發(fā)布時間：2023-08-04 17:18:44
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的投資項目的評估方法樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
風險投資就是投資者要把資本投向蘊藏著失敗風險的項目中，在項目成功的運作中獲得高資本收益的一種投資過程。在進行風險投資之前，最重要的就是對所投資的項目進行全面的評估和篩選，具體的風險投資項目的價值評估程序包括：
1.價值評估前的信息收集
風險投資家要對項目進行價值評估首先是要進行信息的收集，包括內部信息和外部信息。
2.評估方法的選擇
由于單一的評估方法都有其局限性，因此投資者可以采用多種方法評估，并且要結合企業(yè)自身的情況，根據(jù)企業(yè)的現(xiàn)金流以及市場預期，選擇適當?shù)恼郜F(xiàn)率，以降低評估方法本身的缺陷所造成的風險。
3.折現(xiàn)率的選擇
被投資者普遍接受的折現(xiàn)率為內部收益率，然而內部收益率會隨著不斷變化的市場以及不同的投資階段而有所不同，因此投資者在選用折現(xiàn)率時要結合多種可能的影響因素分析。
二、實物期權在風險投資項目評估中的應用價值
風險投資的評估方法有很多種，實物期權方法可以減少對投資項目價值的錯誤估計風險，并且還可以為項目的投資和退出選擇恰當?shù)臅r機，從而可以有效的降低投資失敗的風險，另一方面還可以有效的激勵風險投資家，使得投資項目的價值最大化。從具體的實物期權方法分析過程來看，這種方法可以很好的揭示影響項目價值的各種因素以及所造成影響的程度，為價值評估和管理行為提供了依據(jù)。
三、實物期權法在風險投資決策評估中的缺陷和建議
1.實物期權法的缺陷。
實物期權法作為風險投資過程中的一種戰(zhàn)略分析思想，不僅是對傳統(tǒng)方法的創(chuàng)新，更是一種突破。但是實物期權方法在作為資產定價方法和投資決策方法方面還存在著一些不足：
（1）實物期權和金融期權有本質的區(qū)別，實物期權定價方法不能使用金融期權定價模型進行估計，由于實物期權的標的資產不具有非連續(xù)性和不可交易性，因此不得使用無風險套利均衡定價原理；
（2）實物期權的某些輸入變量不容易被確定，例如波動率等難以觀察或處理，而且實物期權沒有像金融期權那樣成熟的交易市場，另外實物期權比較容易隨著時間變化給其時間應用操作帶來很大的影響；
（3）復合期權的價值不易被確定，由于復合期權是由多個實物期權結合而成的，所以在確定價值時受多個不確定性因素的影響，增加了確定價值的不易程度；
2.風險投資運作中應用實物期權方法的建議
在風險投資的過程中，理論上實物期權方法可以作為一種科學全面的評估方法，然而在實際運用過程中使用這種方法會遇到很多的困難。對于實物期權方法的運用具有一定的局限性，在項目的篩選階段可以用這種方法來分析，在項目的評估談判階段可以用這種方法決策。實物期權方法在項目篩選過程中的應用在于它可以識別項目全部的潛在價值，是對投資項目價值的一種初步判斷；實物期權方法應用于評估階段是要系統(tǒng)的定量分析評估項目的價值，是對所投資項目的全方位評估和深入理解。實物期權不僅可以幫助投資者合理的安排投資的比例，也可以使投資者正確判斷投資退出的時機問題。具體來說，遇到以下這樣的情況是，可以應用實物期權的方法進行投資分析：
（1）涉及的投資數(shù)額量巨大；
（2）投資項目未來收益不確定性較強；
（3）實物期權的標的在產能夠清楚的識別；
（4）有可比較的類似投資項目存在；
（5）投資項目不需要快速做出評估決策；風險投資者在進行項目投資時，選定運用實物期權方法來進行評估決策后，要重點關注實物期權標的資產的識別以及對影響定價的變量要進行合理的估計和預測。對于非關鍵性環(huán)節(jié)的工作，比如復雜的計算過程，投資者可以合理的利用計算機來完成計算過程，這樣不僅可以減輕投資者的負擔，也可以提高計算的準確性。
四、結語
一、傳統(tǒng)的投資評估方法
投資評估方法是判斷項目是否值得投資的手段。目前投資項目評估使用的基本方法是折現(xiàn)現(xiàn)金流量法（包括凈現(xiàn)值法和內涵報酬率法）和一些輔助方法（回收期法和會計收益率法）。折現(xiàn)現(xiàn)金流量法通過考慮時間價值來判斷投資項目的財務可行性。其中，凈現(xiàn)值法（NPV）是按預先規(guī)定的折現(xiàn)率將投資項目經濟壽命期內各年的凈現(xiàn)金流量貼現(xiàn)到項目建設起點年份的現(xiàn)值之和。NPV法需要考慮計算期內的凈現(xiàn)金流量、資金貼現(xiàn)率以及計算期這樣幾個參數(shù)，一般以NPV不小于0的方案為可接受的方案。內含報酬率法是指在項目整個壽命期內，能使項目逐年現(xiàn)金流入的現(xiàn)值總額等于現(xiàn)金流出的現(xiàn)值總額的折現(xiàn)率，也是累計凈現(xiàn)值等于零時的最大收益率，它反映了項目內部潛在的最大獲利能力。內含報酬率的評判條件是要高于切合實際的資本成本。回收期法和會計收益率法作為項目投資評估的輔助方法，由于計算簡單，因此在實際運用中比較流行。回收期法利用回收期概念，即項目收回初始投資的時間作為項目評價指標的方法。會計收益率法通過計算出估計的項目整個壽命期內年平均凈收益與原始投資資本占用之比，最終與項目事前確定的最小可接受收益率進行比較，從而對可選項目進行取舍。
以上方法在對投資項目進行財務評價時綜合運用可以較好地得出決策結果。然而，對于折現(xiàn)現(xiàn)金流量法而言，幾乎未考慮因為一些非財務因素的存在，導致投資項目實施過程中經營效率下降的影響；回收期法和會計收益法更是注重眼前利益，基本不考慮未來收益情況。因此在考慮環(huán)境因素等非財務因素時，這兩類方法都存在短期性問題，即容易選擇急功近利的項目，放棄長期成功的項目。低碳時代下，企業(yè)只有將環(huán)境因素融入到投資項目決策中，才能夠恰當?shù)淖プC遇，迎接挑戰(zhàn)。
二、低碳時代環(huán)境成本對傳統(tǒng)投資評估方法的改進
隨著低碳觀念深入人心，一系列非財務因素對投資項目的影響得到空前重視，其中環(huán)境因素占據(jù)了很大比重。環(huán)境因素是指一個組織的活動、產品或服務中能與環(huán)境發(fā)生相互作用的因素。對于企業(yè)而言，影響其投資項目決策的環(huán)境因素很多，包括由于考慮環(huán)境因素而給企業(yè)帶來的潛在收益以及忽視環(huán)境因素給企業(yè)帶來的潛在成本。由于企業(yè)在進行財務評價時，一般都能較全面地估計出投資項目能夠帶來的實際收益和潛在收益，因此本文在考慮環(huán)境因素對企業(yè)投資決策影響的同時，僅考慮該因素給企業(yè)帶來的潛在成本，稱之為環(huán)境成本。
美國環(huán)境保護局（EPA）建議在投資評估中采用環(huán)境成本核算四層級方法：通常的成本；潛在隱藏的成本；或有成本；形象和關系成本。通常的成本是指為達到環(huán)境保護法規(guī)所強制實施的環(huán)境標準所發(fā)生的費用。當前，我國的環(huán)境標準包括環(huán)境質量標準、污染物排放標準、環(huán)保基礎標準、環(huán)保方法標準和環(huán)保樣品標準。企業(yè)要達到這些標準要求，在投資項目實施中很有可能發(fā)生一些增加環(huán)保設備投資及營運費用等；潛在隱藏的成本包括企業(yè)對廢棄物的管理以及參加稅收、環(huán)境保險等所發(fā)生的支出；或有成本，即企業(yè)在未來投資項目實施過程中很有可能發(fā)生的罰款以及法律費用等；形象和關系成本，包括企業(yè)為了維護其形象，保持與環(huán)境保護等監(jiān)督者的關系所發(fā)生的潛在成本。企業(yè)在投資決策中進行環(huán)境成本核算時，同樣可將其分類為以上四種。
由于上述四種成本企業(yè)很難估計發(fā)生的時間，在項目投資決策中，企業(yè)應當根據(jù)投資項目的特點來估計其所包含的環(huán)境成本，結合以往的的經驗以及同類行業(yè)或同類投資項目所發(fā)生的環(huán)境成本，對決策的投資項目所包含的環(huán)境成本項目進行權重估計（基于初始投資額的大小）。由于環(huán)境因素的存在最終影響的是企業(yè)的經營效率的下降，因此可以將環(huán)境成本的權重進行綜合計算后，分攤至項目經營期內，表現(xiàn)為導致每年經營現(xiàn)金凈流量下降的百分比。同時，由于考慮了環(huán)境成本，因此企業(yè)應當提高原估算的項目資本成本，這樣估算的結果才會更加準確。由此結合投資評估方法，進行投資項目的估計。以凈現(xiàn)值法為例，即NPV＝Σ經營現(xiàn)金凈流量×（1－綜合環(huán)境成本百分比）現(xiàn)值＋建設期、回收期的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值。
在以上環(huán)境成本中，當企業(yè)較多地考慮通常的成本后，潛在隱藏成本、或有成本以及形象和關系成本都會有所緩解，反之亦然。為了綜合反應這四項成本的關系以及消除時間因素對其的影響，企業(yè)在對環(huán)境成本項目進行權重估計后，可采用幾何平均的方法，計算分攤前的綜合環(huán)境成本百分比，然后以項目的經營期為期限，采用算術平均法分攤至項目整個經營期內，通過調整經營現(xiàn)金凈流量來對投資項目進行決策。
例如，某產品開發(fā)企業(yè)，擬對某一項目進行投資，已知初始投資額為15000萬元，經營期為四年，假設該項目投資風險與企業(yè)平均風險相同，可以使用企業(yè)的加權平均資本成本10%作為折現(xiàn)率。企業(yè)在未考慮環(huán)境因素的情況下，計算的項目各年現(xiàn)金凈流量以及凈現(xiàn)值如表1所示：
若企業(yè)結合該投資項目的特點，以及同類行業(yè)或類似投資項目所發(fā)生的環(huán)境成本估計：針對于該項初始投資額為15000萬元的項目，企業(yè)未來將發(fā)生通常的成本為10%，潛在隱藏的成本為4%，或有成本和形象、關系成本均為2%，且企業(yè)估計考慮環(huán)境成本后，項目的資本成本上升為15%。
分攤后的綜合環(huán)境成本百分比＝3.56%／4＝0.89%，即由于環(huán)境成本的存在，經營期經營現(xiàn)金凈流量每期將減少0.89%。計算結果如表2所示：
改進后的投資評估方法優(yōu)點在于將環(huán)境因素融入到投資決策中，由于行業(yè)以及投資項目不同，因此企業(yè)可以因地制宜對其環(huán)境成本項目進行權重估計，不存在一個統(tǒng)一定論的結果，這樣就具備了環(huán)境敏感度特征。當然，對環(huán)境成本項目權重的估計人為因素較多，需要借助于外界以及以往經驗的信息，且企業(yè)趨于一些自利因素的影響很可能不愿花費精力和費用進行環(huán)境成本的估計。因此，對于項目投資評估方法的改進尚存在研究的空間。
三、結論
在低碳時代，企業(yè)的財務管理工作同樣將發(fā)生革命性的變化。投資作為企業(yè)財務管理工作的一個最重要方面，必然面臨著同樣的機遇與挑戰(zhàn)。在投資方面，隨著環(huán)境法規(guī)的日益完善以及企業(yè)環(huán)保責任的加大，環(huán)境成本在企業(yè)投資中所占的比重越來越大，因此在進行項目投資決策時，環(huán)境成本作為一個不可忽視的成本應當被考慮。當然，對于環(huán)境成本的量化尚不存在定論，同時也是理論界尚待解決的難點問題，對于企業(yè)而言，摸索中前進必然有利于其準確的進行項目投資決策，提高企業(yè)價值，同時從長遠來看能夠促進其更好更快的發(fā)展。
參考文獻：
［1］劉根霞：《考慮環(huán)境影響的投資項目財務評估》，《河南工程學院學報（社會科學報）》2008年第1期。
關鍵詞：風險投資 項目 風險因素
一、風險投資項目風險
風險投資也稱創(chuàng)業(yè)投資。風險投資項目即風險投資支持的對象，風險投資項目從本質上與其他投資項目沒多大區(qū)別。風險投資項目是現(xiàn)代科技日新月異發(fā)展的產物，由于其資金來源與投資對象的特殊性，其特點是大多沒有抵押和擔保，大多是面向高新技術，高風險與高收益并存，金融與科技、資金與管理相結合，投資大但流動性很小的中長期投資，信息不對稱，是一種積極的投資，通常是一種投資組合或者聯(lián)合投資的高風險投資。
風險投資項目風險研究的意義在于它是風險投資理論探索的需要，它可以幫助投資者從專業(yè)的角度出發(fā)，防范因投資而帶來的風險和危機，指導風險投資家作出正確的投資決策，依據(jù)風險投資風險的系統(tǒng)特征進行風險識別、評估和防范的理論研究，可以增強風險投資機構的風險意識，為分析和防范其風險提供有效工具，幫助風險投資機構建立風險防范系統(tǒng)；風險投資是推動國家經濟發(fā)展的重要力量，是角逐世界經濟舞臺的需要，產業(yè)結構調整、經濟增長方式改變的需要，健全科技投資體制的需要，對我國的風險投資事業(yè)以及高新技術產業(yè)化發(fā)展都有十分重要的意義。
對項目風險識別的認識是一個逐步深化的過程，風險因素的識別方法可歸納為利用不同的方法來識別風險，從風險不同類型來識別投資風險，將投資項目的風險評估模型化、程序化、定量化，運用公式和模式對項目效率及風險進行評估，做到事前充分的信息搜集和審慎的研究評估，只有這樣方可預測可能出現(xiàn)的風險，事先防范，將投資風險度降低。國內外關于投資風險問題的研究方法主要有實證分析法、規(guī)范分析法、比較研究法和案例研究法。
作為風險識別、評估及防范機制的建設，風險投資項目還存在以下問題：研究內容系統(tǒng)性不夠，缺乏對風險投資的各個主體如投資者、風險投資機構、風險投資項目等面臨風險的系統(tǒng)研究。有關風險因素對投資績效的影響基本上處于理論探討和定性研究的階段，還停留在介紹和探討風險因素研究意義上，現(xiàn)存的不同類型的識別方法、評估指標及防范措施，主觀色彩濃厚，缺少跟蹤研究，其信度、效度還將經受考驗。對風險系統(tǒng)性特征較少反映，缺乏從大量的調查樣本中尋找規(guī)律，風險控制手法相對單一。因此，有必須采用科學規(guī)范的研究方法分析風險投資風險，有助于對風險投資風險識別、評估、防范理論的發(fā)展。
二、風險投資項目中風險的產生
傳統(tǒng)風險是指人們進行風險投資遭到損失的可能性及程度，項目風險機制是項目風險產生、發(fā)展、轉移、分散的機能與規(guī)律。其宏觀機制是投資風險的外源性機制，微觀機制是投資風險的內源性機制，其運行機制即指從項目選擇、項目組織、項目激勵等運行的角度作用于投資的風險，動態(tài)機制從時間與過程的角度作用于投資的風險。
利用分類手段能夠揭示風險的屬性，它分為以下幾種類型： 根據(jù)控制角度分為系統(tǒng)性風險和非系統(tǒng)性風險；根據(jù)項目系統(tǒng)要素分環(huán)境風險、結構風險和行為主體風險；根據(jù)對目標的影響分為工期風險、費用風險、質量風險、市場風險、信譽風險等；根據(jù)系統(tǒng)開發(fā)進程分為：分析階段風險、設計階段風險、開發(fā)階段風險、實施階段風險和系統(tǒng)轉化階段風險等；根據(jù)風險來源分成內部風險和外部風險；根據(jù)風險的性質可分為自然風險、人為風險；根據(jù)風險發(fā)生的損失程度和概率大小可劃分為主要風險和次要風險；根據(jù)風險發(fā)生結果劃分為純粹風險和投機風險。風險投資項目風險的特征是風險的高概率性、風險管理調整的頻繁性、風險出現(xiàn)的規(guī)律性、項目風險的可控制性和風險與收益的辯證統(tǒng)一性。
風險投資項目風險產生的原因分為主觀原因和客觀原因。主要是指信息不充分所導致的風險，它包括項目的組織結構與業(yè)務流程缺陷所導致的組織型風險、項目人員素質及知識結構的不合理導致素質型風險、項目的定位不準所導致的職能型風險；客觀原因主要是指外部環(huán)境的異常變化或市場發(fā)育不成熟給風險投資項目帶來的風險。政策法規(guī)不夠健全帶來的風險、現(xiàn)有的風險資本市場缺乏風險資本的有效退出機制風險、采用技術或技術的集合的不確定性風險，因此，對風險的認識必須上升到系統(tǒng)性的結構層面上。
風險投資風險影響因素一般可歸納為：
戰(zhàn)略風險因素。指項目的長期戰(zhàn)略目標和內外部環(huán)境的適應性對今后項目的生存和發(fā)展的影響，它包括決策因素（判斷和決策失誤程度，意識因素和精神素質，特別是風險意識，信息因素）、政策法律因素（政策因素、法律因素和環(huán)境因素）其中環(huán)境方面的風險因素主要體現(xiàn)為宏觀經濟形勢、投資環(huán)境因素和退出因素。
生產及市場風險因素。它包括管理因素（即管理團隊結構的合理性及人員配置合理性，企業(yè)文化），生產因素（原材料、能源供應及價格狀況，中試風險因素，生產技術人員情況，批量生產風險以及外部企業(yè)與本項目的協(xié)作情況），技術因素（技術的先進性、技術的可替代性、技術壽命的不確定性、技術可行性風險、技術成功的不確定性、技術的適用性、知識產權保護和配套技術的不確定性）、市場因素（市場需求因素、市場的接受能力、接受時間、市場進入障礙、產品競爭能力）；
項目融資風險因素。融資風險方面的因素可分為資金供應、財務狀況及資金成本三個方面。主要是指項目資金不能適時供應，或者經營狀況不佳（或風險發(fā)生）時得不到風險基金持續(xù)不斷支持，或者是獲得資金支持的代價太高，或者周轉困難、支付不靈等而導致項目失敗的可能性。
人因風險因素。領導者因素（因素、道德因素）、員工因素和政府的因素應積極采取防范措施予以清除不利因素。
三、風險投資項目關鍵風險因素的識別
風險識別（Risk工dentificati。n）是指對尚未發(fā)生的、潛在的以及客觀存在的各種風險進行系統(tǒng)地、連續(xù)地預測、識別、推斷和歸納，并分析產生事故原因的過程。必須采取有效方法和途徑識別項目所面臨的以及潛在的各種風險。
項目風險識別的原則必須滿足以下條件，即注重歷史數(shù)據(jù)，杜絕憑直覺管理，持續(xù)的風險管理思想，獨特的效果評價標準，識別的不完全性。
必須要將定性分析與定量分析有機結合，充分利用已有的項目開發(fā)經驗，建立風險投資項目中風險因素結構方程模型，促進投資決策的科學化和規(guī)范化進程，達到隱形直覺管理的最大成效，有利于提高項目投資的成功率，另外，保險是最佳的回避風險的方法，能更有效地發(fā)揮風險投資在國民經濟中的作用。從數(shù)據(jù)收集、變量度量和分析方法角度采用風險識別方法，并使用風險因素與投資績效關系的概念模型來進行風險因素的識別，從而有效地促進風險投資。
四、風險投資項目風險的評估與防范
風險評估也稱風險衡量或度量，它是對風險投資某一特定風險發(fā)生的可能性及風險損失的程度進行估計和度量。風險定性評估方法是一種典型的模糊評估方法，快速地對項目風險進行估計并采取防范措施。應從項目生命周期的角度研究項目風險評估的整體情況，應從風險管理過程的角度研究項目風險評估，應從方法加大對項目風險評估方法的研究。
風險投資項目風險的防范在于建立風險管理防范體系，進行項目風險管理計劃內容和編制，并構建動態(tài)防范體系，以及進行風險控制。強化風險管理與培訓，建立專門的風險管理機構和專職的風險管理人員，事先做好防范措施，使項目避免和降低技術風險帶來的損失。
參考文獻：
[1]蔡莉，熊文.我國風險資本市場的特殊性分析.科學學與科學技術管理，2003.7
摘要：為完善海洋交通工程經濟評估分析中的不確定性和風險性，在借鑒先進區(qū)間經濟評估方法（區(qū)間凈現(xiàn)值法、區(qū)間投資回收期法及區(qū)間內含報酬率法）的基礎上，本文提出將區(qū)間海洋交通工程經濟評估方法有效地運用到海洋交通工程上，為項目可行性提供科學的判定標準。為檢驗區(qū)間經濟評估方法的實用性，對某港口工程以區(qū)間經濟評估分析方法進行了經濟評估和分析，來確定該項目的可行性和可操作性。
關鍵詞：經濟評估分析 區(qū)間 海洋交通工程
015年9月1日，國家海洋局公布今年上半年我國海洋生產總值27 303億元，同比增長6.94%。隨著海洋經濟發(fā)展的推進，海洋交通工程的經濟評估已頗受重視。以往海洋交通工程采用傳統(tǒng)的經濟評估指標，但卻不能消除海洋交通工程實施中存在諸多的信息不確定性和風險不可預見性。基于區(qū)間的經濟評估指標具有緩減和平衡海洋交通工程信息不對稱帶來的不足。
一、基于區(qū)間的海洋交通工程經濟評估分析方法的提出
以未來現(xiàn)金流折現(xiàn)為基礎的傳統(tǒng)經濟評估方法有凈現(xiàn)值法、投資回收期法及內含報酬率法。傳統(tǒng)評估方法的操作性強，關鍵參數(shù)也較易確定，但基于區(qū)間的經濟評估分析方法能消除和處理項目評估中不確定信息更簡單易行。近年來關于項目的區(qū)間經濟分析研究已有一定進展，肖峻（2008）等研究者提出區(qū)間成本的涵義來優(yōu)化決策項目經濟評估；并在此基礎上延伸了確定區(qū)間情況下區(qū)間現(xiàn)金流和區(qū)間利率的概念，提出以區(qū)間凈現(xiàn)值為基礎的經濟評估新方法；上述文獻均將區(qū)間概念運用于電力工程的經濟評估。根據(jù)項目區(qū)間經濟評估方法的實用性和通用性，借鑒肖峻等人的區(qū)間經濟評估指標概念，筆者認為區(qū)間凈現(xiàn)值法、區(qū)間投資回收期法及區(qū)間內含報酬率法同樣適用于海洋交通工程項目的經濟評估。
結合海洋交通工程投資特點，投資內容獨特（每個項目都至少涉及到一項固定資產投資）；投資數(shù)額多；影響時間長（至少一年或一個營業(yè)周期以上）；發(fā)生頻率低和變現(xiàn)能力差導致工程項目投資風險大。那么，基于區(qū)間的經濟評估指標方法更利于減少海洋交通工程項目信息處理的不確定性。本文擬在區(qū)間經濟評估指標概念的基礎上，提出系統(tǒng)的海洋交通工程經濟評估體系：區(qū)間凈現(xiàn)值法、區(qū)間投資回收期法和區(qū)間內含報酬率法。
二、基于區(qū)間的海洋交通工程經濟評估方法的介紹
根據(jù)估計投資項目各年凈現(xiàn)金流量的原則，以及區(qū)間概念是建立在項目計算期的基礎上的，可以確定海洋交通工程的計算周期。假設投資計算期為n，那么各期的現(xiàn)金流為NCF0，NCF1，NCF2…NCFn。NCFn=（CI-CO）n，表示第n期現(xiàn)金流入量CI扣除現(xiàn)金流出量CO的差額，（CI-CO）n即是區(qū)間數(shù)。
（一）區(qū)間凈現(xiàn)值法
以凈現(xiàn)值來體現(xiàn)項目計算期即整個區(qū)間數(shù)值的方法，以既定折現(xiàn)率折算至項目期初的現(xiàn)值之和。區(qū)間凈現(xiàn)值（Interval NPV），簡稱INPV。計算方法如下：
INPV=[（ci-co）t-/（1+ix）t，（ci-co）t+/（1+ix）t]
區(qū)間凈現(xiàn)值法運用如下：
若INPV>0，則意味著不僅能保證項目獲得預定收益外，還可得到更高收益，在經濟上項目可行；
若INPV
若INPV的區(qū)間最小值（NPV-）小于零，INPV的區(qū)間最大值（NPV+）大于零，即NPV-
（二）區(qū)間投資回收期法
就是結合動態(tài)的區(qū)間變化，主要采用以貨幣時間價值為基礎的投資時間回收期來確定項目可行性的方法。區(qū)間投資回收期（Interval PT，簡稱IPT），在項目現(xiàn)金流出量的基礎上，計算項目未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值可以回收的期限。計算方法如下：
（-）t（1+i）-t=[0，0]
也可表示為： =[PT-，PT+]
區(qū)間動態(tài)投資回收期是個區(qū)間化概念，有區(qū)間最小值（PT-）和區(qū)間最大值（PT+），在利用此方法進行判斷項目可行性時，需要以區(qū)間動態(tài)投資回收期和基準投資回收期進行比較和分析，以此來得出最優(yōu)方案。區(qū)間投資回收期法運用如下：
若IPT區(qū)間最小值（PT-）和IPT區(qū)間最大值（PT+）都大于基準投資回收期，則表明項目投資回收期過長，投資風險過大，無法在確定周期內收回投資成本，表示項目在經濟上不可行；
若IPT區(qū)間最小值（PT-）和IPT區(qū)間最大值（PT+）都小于基準投資回收期，則說明項目投資回收期短，極易收回投資成本，在實施項目過程中可控風險，表示項目在經濟上是可行的；
若IPT的區(qū)間最小值（PT-）小于基準投資回收期，IPT的區(qū)間最大值（PT+）大于基準投資回收期，即PT-
（三）區(qū)間內含報酬率法
就是在動態(tài)區(qū)間范疇下，根據(jù)項目本身內含報酬率來評價方案優(yōu)劣的一種方法。區(qū)間內含報酬率（IIRR），是項目計算期區(qū)間內未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，或者說是使項目整個計算期內投資項目凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。計算方法如下：
（-o）t（1+IRR-）-t=[0，0]
也可表示為：
=[IRR-，IRR+]
區(qū)間內含報酬率是一個區(qū)間化的概念。在項目實施過程中，區(qū)間內含報酬率大于基準資金成本率（基準收益率）則項目可行，且在合理范圍內，區(qū)間內含報酬率越高方案越優(yōu)。區(qū)間內含報酬率法運用如下：
若IIRR的區(qū)間最小值（IRR-）和IIRR的區(qū)間最大區(qū)（IRR+）都大于基準投資收益率，則表明項目投資能獲得預期收益，表示項目在經濟上可行；
若IIRR的區(qū)間最小值（IRR-）和IIRR的區(qū)間最大區(qū)（IRR+）都小于基準投資收益率，則表示項目投資根本無法獲得預期收益，該項目在經濟上不可行；
若IIRR的區(qū)間最小值（IRR-）小于基準投資收益率，IIRR的區(qū)間最大區(qū)（IRR+）大于基準投資收益率，則表示項目投資獲得預期收益具有不確定性，該項目實施在經濟上有風險。
三、基于區(qū)間的海洋交通工程經濟評估方法的運用
（一）某海洋交通工程簡介
該海洋交通工程位于東南沿海，交通工程建設規(guī)模為3萬噸級外海散雜泊位1個。項目計算期32年，其中項目建設期2年，使用期30年。項目設計年吞吐量80萬噸，本項目竣工投產后，第一年完成設計吞吐量的60%（計48萬噸）；第二年完成80%（計64萬噸），第三年達到設計吞吐量80萬噸。
本項目總投資估算19 806.9萬元（含建設期貸款利息412.9萬元）。資金來源和籌措是自有資金6 932.4萬元（不計息），占總投資的35%；其余65%（計12 874.5萬元）由項目業(yè)主向商業(yè)銀行貸款解決。根據(jù)資金來源和籌措的比例，按目前銀行5年以上貸款利率計，再考慮潛在的通貨膨脹和風險系數(shù)。因此，本項目的財務基準收益率確定為8%。根據(jù)國家發(fā)改委、建設部頒發(fā)的《建設項目經濟評價方法與參數(shù)》（第三版）的要求，目前對于海洋交通港口基礎設施項目社會折現(xiàn)率采用8%。
以該海洋交通工程為例，計算期內的區(qū)間現(xiàn)金流量如表1 所示。海洋交通行業(yè)區(qū)間財務基準利率為[8%，11%]，基準投資回收期為12年，研究該項目在經濟上的可行性。
（二）基于區(qū)間的海洋交通工程經濟評估方法的計算和運用
結合各年的效益、費用量情況，在確定的海洋交通工程計算期32年內，利用選取給定的海洋交通港口基礎設施項目的社會折現(xiàn)率8% 作為區(qū)間折現(xiàn)率，分別用INPV 法、IPT 法和IIRR 法三種方法對該項目進行經濟評估，計算結果見表2 所示。
通過表2的計算結果，從INPV指標分析來看，區(qū)間凈現(xiàn)值的區(qū)間中位數(shù)2 605.52萬元大于零，表明不僅能保證項目得到預定收益，還可獲得更高收益；從IPT 指標分析來看，區(qū)間投資回收期的區(qū)間中位數(shù)9.1年小于基準投資回收期10年，能夠收回初始投資；從IIRR 指標分析來看，區(qū)間內含報酬率的區(qū)間中位數(shù)9.225%大于基準收益率8%，表明該項目預期收益明顯。可見，本項目經濟評估方法下各項指標均較好，符合經濟評價要求，經分析本項目經濟上可行。項目有較強的抗風險性，項目生命力較強。從經濟與社會影響角度分析，本項目的建設對腹地內的國民經濟可持續(xù)發(fā)展起著較大的作用。
本文采用動態(tài)區(qū)間分析方法，建立了一套基于區(qū)間現(xiàn)金流和項目區(qū)間計算期的海洋工程經濟評估方法體系，分別用區(qū)間凈現(xiàn)值（INPV）法、區(qū)間動態(tài)投資回收期（IPT）法和區(qū)間內部收益率（IIRR）法進行評估確定計算期內項目的經濟可行性。這個評估方法體系有助于海洋工程經濟評估實施者作出更科學的判斷。J
參考文獻：
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3.王凌燕.煤炭企業(yè)項目投資風險評估研究[D].內蒙古科技大學，2012.
關鍵詞：教學改革;項目導向;創(chuàng)新能力;實踐教學
中圖分類號：G642.41 文獻標志碼：A 文章編號：1674-9324（2016）40-0174-02
投資項目評估課程具有綜合性強、實踐要求高、應用領域廣等特征。在教學過程中引入項目導向法，加強項目案例分析，并與實驗教學相結合，使學生對理論知識的認知和掌握在實驗聯(lián)系中加以深化和應用，真正實現(xiàn)“在做中學”的理想教學模式，是本課程教學改革的新方向。
一、投資項目評估課程開展項目導向教學的創(chuàng)新思路
在項目導向的前提下，教學重心由理論教學向理論與實踐并重的模式轉移，學生既要掌握課程所涉及的知識與技能，還需跟隨學習模塊的推進完成項目評估的任務，并在此過程中領悟理論知識，熟練評估流程，掌握評估技能，達到課程教學的目的。相比傳統(tǒng)教學，這種教學理念在人才培養(yǎng)、教學方式、課程設置和師資隊伍建設方面都有所創(chuàng)新。
1.轉變人才培養(yǎng)。投資項目評估課程的教學，除了理論知識的傳授，還要培養(yǎng)學生的應用能力，完成投資項目的評估工作。引入項目導向教學法，加強學生對項目設置的參與性，有利于提高學生的動手能力和應變能力。在“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的時代背景下，發(fā)揮課程的實用價值，理論與實踐并重，加大實驗課程的比例，突出投資專業(yè)特色，培養(yǎng)適應市場需求的畢業(yè)生，為創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新項目提供專業(yè)的評估工作人員，為新時代培養(yǎng)高、能、尖、專的人才，是人才培養(yǎng)主要方向。
2.改革教學理念。現(xiàn)有的教學實踐表明，學生主動學習意識不強和理論與實踐結合不夠緊密是比較突出的問題。這需要從課程教學內容、教學模式，乃至課程體系進行改革。以項目為導向調整教學內容、創(chuàng)新教學模式、重組課程體系，利用翻轉課堂、慕課、教學平臺等新的教學手段，凸出項目教學，加強實境訓練，發(fā)揮學生的主觀能動性。把鞏固學生的專業(yè)知識、提高應用能力和創(chuàng)新能力作為投資項目評估課程教學改革的核心，培養(yǎng)理論水平和操作技術全方位發(fā)展的新時代大學生。
3.設置教學模塊。投資項目評估知識的實踐應用領域很廣，按照評估工作進程來設置教學模塊符合專業(yè)發(fā)展的需要。在具體的教學中以項目導向為驅動，按照教材和教學課程安排，可以把課程教學內容劃分為不同的模塊，通過項目設計把不同模塊聯(lián)系起來。實踐操作以模塊為核心，不同模塊能夠分開實施，編制獨立的實驗指導書，單獨填寫實驗報告。同時又可以聯(lián)合起來形成投資項目的整體評估報告，集中反映投資項目的經濟價值。不僅如此，模塊設置與理論教學并不沖突，教學時間安排與實驗進程也不矛盾，理論知識學習與實踐操作安排互相銜接，學生的課堂學習與實境演練相輔相成。
4.建設“雙師型”師資隊伍。引入項目導向法以后，投資項目評估課程對教師的能力要求有所提高。教師除了具備扎實的理論功底，能夠嫻熟傳輸課堂教學知識，還需要具備豐富的投資項目評估經驗，可以引導學生開展實踐項目的方案設計和評估操作，這就需要建設理論與實踐并重的“雙師型”教學團隊。不斷激勵教師通過實驗技能培訓、項目開發(fā)、學習深造等增強實驗教學的水平，達到參與項目運作的職業(yè)要求，還可以通過外聘專家進入教學隊伍或者開展師資培訓等來提升教師的專業(yè)素養(yǎng)。
二、項目導向教學法在投資項目評估教學中的實踐
1.教學進程規(guī)劃。投資項目具有獨特的時間和空間，是一個便于計劃、籌資、執(zhí)行的時間和空間單位，項目導向教學法下的投資項目評估課程教學也是一個系統(tǒng)化的活動，其遵循一定的工作流程：（1）選擇設置評估項目，引導學生分組設立投資項目，并對項目進行歸類;（2）制定項目評估計劃，落實教學實踐地點、方式和基礎資料準備等內容;（3）實施項目評估計劃，并根據(jù)不同項目的特點進行靈活調整;（4）檢驗項目評估結果，如，教學目標是否實現(xiàn)、教學過程是否合理、評估方法的是否有效等;（5）反饋項目評估效果，總結亟需整改的問題，并提出應對措施。
2.教學項目設計。本文以投資項目評估工作中的經濟決策模塊為例，進行項目導向教學。在引導學生分組選定投資項目，完成前階段的教學和實踐任務以后，后續(xù)經濟費用效益分析的教學設計如表1所示：
3.教學項目實施。在項目設計的基礎上，通過引導學生完成投資項目評估過程所涉及任務的方式來實施項目。教師以理論知識傳授為主，案例講解和實踐操作指導為輔。學生分組對選定的投資項目進行評估，包括基礎條件評估和投資決策分析等一系列的評估任務，并最終形成評估報告。在此過程中，學生發(fā)揮主觀能動性和豐富的創(chuàng)造力，對投資項目的各個環(huán)節(jié)進行評價，掌握相關知識和技能。教師掌控學生的操作進程，并進行必要的指導。
4.教學效果檢驗。引入項目導向法后，既要延續(xù)傳統(tǒng)教學的理論考核，還需考察學生的實踐技能，學生小組的項目實施報告、已經完成并提交的項目成果、參加投資決策類比賽的成績等都應作為考察依據(jù)。教師對教學的各個環(huán)節(jié)進行總體監(jiān)控，學生小組在每一個教學模塊完成后，通過講評演示的方式把本小組的項目實施內容進行展示，教師和其他組的學生對這些項目成果進行評價分析，教師引導學生對優(yōu)秀的項目進行總結，交流實踐過程的得失，從而進一步提升學生對相關知識和操作技能的認知水平。
三、項目導向教學法在投資項目評估教學應用中的思考
1.擴充案例教學，增加實踐課時。教學案例能夠讓學生直觀感受投資項目評估所涉及的領域和評估方法的實用性，學生還可以通過課后閱讀和專業(yè)導讀，接觸更多的投資項目，了解已有項目的投資評估運作，并通過實踐課時來訓練動手能力，不斷提高自主解決問題和分析問題的水平。采用課堂討論與項目交流的方式，可以清楚認識自身的不足和其他同學的優(yōu)勢，從而取長補短，總結經驗，共同進步。
2.細化項目選擇，避免出現(xiàn)偏差。從培養(yǎng)學生的創(chuàng)新能力出發(fā)，結合前期教學效果，以學生為主來選擇項目具有一定的可操作性，也符合培養(yǎng)創(chuàng)新型人才的教學目標。但是，教師要起到關鍵的指導作用，在實驗指導書中詳細列出項目選擇的方法、需要考慮的因素和注意的問題等，將任務細化，把握項目的難易程度，并且還要隨時掌握學生的學習情況，并在教學過程中進行適度的調整。
3.改善考核辦法，調整評價思路。試卷考核是投資項目評估課程的傳統(tǒng)考核方式，引入項目導向法以后，實踐環(huán)節(jié)的操作水平也要加以反映，僅靠試卷成績很難完整體現(xiàn)學生的學習水平。現(xiàn)有的考核比例不夠科學，對學生實踐能力的考核力度不夠，課時較少，成績績點較低，這極大地影響了學生對實踐環(huán)節(jié)的重視程度。因此，需要對現(xiàn)有的課程考核方式進行改革，可以把學生實際操作形成的資料納入進來作為考核依據(jù)，科學合理地反映學生的學習水平和實踐效果。還可以采用過程性考核和終結性考核相結合的方式，既注重理論考核，也要對項目實施過程中的階段性成果進行考核，還需要對評估過程中形成的實驗報告等進行終結性考核。
4.改變教學理念，加強學生參與。改革教學理念，以培養(yǎng)和提升學生的創(chuàng)新能力為核心，將項目評估的主動性和決策權交予學生，這將對學生的學習能力有很大的促進作用。在教學過程中，教師要關注學生的階段學習效果，重視學生的學結和歸納，消除學生學習和實踐中反映出來的知識盲點，培養(yǎng)學生的參與性和互動性，加強學生與學生之間、學生與教師之間的交流，做到教學相長，教與學共同進步。投資項目評估課程傳統(tǒng)的教學模式以教師教授為主，學生參與度不高，學習積極性不夠，難以掌握和應用投資決策方法。在面臨具體的評估任務時，實際動手能力偏弱。引入項目導向教學法作為傳統(tǒng)教學手段的有益補充，對于教學質量的提高和學生綜合素質的提升有著積極的促進作用。把項目導向教學法的項目導向、教學結合和情景設計等特點在調整教學內容、創(chuàng)新教學模式和完善實踐教學等方面發(fā)揮出來，有助于統(tǒng)一理論教學和實踐操作，激發(fā)學生的創(chuàng)造能力和主觀能動性，增強學生的就業(yè)競爭力。
參考文獻：
[1]周慧B.論項目導向教學在高職教育中的運用[J].繼續(xù)教育研究，2009，（1）：39-41.
關鍵詞：能源項目；投資決策；貼現(xiàn)現(xiàn)金流法；實物期權
中圖分類號：F407.2 文獻標識碼：A 文章編號：1671-9255（2014）04-0037-06
能源項目具有投資金額大、建設周期長、技術難度高、投資風險大等特點，決定能源項目投資效益的第一步就是對能源項目的價值評估。目前，有多種價值評估和投資決策分析方法，包括以貼現(xiàn)現(xiàn)金流法為主的傳統(tǒng)投資決策方法和實物期權方法，每一種方法都有其自身的假設條件和應用效果，為了科學合理的評價能源項目，有必要對各種方法進行綜述分析和比較研究。
一、能源項目的傳統(tǒng)投資決策方法
（一）傳統(tǒng)決策方法
能源項目的傳統(tǒng)投資決策方法主要是貼現(xiàn)現(xiàn)金流法（DCF），通過考慮整個生命周期的能源開發(fā)項目的各種利益和成本現(xiàn)金流量的計算方法，并對這些發(fā)生在不同時間點的成本和效益轉換在同一時間比較資金的使用時間。DCF評價方法主要有凈現(xiàn)值（NPV）法、內涵報酬率（IRR）法、效益費用比率法。
1.凈現(xiàn)值（NPV）法
凈現(xiàn)值法是指某一能源項目在整個項目開發(fā)周期中每年所發(fā)生的凈現(xiàn)金流量按一定的貼現(xiàn)率計算，得到凈現(xiàn)值，以此作為投資決策的依據(jù)。計算公式如下：
其中，NPV代表該能源資源項目的凈現(xiàn)值，CIt為該能源項目在第t年產生的現(xiàn)金流入，COt為該能源項目在第t年產生現(xiàn)金流出，r為貼現(xiàn)率，n為該能源項目壽命周期。判斷依據(jù)：只有當NPV>0時，該能源項目才能進行投資開發(fā)。
2.內含報酬率（IRR）法
內含報酬率法是使某一能源項目在整個項目開發(fā)周期內各年凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和等于零的折現(xiàn)率，它能反映項目為其所占有資金所能提供的盈利率。計算公式為：
其中，IRR為內含報酬率，CIt為該能源項目在第t年產生的現(xiàn)金流入，COt為該能源項目在第t年產生現(xiàn)金流出，r為貼現(xiàn)率，n為該能源項目壽命周期。判斷依據(jù)：設投資者要求獲得的基準收益率為i0，則只有當IRR≥i0時，該能源項目才能進行投資開發(fā)。
3.效益費用比率法
效益費用比率法是指某一能源項目在整個項目開發(fā)周期內所產生的效益現(xiàn)值之和與費用現(xiàn)值之和的比值，記為CI/CO。計算公式為：
CIt為該能源項目在第t年產生的現(xiàn)金流入，COt為該能源項目在第t年產生現(xiàn)金流出，r為貼現(xiàn)率，n為該能源項目壽命周期。判斷依據(jù)：當CI/CO>1時，能源資源開發(fā)項目才具有經濟可行性。
（二）傳統(tǒng)投資決策方法的缺陷
以貼現(xiàn)現(xiàn)金流法為主的傳統(tǒng)投資決策方法的最大優(yōu)點是它考慮了資金的時間價值，能動態(tài)反映能源項目的經濟價值。但是它也有著天生的缺陷和不足，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：
1.沒有考慮不確定性與投資價值的關系
能源項目具有較大的不確定性，其投資和發(fā)展面臨著市場環(huán)境的變化，利用凈現(xiàn)值法對能源項目投資決策的計算步驟是：首先，確定項目開發(fā)周期中每年所產生的凈現(xiàn)金流量；然后，根據(jù)能源項目的風險大小確定貼現(xiàn)率；最后，計算出項目的凈現(xiàn)值，判斷是否進行投資。由于預測能源項目長期的現(xiàn)金流很難，且能源項目未來現(xiàn)金流量容易受能源價格、市場利率、通貨膨脹率、匯率、國家政策等不確定性因素的影響，因此，當能源項目面臨未來的不確定性越大，凈現(xiàn)值法則越不可靠。
2.確定貼現(xiàn)率具有主觀性
凈現(xiàn)值法中最重要的就是確定貼現(xiàn)率，貼現(xiàn)率是受到企業(yè)資本結構、行業(yè)風險、通貨膨脹率等因素影響，反映了項目所具有的風險，貼現(xiàn)率的高低會影響投資者對能源項目的投資決策。然而，能源項目折現(xiàn)率往往是管理者依據(jù)自身經驗而確定的數(shù)值，反映著管理者的預期，具有較強的主觀性。
3.容易忽視具有長期戰(zhàn)略意義的項目
從長遠看，能源項目的投資建設事關國家能源戰(zhàn)略布局，是國民經濟穩(wěn)定運行、人民安居樂業(yè)的物質保障。若僅以貼現(xiàn)現(xiàn)金流法對項目進行評估，可能會因凈現(xiàn)值為負或內含報酬率低于基準收益率而否定該項目投資，對國家經濟、人民生活、企業(yè)經營帶來長遠損失。因此，在對項目進行投資決策時應注意考慮項目具有的長遠戰(zhàn)略價值。
4.忽略了投資者的柔性管理
在能源項目具有的不確定性越大的情況下，投資者的積極主動管理就顯得越重要。在項目投資實施的過程中，投資者可根據(jù)能源項目的自身情況和市場環(huán)境的變化對項目做出相應調整，即柔性管理。而傳統(tǒng)投資決策方法是假設未來的管理均在項目開始投資時就已確定，從而忽略了投資者的柔性管理。
5.忽視了項目投資決策的不可逆性和可延遲。
傳統(tǒng)的投資決策方法的一個重要假設是資本投資具有可逆性，認為市場條件沒有預料的好，可以很容易撤出項目，收回初始投資。而現(xiàn)實中的投資項目一般流動性差，存在沉沒成本，特別是能源項目，一旦投入，就不容易撤出。例如，最初的能源勘探成本將無法收回，成為沉沒成本，而已建設的一些工程或購置的特種設備也無法按原價進行出售。
二、實物期權法的特點
由于傳統(tǒng)投資決策方法無法較好地處理柔性管理和提高能源項目在不確定性環(huán)境下的投資價值，實物期權理論便逐漸進入理論界和實務界的視野。實物期權理論是金融期權理論在實物資產期權的延伸，是對傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法的改進，是從一個新的視角去看待不確定性。實物期權理論本質上是一種思維方式，它考慮標的資產的凈現(xiàn)值與不確定性所隱含的期權屬性。傳統(tǒng)投資理論中，認為不確定性會降低資產價值，但實物期權理論認為，如果投資者能有效管理投資項目，則不確定性將會增加項目的價值。 Arrow和Fisher（1974）首次提出了實物期權思想，他們認為在不確定環(huán)境下不可逆投資決策中延遲投資是具有價值的。[1]1977年，Myers第一次提出了“實物期權”（Real Option）一詞，他認為柔性管理和金融期權具有一些類似的特點，如對一項實物資產的看漲期權是賦予企業(yè)擁有按約定價格購買標的資產的權利而非義務；同時，看跌期權是賦予企業(yè)擁有按約定價格出售資產的權利。[2]期權價值的核心就是其權利和義務的不對稱。如同金融期權一樣，在對項目進行投資分析時，利用實物期權理論擴大收益和限制損失。但與金融期權相比，實物期權和金融期權的差別主要表現(xiàn)在以下4個方面：
（1）非獨占性。金融期權具有所有權的獨占性，而實物期權則不同。雖然有些實物期權也具有獨占性，但在多數(shù)情況下，項目的投資機會可能被多個競爭者所擁有，即實物期權可以被多個投資者擁有，也意味著實物期權具有競爭性。（2）非交易性。期權的交易性包括兩方面，即標的資產的交易性和期權本身的交易性。對于金融期權來講，由于標的資產和期權都在是市場上公開交易的，具有一個比較有效的市場。而實物期權則不同，其標的資產幾乎不存在交易市場，此外，實物期權本身也不能單獨進行交易。（3）先占性。由于實物期權的非獨占性或競爭性，率先執(zhí)行實物期權往往可以獲得先發(fā)優(yōu)勢，取得戰(zhàn)略主動權，從而實現(xiàn)實物期權的最大價值。（4）先后相關性。對于金融期權來說，期權到期時的價值完全取決于標的資產的市場價格和執(zhí)行價格，與其他因素無關。而在多數(shù)情況下，企業(yè)或項目開發(fā)所擁有的各種實物期權之間存在先后相關性，即一個實物期權的執(zhí)行價值不僅取決于當時自身的特征，而且還與其它尚未執(zhí)行的實物期權有關，即實物期權具有復合性。[3]
三、實物期權的類型及計算方法
（一）實物期權的類型
實物期權理論經歷了三十多年的發(fā)展和實踐，已形成較為完善的理論體系。實物期權的總價值（ENPV）是實物資產未來產生的現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值（NPV）與實物期權的價值（OP）之和，即：ENPV=NPV+OP。能源項目所隱含的實物期權大致可以分為如下幾種：
1.延遲期權
當項目的外部和內部環(huán)境出現(xiàn)較多問題，決策者認為該項目的前景不容樂觀時，決策者有權推遲投資，以獲得更多的市場信息和技能，直到外部和內部問題減少到決策者可以控制時再進行投資，從而降低項目失敗的風險，這項權利就是延遲期權。例如，當能源價格未來趨勢不明確，投資決策者有權決定推遲能源開發(fā)。只有當能源價格上升幅度足夠大，決策者才會投資；如果能源價格發(fā)生持續(xù)下跌，將會放棄投資項目。因此，未來能源開采項目具有的投資機會價值為max（V-I1，0）其中，V類似于期權到期的市場價格，表示項目預期的現(xiàn)金流現(xiàn)值，I1類似于期權到期時的執(zhí)行價格，表示項目投資支出。其投資條件為：V>I1，即只有當項目預期的現(xiàn)金流現(xiàn)值V大于投資支出時，投資才具有價值。
2.擴張投資期權
能源項目投資者擁有根據(jù)項目實際進展和市場情況來決定在未來增加投資、擴大規(guī)模的權利。擴張投資期權具有重要的戰(zhàn)略性意義，例如，當能源價格或其他市場條件優(yōu)于預期，則投資者可以通過再增加成本IE來擴大生產規(guī)模（x%），這類似于支付執(zhí)行價格IE，得到初始規(guī)模額外的x%的擴張期權，其價值為V+max（xV-IE，0）。
3.收縮投資期權
收縮投資期權是與擴張投資期權相對應的實物期權，即項目投資者有權在未來時間內減小項目的投資規(guī)模，以降低投資風險。如投資能源項目后，能源市場條件變得比預期的差，則投資者可以將生產規(guī)模減小c%，類似于看跌期權的標的資產是項目初始規(guī)模c%的那一部分，執(zhí)行價格為潛在的執(zhí)行成本（IC），價值為max（IC-cV，0）。
4.放棄期權
在未來時間內，如果項目的收益不足以彌補投入的成本或市場條件變壞的情況下，投資者有權放棄對項目的繼續(xù)投資，以控制繼續(xù)投資的可能損失。例如，當投資能源項目后，由于能源價格非常低或其他原因，投資者可以向放棄投資，以清算價值為執(zhí)行價格的放棄期權。該期權可以看作是投資項目的現(xiàn)值為V，執(zhí)行價格為清算價格或最優(yōu)轉換用途的價值（A）的美式看跌期權。該期權可以使管理者得到的價值為max（V，A）。
5.增長期權
項目投資者通過初始投資獲得成功后，獲得未來成長的機會，而擁有在未來一段時間進行新的投資機會的權利。例如，由于技術進步，在能源開發(fā)項目中發(fā)現(xiàn)了新的資源或新的副產品，這是基于投資者做出最初的投資，否則不能獲得發(fā)現(xiàn)新資源或新的副產品的機會。
6.轉換期權
項目投資者擁有根據(jù)市場情況轉換項目的投入要素或產出品的權利。以石油冶煉為例，若把石油冶煉設備設計為可以選擇使用多種能源（例如燃料油、煤氣或電力），而且還可以將原油轉化為多種產品（例如汽油、油或聚酯），則投資者可根據(jù)其投入要素和產出品的價格波動，選擇在未來將投入轉化為最便宜的投入，或將產出轉換為將來最有利可圖的產出品。
7.復合期權
能源項目投資的每一階段并非相互獨立的，而是具有先后相關性。每一階段的投資都賦予投資者擁有對后續(xù)投資的一個期權，其價值是以后階段的價值，其成本是進入下一階段所必須的投資成本支出。
（二）實物期權的計算
1.假設前提
（1）資本市場是完善的，沒有交易成本。即能源投資市場是充分自由且有效的情況下，項目中所嵌套的期權的獲取或是放棄不會產生成本。該假設基礎是建立在無套利原則之上的。（2）能源價格服從幾何布朗運動。設任意一種能源價格p，在風險中性環(huán)境下有以下隨機過程：
其中，σP為能源價格變動的瞬時標準差，dZP為維納過程增量，并服從N（0，1）分布。（3）無風險利率r為確定的常數(shù)。（4）標的資產不分紅。 2.實物期權的計算方法
實物期權價值主要有三種計算方法：偏微分方程式法、模擬方法與二叉樹法。
（1）偏微分方程式法
偏微分方程式法是指以偏微分方程和其邊界條件為基礎對期權價值進行數(shù)學表達的一種數(shù)學方程，它將連續(xù)變化的期權價值與可參考證券的市場價格變化聯(lián)系在一起。最具代表性的是Black-Scholes公式：
其中，
C為看漲期權的價值；S0為標的資產現(xiàn)在的價格；K為看漲期權的執(zhí)行價格；r為無風險收益率；σ為標的資產收益率的方差；T為期權合約的有效期；N（d1）、N（d2）分別為標準正態(tài)分布隨機變量小于d1、d2的概率。
（2）模擬方法
模擬方法是將資產價格從當前價格到未來期權到期日之間可能的價格變化路徑給列示出來，確定每種路徑終點的最優(yōu)策略，并計算其收益。然后將這些收益值進行平均，再將平均值貼現(xiàn)到現(xiàn)在得到期權的現(xiàn)值。最常用的是Monte Carlo模擬方法，它能夠處理實物期權應用中很多方面的問題，包括復雜的決策規(guī)則以及期權價值與標的資產的復雜關系，而且模擬分析由新增加的不確定性因素所帶來的計算量比其他數(shù)值方法小。
（3）二叉樹期權定價模型
在一個多階段的二叉樹模型中，假設在每個時間點，標的資產價格都有兩種變化可能（上升或下降）。t=0時，資產具有初始價值S0，在一個較短時間段內t=1時，資產價格上升為Su概率為p，價格下降到Sd概率為1-p；在t=2時，資產的價值可能為Suu、Sud、Sdd，以此類推。
在二叉樹期權定價模型中，可根據(jù)到期日的結果分布，沿著二叉樹倒推出實物期權在t=0時的價值。
四、實物期權在能源項目中的研究與應用
實物期權方法最早應用于石油、天然氣、銅礦等自然資源領域，隨后在企業(yè)價值評估、風險投資、企業(yè)并購與破產及研發(fā)項目評價等領域也得到廣泛應用。本文主要論述實物期權方法在能源投資項目的研究與應用。
國外學者對實物期權方法的研究和應用都較早，并取得了一定的研究成果。Tourinho（1979）首次運用期權定價技術對油氣儲量價值進行評估。[4]Brennan、Schwartz（1985）首次將資產定價方法與實物期權分析方法聯(lián)系起來，在充分考慮礦山經營靈活性的基礎上，從礦山最優(yōu)化開采的角度建立了礦山投資價值評估方法，但該方法由于其微分方程過于復雜，無法獲得解析解。[5]Paddock、Siegel和Smith（1988）在Brennan和Schwartz的研究基礎上提出了在石油勘探開發(fā)領域應用期權估價法的經典模型，將此方法應用于評價對油氣資源何時開發(fā)，是最早的實物期權在油氣投資決策中應用研究。[6]隨后，F(xiàn)rimpong和Whitinng（1997）從礦產資源開發(fā)項目的可行性研究角度出發(fā)，建立了礦山價值的評估方法。[7]Kemma（1993）以殼牌公司為研究對象，對期權估價法在實踐操作方面進行了研究，這是首次在公司決策應用的嘗試。Pickles、Smith（1993）利用二叉樹模型對石油資產估價進行了研究。Beliossi（1996）以Lasmo公司為例，對Paddock，Siegel和Smith（1988）模型進行了擴展，提出了評價油氣公司價值的方法。Amram和Kulatilaka（1999）闡述了實物期權在四步解決過程：構造應用框架；期權定價模型的實現(xiàn)；結果的檢查；必要時進行再設計。這四個步驟使得實物期權理論具有很強的實踐性。[8]Dias、Antonio（2004）研究運用實物期權方法在油田開發(fā)時的投資規(guī)模和投資時機。[9]Cortazar、Gravet和Urzua（2008）擴展了Brennan和Schwartz模型，利用LSM模擬方法進行求解，該模型考慮了便利收益的隨機變動，實證研究主要集中在礦產品價格和便利收益的隨機變動行為上。[10]
國內學者對實物期權的研究始于20世紀90年代末。陳小悅、楊潛林（1998）最先引入實物期權的概念，將期權定價理論引入實物投資領域，介紹了實物期權的基本分類 ， 并使用離散模型和連續(xù)模型對實物期權進行估值。[11]柳興邦（2002）引入實物期權方法進行油氣勘 探經濟評價，并對凈現(xiàn)值法和實物期權方法進行了比較，認為實物期權方法更適合油氣勘探經濟評價工作。[12]張能福、蔡嗣經（2002）對礦山投資項目中的投資時間長、價格波動大等不確定性進行了分析，認為這些不確定因素常常導致現(xiàn)金流量法低估礦業(yè)工程的投資價值，運用期權定價理論評估礦業(yè)工程投資機會是合理的。[13]高世葵、黃大忠（2004）綜述分析了油氣勘探項目的各種經濟評價方法，包括傳統(tǒng)方法和實物期權法，并用實物期權評估了石油勘探項目的不確定性所帶來的投資機會柔性管理的期權價值。[14]張磊、胡城翠（2007）對煤炭資源實物期權價值進行分析，驗證實物期權方法比傳統(tǒng)的煤炭資源開發(fā)投資評價方法更能提高煤炭資源資產的價值。[15]黃生權、陳曉紅（2006）根據(jù)礦業(yè)投資項目的投資特征 ，分析了礦產品價格和成本的隨機性，運用實物期權理論，建立了礦業(yè)投資最佳時機決策模型，并運用實例驗證了模型的有效性。[16]王曉麗（2010）通過采用GARCH（1，1）模型對B-S期權定價模型中的波動率參數(shù)進行預測，可以更精確地對期權進行定價，從而更好地服務于企業(yè)的并購決策。[17]李松青（2010）認為以DCF法為主的各種礦業(yè)權價值評估方法對礦業(yè)活動的不確定性考慮不周，不能科學的對礦業(yè)權價值進行評估，實物期權理論可以研究礦業(yè)權價值評估問題。[18]張雪梅、戴桂鋒（2013）根據(jù)實物期權理論對傳統(tǒng)凈現(xiàn)值定價模型進行了修正，提出了延遲期權定價模型，并結合礦業(yè)投資價值評估闡述了該模型的應用價值和方法。[19]
五、結語
本文在論述有關能源項目投資決策方法的基礎上，分析和比較了傳統(tǒng)評估方法和實物期權法，現(xiàn)將當前評估方法的特點及其未來發(fā)展的趨勢總結如下： （1）傳統(tǒng)項目評價方法未考慮項目的高風險性、高投入性以及不可逆性，忽略了項目投資的靈活性價值。傳統(tǒng)項目評價方法低估了能源投資項目的價值，對投資項目不能科學合理的評價，會導致企業(yè)做出錯誤的投資決策。以凈現(xiàn)值為代表的傳統(tǒng)決策方法對于不確定性較高的項目的投資決策缺乏科學性、合理性以及有效性。
（2）能源項目投資隱藏著多種期權性質，這些期權并非相互獨立、互無關聯(lián)而是相互影響、相互作用，不同期權之間構成了復合期權。在運用實物期權理論進行能源項目投資決策分析時，關鍵在于發(fā)現(xiàn)和挖掘出項目中所隱藏的期權，只有正確判斷其隱含的期權性質，才能對項目投資決策做出正確的評估。
（3）實物期權的理論研究已逐漸趨于成熟，其運用范圍也逐漸得到擴大，一些學者將實物期權的思想方法運用到投資決策、自然資源價值評估、無形資產評估、企業(yè)并購、股票定價等方面。
總之，實物期權的柔性操作策略所具有的價值，正逐漸被學者和投資者所重視、研究和應用，相信實物期權方法在投資決策、價值評估、資產定價等方面將發(fā)揮越來越重要的作用。
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項目價值評估的常用方法為貼現(xiàn)現(xiàn)金流法（DCF）。但DCF只重視當前可預測的現(xiàn)金流而忽視了管理柔性（即期權特性），這可能導致低估項目的價值。事實上，市場的不確定性越強，管理的柔性就越大，投資的期權價值就越高。因此，在不確定的環(huán)境條件下，采用實物期權的方法評估項目的價值更具合理性。
實物期權價值評估的方法有兩類：一類是由Black-Scholes提出的B-S模型，該方法借鑒金融期權定價的方法，常用來評估簡單的實物期權情況，如延遲決策、研發(fā)、許可、專利、成長機會和放棄等。雖然理論上很有吸引力，但實際應用一直受限于各種技術的復雜性，缺乏解決問題的直覺知識和嚴格的假設。另一類是Cox、Ross和Rubinstein開發(fā)的二叉樹期權價值評估方法，該方法由于其直觀性和易于使用而獲得廣泛應用。同時，該模型能避免B-S等只能單一期權而不能處理多期權狀況。因此，本研究采用二叉樹模型。另外，由于未來環(huán)境的不確定性決定了項目的現(xiàn)金流、折現(xiàn)率等參數(shù)不可能被精確估計，決策者只能根據(jù)可能性進行推斷。所以，本文將模糊理論和二叉樹方法有機結合去評估具有實物期權的項目。
二、評估方法的基本原理
很多企業(yè)在投資時往往只考慮日后如何經營，卻很少想過如何適時兌現(xiàn)投資，更少想過如何收拾虧損殘局。本文作者在大型控股集團公司工作多年，他們在該文中提出“投資時就要考慮退出”的觀點，結合香港和記黃埔公司的諸多操作實務，解釋了如何選擇適當?shù)臅r機、適當?shù)耐緩剑瑢崿F(xiàn)投資順利退出。尤其應該注意的是，作者還提出了投資退出并不只限于項目虧損時的萬不得已，而應該是主動的發(fā)展戰(zhàn)略，在恰當?shù)臅r機以退為進。
對于中國的行政總裁、財務經理和投資經理來說，此文能使你在投資時考慮得更周全，使投資項目不僅有一個良好的開始，更有一個完美的結局。
對企業(yè)來說，投資總是做“加法”容易，做“減法”難。企業(yè)通過投資、再投資壯大規(guī)模后，往往面臨著如何退出已有投資的問題。不少企業(yè)正是由于沒能在投資的進入與退出之間取得較好的平衡，因而在市場競爭中陷入被動。當然，企業(yè)的投資活動包羅萬象，本文所探討的只是狹義上的投資，即在財務報表上反映為長期資產的部分。
退出是為了進攻
1999年10月，李嘉誠旗下的和記黃埔公司將其擁有的Orange公司48%的股權賣給德國的電信巨頭Mannesmann公司，成為全球資本市場關注的焦點。早在1994年，和黃公司以約60億美元購入英國Orange移動電話公司，加上其它移動電話業(yè)務，和黃公司建立了強大的移動通訊王國。1999年移動通訊業(yè)務炙手可熱之際，和黃退出了Orange的投資。在這一交易中，和黃連同所獲票據(jù)及Mannesmann約10%的股權，不僅賺得130億港元的利潤，而且成為單一最大股東。
種“橙（Orange）”賣“橙”的故事從一個側面說明了投資退出在企業(yè)經營戰(zhàn)略中的重要性。其可圈可點之處在于，由于成為Mannesmann一最大股東，和黃退出Orange后反而擴展了移動通訊業(yè)務在歐洲的地域版圖。
投資退出能帶來哪些效應呢？
實現(xiàn)投資良性循環(huán)握握緊拳頭是為了更有力的出擊。投資項目只有做到有進有退，才能回籠資金或騰出資源抓住新的投資機會，順利進入下一輪投資計劃，實現(xiàn)投資的良性循環(huán)和增值，進而優(yōu)化投資結構，控制投資總量。
優(yōu)化財務狀況投投資退出有利于確保企業(yè)現(xiàn)金流量的平衡，改善企業(yè)財務狀況。一方面，以高溢價退出投資項目，可為企業(yè)帶來可觀的特殊收益和現(xiàn)金流；另一方面，退出經營不善及負債高的項目或業(yè)務，可讓企業(yè)有效重組債務，達到止血消腫的目的。
優(yōu)化資源配置投投資退出作為一種收縮戰(zhàn)略，也是企業(yè)優(yōu)化資源配置的重要手段。如企業(yè)可通過投資退出盤活沉淀、閑置、利用率低下的存量資產，從而完善和調整現(xiàn)有的經營結構，提高資產組合質量和運用效率，達到優(yōu)化資源配置的目的。
引進多元投資主體投企業(yè)通過減持或降低在投資項目的股權比例，可以引入專業(yè)或策略投資者共同經營投資項目，不僅有利于項目公司形成多元產權模式，健全項目公司治理結構，而且為項目公司重新設計科學、合理的股權結構提供了可能。
培育核心業(yè)務投企業(yè)還可以借助投資退出來進行戰(zhàn)略調整，集中資源專注發(fā)展核心業(yè)務和主導產業(yè)，提高核心能力。90年代中期，深圳萬科集團從房地產以外的廣告、藥業(yè)、文化傳播等行業(yè)里退出，目的就是要打造中國房地產第一品牌。
把握退出時機
綜觀企業(yè)退出投資的各種情況，大致可分為自然退出、被動退出和主動退出三大類。企業(yè)研究投資退出戰(zhàn)略的重點，應是主動退出。它是指在投資項目公司存續(xù)的情況下，企業(yè)基于退出條件、項目盈利能力、戰(zhàn)略調整等種種考慮退出所投項目。
就退出條件而言，企業(yè)沒有不可退出的投資，只有不能滿足的要價。企業(yè)應當密切配合市場條件和時機的變化，從價值最大化角度出發(fā)，以較高溢價退出優(yōu)質或正常經營項目，實現(xiàn)投資增值，創(chuàng)造特殊收益。
項目盈利能力可能是企業(yè)考慮是否投資退出最直接的因素。除了那些經營不正常或連年出現(xiàn)虧損且扭虧無望的投資項目要積極部署退出外，企業(yè)還應對目前雖能維持經營、但項目盈利能力較差的項目主動考慮退出。
此時，企業(yè)有必要根據(jù)投資項目的資金來源及經營地域預先設定盈利標準。可供參考的盈利指標主要有：項目論證階段預期的投資回報率、企業(yè)整體在近幾年的平均凈資產報酬率、國內外長期債券利率、國內外銀行貸款利率、加權盈利指標等。
從戰(zhàn)略調整角度看，企業(yè)選擇主動退出投資主要包括以下情形：投資項目與企業(yè)發(fā)展目標、產業(yè)導向或核心業(yè)務不相符；企業(yè)難以取得投資項目的管理控制權和發(fā)展主導權；企業(yè)內部因資產整合、重組，需要退出相應投資；企業(yè)根據(jù)目標負債及自身現(xiàn)金流量情況對投資總量進行控制，當投資總量超出上限，或負債率超過目標水平，或財務、現(xiàn)金流量出現(xiàn)困難時，主動退出有關投資；投資項目公司因合并、分立、購并及引入新的合作伙伴等事項使資本規(guī)模、股權結構或合作條件發(fā)生重大于己不利的變化；投資項目公司因違反有關法律、行政法規(guī)造成短期內無法消除的重大影響。
總之，企業(yè)應建立和健全對投資項目的監(jiān)控機制，動態(tài)掌握投資項目的進展及經營情況，對投資項目定期進行分析，慎重部署投資退出。
選擇退出途徑
投資退出其實也是一種資產經營活動，因此需要借助資本經營手段來完成。一般說來，企業(yè)退出投資往往是在產權的流動中實現(xiàn)的，主要手段不外乎通過轉、售、并、停、關，其中以轉、售、并最為理想。從資產經營角度看，投資退出主要有以下途徑：公開上市投這是投資退出的最佳途徑，具有成本低、高增值的特點。企業(yè)應當充分利用證券市場的價值發(fā)現(xiàn)功能，推動投資項目公司到海內外證券市場直接或分拆上市。
整體出售投和公開上市相比，出售可以立即收回現(xiàn)金或可流通證券，既可以立即從項目公司中完全退出，也可較快取得現(xiàn)金或可流通證券的利潤分配。就效應角度而言，整體出售具備收購方對一般兼并收購所要求達到的效果，但整體出售可能存在市盈率偏低的情況，難以取得較高溢價。
改制、重組后退出投將項目公司改制、重組成股份合作制企業(yè)、股份公司直至上市公司，通過資產或股權轉讓、出售退出投資。如協(xié)議轉讓給投資項目公司其他股東；協(xié)議轉讓或定向配售給戰(zhàn)略投資者；通過技術產權交易所進行轉讓等。
物色收購投資項目的對象投直接或通過專業(yè)性的經紀、中介機構物色對投資項目感興趣的公司收購、兼并項目公司，實現(xiàn)投資套現(xiàn)。收購、兼并的對象可以是整個投資項目，也可以是部分股權或資產。
股份回購投當投資項目為上市公司時，則可通過將股票賣回給項目公司而回收全部或部分所投資金。如果是普通股，企業(yè)可和項目公司簽訂股票賣回的賣方期權，直接將股票賣回給項目公司；如果是優(yōu)先股，則需通過制定強制贖回條款進行。
托管和融資性租賃投托管經營是指托管經營公司與企業(yè)所有者經過協(xié)商，通過契約方式，以保全并增值受托資產為前提，對受托企業(yè)進行有償經營。托管將企業(yè)經營者從企業(yè)要素中分離出來，成為新的獨立的利益主體，其實是一種間接退出投資方式。
企業(yè)內部合并、轉讓投這一方式在控股公司或企業(yè)集團中運用得十分普遍。企業(yè)內部通過協(xié)議轉讓或劃撥，對同類業(yè)務及投資項目進行專業(yè)歸并；企業(yè)內有上市公司的，可將非上市的業(yè)務注入上市公司套現(xiàn)；將難以退出的不良資產從有關下屬企業(yè)剝離，通過其它下屬企業(yè)或由母公司進行消化、盤活。
關閉、破產、清算投清理也是投資退出的一條途徑。企業(yè)一旦確認項目投資失敗或成長太慢，不能獲取預期回報，就需要果斷退出。當投資項目無法通過其它途徑退出且無必要維持時，也應關閉、解散，通過清算退出。
上述有關退出投資的方式并不是相互獨立，而是緊密聯(lián)系的。企業(yè)應當綜合運用這些方式進行投資退出的部署。
實現(xiàn)順利退出
企業(yè)如何能夠順利退出？以下四點建議可供參考：
客觀評估投資價值投投資項目的作價直接決定了投資退出是否成功。資產作價的重要參考和基礎是資產評估價值，因此企業(yè)在投資退出時應進行資產評估。資產評估要在綜合考慮資產原值、凈值、重置成本、獲利能力等因素的前提下，選擇相應的資產評估方法，包括收益現(xiàn)值法、重置成本法、現(xiàn)行市價法、清算價格法或其他評估方法。
投資退出的策略安排投如項目整體退出有難度，可分階段減持或退出；如整體轉讓有難度，可對業(yè)務或資產進行分拆轉讓；如直接轉讓、出售有難度，可通過以股換股、以資換股、資產置換、托管、資股轉債等方式間接退出，或將部分資產通過資產管理公司進行融資性租賃、抵押后間接退出；力求以現(xiàn)金或票據(jù)(如債券)方式回收投資。在這一方式有難度時，也可以根據(jù)企業(yè)的實際情況以股權、資產、負債或其他方式回收。
投資時就考慮退出投企業(yè)在項目投資初期，就應高度關注投資權益的流動性和變現(xiàn)能力，提高投資的證券化程度，為日后正常、高效和低成本退出創(chuàng)造條件，降低壁壘。
企業(yè)應爭取在項目公司合同條款中通過“賣股期權”等靈活安排，就投資退出的時間和方式作出意向性規(guī)定。條件成熟的，可爭取改制為股份合作制企業(yè)、股份公司和上市公司。
此外，企業(yè)在核心業(yè)務以外領域進行投資時，不宜以追求控股及大股東地位為目標，而應以策略性投資為主，通過引入戰(zhàn)略投資者，形成投資主體多元化格局，以方便日后的退出。
