規細則，以鼓勵這項金融創新在企業中的進一步發展。
參考文獻：
關鍵詞：水電企業 資產證券化 融資
資產證券化是指以特定基礎資產或資產組合所產生的現金流為償付支持，通過結構化方式進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的業務活動。
資產證券化興起于二十世紀70年代初期的美國，在發展初期證券化產品的基礎資產只有住房抵押貸款一種，現在只要具有穩定、可預期的未來現金流，都可以作為資產證券化的基礎資產。
目前，國內資產證券化主要有兩種模式，分別是央行和銀監會主導的信貸資產證券化、證監會主導的企業資產證券化。本文僅討論后者。
一、企業資產證券化概述
（一）企業資產證券化業務主要參與者
1.原始權益人，又稱發起人，是指基礎資產的原始所有者，也是融資者。發起人將自己持有的缺乏流動性但能產生穩定現金流的資產出售給特殊目的載體，由其發行資產支持證券進行融資。
2.管理人，是指承擔管理、運用、處分發起人所轉讓的基礎資產的證券公司。管理人通過設立特殊目的載體實現上述職能。
特殊目的載體是指證券公司為開展資產證券化業務專門設立的專項資產管理計劃（以下簡稱“專項計劃”）或者證監會認可的其他特殊目的載體。
3.托管人，是指托管基礎資產及其孳生權利，代表投資者行使權利的機構。
4.投資人，是指購買特殊目的載體發行的資產支持證券，享有其權益的機構。
5.信用增級機構，是指對特殊目的載體發行的資產支持證券提供額外信用支持的機構。
6.信用評級機構，是指對特殊目的載體發行的資產支持證券進行信用評級的機構。
7.承銷商，是指為銷售資產支持證券的機構。
（二）企業資產證券化融資的基本環節
1.選擇基礎資產，設立專項計劃
發起人選擇可以產生獨立、可預測的現金流的可特定化的財產權利或者財產，如應收款、信貸資產、信托受益權、基礎設施收益權等財產權利，商業物業等不動產財產，設立專項計劃，確定目標融資額。
2.出售基礎資產，實現破產隔離
發起人與特殊目的載體簽訂交易合約，將基礎資產出售給特殊目的載體成為專項計劃資產。專項計劃資產獨立于原始權益人、管理人、托管人及其他業務參與人的固有財產。原始權益人、管理人、托管人及其他業務參與機構因依法解散、被依法撤銷或者宣告破產等原因進行清算的，專項計劃資產不屬于其清算財產。
3.進行信用增級，改善發行條件
提高資產支持證券的信用等級，改善發行條件，是資產證券化融資的“核心技術”，信用增級可以通過內部增級和外部增級兩種方式。
內部增級由發起人提供，通過破產隔離、超額抵押、回購條款、投資擔保基金以及證券分類（優先級和次級）實現。
外部增級由第三方信用增級機構提供，包括：政府機構、保險公司、金融擔保公司、銀行、財務公司等。
4.優化交易結構
優化交易結構是指特殊目的載體為保證資產證券化融資成功，通過一系列結構安排，確保發起人實現融資目標。如確定一家托管銀行并簽訂托管協議，請信用評級機構對資產支持證券進行信用評級，與承銷商達成證券承銷協議等等。
5.資產證券化后續管理
發起人指定一家機構或者親自對基礎資產進行管理，將其現金流存入托管銀行的收款專戶。托管人按照托管協議對投資者支付本息，并向各專業機構支付服務費用，專項計劃到期后將剩余現金結轉給發起人。
二、水電開發企業資產證券化融資模式及優點
（一）水電開發企業資產證券化融資模式
在實務中，水電開發企業往往都是將電力上網收費權出售給特殊目的載體，設立專項計劃，發行資產支持證券來實現融資目的，但仍保持對實物資產的有效控制，實際上是“用將來的錢，辦現在的事”，為企業的持續發展提供資金保障。
（二）水電開發企業資產證券化融資的優點
與傳統融資方式相比，其優點主要體現在：
1.融資門檻較低
發起人只要擁有未附帶抵押、質押等擔保負擔或其他權利限制的資產，該資產能夠產生可預期的穩定現金流，就可以該資產為基礎發行資產支持證券進行融資。
2.融資效率較高
專項計劃資產的信用級別與發起人獨立，再通過結構性安排進行信用增級，投資者只需根據這部分資產狀況來決定投資與否，避免了對一個龐大企業進行信用評級，投資決策更加簡便，市場運行效率大大提高。
3.融資成本較低
資產證券化的資金成本包括資金占用費（票面利率）和籌資費用兩個方面。通過證券分類技術（優先級利率較次級利率低）可以降低資金占用費，同時融資規模越大，單位資金的籌資費用就越低，從而導致融資成本低于股票與債券融資。
4.融資時間更短
資產證券化只需證監會審批，時間僅需2個月到半年；而債券發行需向發改委審批額度，證監會批準，審批時間長達9個月到1年。股票融資審批時間則更長。
5.資金用途不受限制
資產證券化融入的資金，在法律上沒有用途限制，可用于償還利率較高的銀行貸款。這一點與銀行貸款、股票、債券融資也有很大區別。
6.資金使用效率較高
由于資產證券化融資對資金用途沒有強制性規定，企業可根據需要及時安排使用資金，避免資金長期滯留銀行而實際使用效率不高，從而導致資金成本變相提高。
三、水電開發企業資產證券化融資正當其時
1.行業經營特點需要水電企業資產證券化融資
水電行業投資金額大，建設周期長，見效慢，后期效益顯著。水電建設資金缺口巨大，根據2012年的水電發展“十二五”規劃，“十二五”期間水電建設投資需求約8000億元，按20%資本金比例測算，“十二五”期間資本金需求1600億元，融資需求6400億元。實際上這是靜態投資的口徑，由于水電建設周期長，考慮物價及利息因素，實際資金缺口更大。但是水電站建成以后，后期運行維護成本較低，經濟效益顯著，有穩定的現金流作為資產支持證券還本付息的來源。
2.行業競爭態勢促使水電企業資產證券化融資
隨著經濟體制改革的不斷深入，水電企業市場化進程不斷加速，競爭愈演愈烈。水電行業是資金密集型行業，利息費用占投資和經營成本的30%以上，這促使水電企業拓寬融資渠道，降低資金成本，獲取競爭優勢。
3.經濟發展形勢要求水電企業資產證券化融資
水電是技術成熟、運行穩定的可再生能源，優先發展水電是水電發展“十二五”規劃確定的基本原則。特別是中國現在面臨著嚴峻的環境問題，將水電作為清潔能源發展是國家的政策取向。但水電企業所面臨的融資環境越來越復雜，資金成本在短期內呈現上升趨勢，要求水電企業拓寬融資渠道，資產證券化融資就成為水電企業新的融資渠道。
4.政策出臺滿足了水電企業資產證券化融資需要
由于存在政策障礙，此前企業資產證券化業務一直進展緩慢，自2005年推出第一個券商資產證券化試點項目以來，至2013年底證監會共核準17單券商資產證券化項目，累積批準的資產證券化產品規模達430億元，分別由8家券商設立，其中成功推出15單，產品總規模347億元。華能瀾滄江水電分別于2006年和2013年進行兩期資產證券化融資。
證監會于2013年出臺了《證券公司資產證券化業務管理規定》，突破了以前該類業務存在的政策障礙，監管層也表達了積極推動資產證券化的意向，企業資產證券化融資將迎來蓬勃發展的歷史機遇，水電開發企業資產證券化融資正當其時。
參考文獻：
[1]《水電發展“十二五”規劃》.國家能源局.《國能新能[2012]200號》文件.
[2]《證券公司資產證券化業務管理規定》.《證監會公告[2013]16號》文件.
[3]鄭林平.水電站項目資產證券化融資模式選擇.水力發電，2005（12）.
