發布時間：2023-03-16 15:55:05
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們為您精選了8篇的公司投資論文樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發，請盡情閱讀。
[論文摘要]投資公司對所投資企業的管理與控制始終是公司管理的難題之一,再加上當前我國相關的法律、法規還不夠健全，這些都增加了投資公司進行科學有效管理的難度。投資公司管理和控制問題的核心是對子公司的財務管理，是對人的管理和對制度的設計。本文通過對國外成功投資公司的管理經驗的分析和研究，探索出一套較為有效的管理方法和手段，并形成了較為完善的管理制度。
投資公司通過占有其他企業一定份額的股權，以股東身份參股、控股所投項目企業，并依法進行產權管理，開展資本經營，謀求股東利益最大化，其中對所投項目企業的財務管理是投資公司財務管理的重中之重。投資公司財務管理包括兩方面含義，即風險投資機構本身及對所投項目企業進行財務管理。其中對所投項目企業的財務管理是管理的核心。
由于投資公司和所投項目企業有各自平等、獨立的法人地位，投資公司對被投資企業的財務制度和財務人員并不具有天然的管理權限，但對財務制度和財務人員的管理對一個企業的財務管理而言又至關重要，這就要求投資公司應該盡可能利用股權地位和各種手段，實現對所投項目企業財務制度和財務人員的控制。這些管理控制方法主要包括以下幾個方面：
一、統一財務會計制度
為了及時了解、分析各被投資公司的經營情況，保證投資公司的利益，投資公司應根據所投項目企業的實際情況和經營特點，依據會計法、企業會計準則、企業會計制度等法律法規，直接參與甚至牽頭制定統一的財務管理制度和內部會計管理制度，規范所投項目企業重要財務決策的審批程序和賬務處理程序，完善對資金、存貨、應收賬款、固定資產等各項資產的管理制度，提高各被投資企業財務報表的可靠性與可比性。
二、建立財務管理網
投資公司通過建立計算機網絡系統，幫助所投項目企業實現財務與業務的協同及遠程報表、報賬、查賬、審計等工作，實現動態會計核算與在線財務管理。系統支持電子單據與電子貨幣，改變了財務信息的獲取與利用方式。將所有被投資企業的財務信息都集中在計算機網絡上，形成企業財務數據庫，可以隨時調用、查詢各企業的憑證、賬簿、報表等信息，隨時掌握各企業的經營情況，及時發現存在的問題。
投資公司建立企業財務數據庫，利用公司的企業財務數據庫實現對被投資企業財務狀況的動態管理和動態監控。數據庫設計的財務功能包括三級財務數據：一是基礎財務數據，這是對企業經營狀況分析、判斷的基礎；二是在此之上，系統自動生成的各種比率分析數據，通過對各種比率的分析了解，可以掌握企業的動態財務狀況及趨勢；三是在一、二級數據的基礎上設計的預警系統，如果發現企業的現金保有量不足3個月的消耗等情況，系統會自動預警。通過財務數據庫這種規范、標準的動態反映，滿足投資公司在管理方面的要求。
三、財務人員管理
與財務制度同等重要的是財務人員的管理，畢竟財務制度最終主要是財務人員在執行。完善的制度都是人制定的，而它的執行與實施效果完全是依賴于人的素質與能力。如果沒有高素質的財務管理人員，就無法滿足公司對投資企業的財務管理需要。
1.人員選聘
財務人員的素質是保障投資公司利益的關鍵，所以對財務人員要嚴格篩選。財務人員應當要求誠實、敬業、有責任心，通過注冊會計師考試，有多年的財務工作經驗。通過培養成為獨當一面的財務管理人員，作為向被投資企業派出的財務經理的后備人選。
2.定期述職制度。
投資公司的外派財務經理通常每天工作在被投資企業，被派出的財務經理應定期向投資公司述職，年度終了應提交正式述職報告，并由所在被投資企業領導和投資公司主管部門簽署意見，作為工作考核依據。被派出的財務經理匯報的重要的財務信息應匯編成文件備案保存。
3.財務培訓制度。
投資公司的財務管理要求有較高的財務前瞻性和較綜合的財務管理能力。隨著市場經濟體制的不斷完善，會計核算和財務管理不斷發生變革。為盡快適應這種變化，投資公司財務部門需要根據財務會計制度的變化，定期和不定期地培訓財務經理，使財務經理隨時更新知識結構，向國際會計準則靠攏，以適應投資公司國際化的步伐。
四、財務管理手段
根據對各被投資企業的控股程度和各企業的實際財務會計管理水平，投資公司實行縱橫交叉的網絡式管理，可以既保證對投資企業的動態全面了解,又重點掌控一些核心企業。在財務管理具體實踐中，分別采用財務經理雙任聯簽制、財務經理單任制、記賬制等，通過向被投資企業委派財務經理，控制或掌握其財務活動，從而更全面的掌握被投資企業真實的財務狀況，杜絕會計作假行為，為投資公司的重大決策提供財務保障，便于投資公司利益最大化目標的實現。
1.財務經理雙任聯簽制
對于具有完善的財務會計體系的公司，采用財務經理雙任聯簽制。財務經理雙任聯簽制是通過向所投項目企業直接委派財務經理來監督或掌握其財務活動。實際工作中投資公司根據投資協議的規定，對被投資企業的各項資金運轉由投資公司派駐的財務經理和被投資企業的財務經理實行聯簽，對企業的經濟活動進行動態跟蹤管理,確保投資公司的經濟利益。派出的財務經理納入投資公司財務部門人員編制，定期向投資公司述職，并進行統一管理與考核獎罰。派出財務經理對被投資企業的重大經營決策、財務信息及其他情況享有知情權、檢查權、建議權、報告權及評價權。一般不直接干預經營者的經營管理，派出財務經理的職責是產權代表在財務管理方面職責的體現，其職責定位具體有三：一是監督；二是服務；三是溝通。作為投資公司的代表，財務經理的主要作用是監督職能。通過對企業的重大經濟活動的監督，確保會計信息的真實性，促進企業內部制度的建立和完善，確保投資者的利益。
2.財務經理單任制
對于新成立的、投資公司在其中占較大股份的大型投資企業，或者對投資公司有較大影響的企業采用財務經理單任制。財務經理單任制即由投資公司派出惟一的財務經理,負責管理投資企業的各項財務活動。優點是控制比較嚴密，管理風險小，缺點是一個企業一個財務經理，管理成本相對較高。
根據投資協議，投資公司向被投資企業派出財務經理，全面負責被投資企業的財務事務，直接進入被投資企業的管理層。被派出的財務經理獨立于被投資企業的機制之外，屬于投資公司的編制，接受投資公司的管理和考核。被派出的財務經理應定期向投資公司述職，年度終了應提交正式述職報告，并由所在公司領導和投資公司主管部門簽署意見，作為考核依據。
3.記賬制
對比較小型的投資項目公司，為了降低管理成本，可作為投資公司財務管理的延伸，采取記賬的方式。
五、審計管理
審計管理也是投資公司對被投資企業進行財務管理的一個重要手段。投資公司在每一個會計年度結束后委托會計事務所對被投資企業的財務報告和經營情況進行專業審計。為了真實反映問題，達到預期效果，在審計之前應先召集中介機構審計人員逐一對被投資企業財務存在的問題和漏洞進行分析，制定審計計劃和審計重點，然后再進行目的明確的審計，充分利用外部審計力量，防止走過場的例行審計。
審計結束后，由投資公司根據需要，組織必要的人力資源對會計師事務所的審計結論進行適當的復核，進而通過相應的委托條款，從機制上督促會計師事務所認真履行審計程序、確保審計結論的科學合理。通過審計事務所對被投資公司的財務報表和有關的會計憑證、賬簿及所有反映的經濟業務進行審計，來掌握被投資公司報表的編織方法和會計處理方法是否有章可循、合理合法，財務狀況、經營成果的披露是否真實，有無夸大業績和資產，隱瞞虧損和債務等情況，以此了解投資公司的資產是否安全和完整。對于審計出的問題，投資公司應及時督促被投資企業進行整改，并把整改結果作為下一階段投資的依據。
總之，投資公司財務管理涉及的環節較多，需要處理的利益關系復雜，再加上當前我國相關的法律法規還不夠健全，這些都增加了投資公司進行科學有效財務管理的難度。需要從事這一行業的人們不斷地借鑒國內外成功的經驗，根據各被投資企業實際情況，對上述多種形式的管理方法做適當的調整、側重和選擇，使財務管理既比較全面、扎實，又留有緩沖余地，達到松緊有度的管理，實現多方共贏。
參考文獻:
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1.設定長期股權投資管理的目標。
1.1設定管理業務目標。A公司業務的基本狀況，設定長期股權管理目標：目標一：保證長期股權賬面價值的真實完整，準確無誤，及時收取回報。目標二：建立完整科學的投資方案，并及時跟蹤。目標三：股權投資、股權轉讓要符合國家相應的法律法規以及企業內部的規章制度。目標四：確保項目建議書和可行性研究報告內容的真實可靠，支持投資可行性方案的理由要充分、恰當。目標五：明確投資處理方式和程序，保證投資處理有關文件、憑證的真實有效。2.2設定長期股權投資管理財務目標。目標一：保證長期股權項目價值的完整性，真實性和準確性。目標二：投資回報的及時收取。
2.長期股權管理環節的設置。
A公司根據長期股權項目特點和要求，對股權投資項目運營管理設置了四個環節，包括：項目的初步評價和決策、談判、股權的管理、股權的退出以及股權評價，其中股權的管理、退出和評價是后續進行的工作。
3.長期股權管理流程設計。
針對長期股權業務特點，A公司對投資業務分成了三個階段：調查階段，主要項目搜集、初步調研、立項會、盡職調查、部門審查幾方面內容；交易階段，主要有交易談判、投委會、中介調查、董事會、交易執行等幾方面內容；退出階段有后期管理、董事會審核、退出執行等幾方面內容。
4.管理組織特點。
A公司根據企業的特點，設立了比較完善的組織結構，突出公司的資產管理要求與職責。公司設一個總經理，一個財務總監和三名副經理。具體組織結構如下圖所示：其中，財務總監對財務部門進行管理，對A公司的長期股權管理有非常重要的作用。4.1財務部。財務部的主要職責有：①遵守國家的法律法規，在國家政策允許的前提下對政策充分利用；②按照會計準則正確設立賬目和科目；③建立健全的會計崗位責任制；④加強對子公司的監管；⑤行使融資管理的職能，對子公司的賬目負責。在公司進行長期股權投資時，對于出資項目要根據國家的相關法律法規進行審批，管理相應的程序，落實資金。針對于績效較差、資不抵債的子公司應當報告給總經理，并提出相關處理意見。4.2控制部：控制部的主要職責有：①負責新項目（含產品開發、投資）經濟性測算；②負責公司年度經營預算；③負責公司全過程成本控制；④負責公司商品收益管理；⑤負責公司中長期滾動規劃及年度實施計劃編制。在公司投資時各級管理部門要進行相應的監管工作，對公司股權的可行性進行分析，提出可行性分析報告，檢驗公司的投資是否合法合規，為后期公司的股權收益負責。另外還要加強對子公司績效評價。
二、長期股權投資中存在的風險和相應的控制手段
長期股權的投資擁有著高風險高收益的特點，這就使得相應的投資風險也是巨大的。對此，企業應該做好充分的準備來面對這些風險，從而避免風險為企業自身帶來的巨大傷害。從宏觀上來看，這些風險主要是由于一些外部環境的變化和內部的控制因素共同影響并引起的。對于前者的控制來說，這種因素已經超出了企業自身所能承受的范圍，因此往往很難對其進行預測；而后一因素，企業可以通過采用相應的手段來進行控制和規避。下文便結合A公司就一些在長期股權的投資中較為常見的幾種風險進行介紹：A公司發展長期股權是為了壯大公司的實力，但同時這也意味著風險的提高。
1.流動性風險。
對A公司的財務狀況分析可以看出，從2010年開始，A公司的資金流動率就有所下降，這就意味著公司的資金得不到保障，可能會出現資金的短缺狀況，債務償還的能力下降。這種流動性下降的情況就是A公司近年來不斷加強長期股權投資所造成的。
2.多元化經營風險。
近年來A公司轉變了經營戰略，加大對長期股權的投資，實行多元化經營的戰略，但是近幾年股權收益的狀況卻不是十分樂觀，股權收益率不斷的下降。究其原因實行多元化的類型是不是適合A公司發展，如不適合A公司的具體情況必然會阻礙A公司的長期發展戰略。這是一個值得考慮的問題。
3.投資結構風險。
A公司雖然涉足領域很多，但是投資的結構比較單一。仍然集中在汽車領域，這也沒有能夠達到公司董事會制定的多元化經營的目標。這種情況歸根結底還是管理模式的問題。A公司在進行長期股權投資時，可以靈活的調動公司資源，采用適當的體制規避公司可能遇到的風險。A公司，很重視框架的管理模式創新，為了加強企業股權投資的管理力度，A公司在原有的“直線職能制”的基礎上進行了創新，引入矩陣式的管理模型進行補充，并根據企業的實際情況進行改革和調整。這一模式提高了公司的績效，增加了公司對子公司的管理，有效的規避了風險。A公司的長期股權投資取得了不錯的成績，對其他擁有眾多子公司的企業有借鑒意義。
三、結語
一般而言，企業的風險投資是需要等到企業發展到上市階段，通過IPO將風險投資撤出投資，以期獲得更大的資本增值，但是目前我國風險投資退出機制不是非常的完善。我國風險投資起源于上個世紀80年代，相對于其他西方發達國家而言，比較落后，缺乏完善多層次的資本市場體系，也缺少政府部門的法律法規支持體系，更加缺少完善的市場機制作用體系，最后導致風險投資難以成功。從西方發達國家的經驗來看，上市公司IPO是風險投資退出的最佳方式和時間，但是這需要完善有序的市場秩序支持以及健全的法律法規保護，而我國股權分置改革來的很晚，因此IPO過程當中風險投資退出的方式受到了阻礙。吳超鵬（2012）研究也發現我國風險投資在公司上市之后退出的比例不高，從2000年之后一直到2010年之間，在公司上市三年后退出的風險投資僅僅35%，五年之后退出的也不過44%。通過這樣的分析來看，我們國家的風險投資退出機制還需要進一步的改進和提高。
二、風險投資
對于我國上市公司融資行為影響分析總體來說，上市公司一般的融資行為會存在一些信息不對稱以及委托的問題，但是風險投資可以有效解決這些問題，本文探討的風險投資對于上市公司融資行為的影響可以視為是投資與被投資、監督和被監督關系。需要從上市公司自身的角度出發去探討分析風險投資對于上市公司融資行為的具體影響。
(一)對于上市公司內部機制有利影響
風險投資可以成為上市公司的十大股東之一，可以通過其有效的監督管理引導上市公司形成優秀的公司治理團隊，只有擁有一個優秀的團隊才可以促進企業創造源源不斷的現金流，從而通過內部的監督管控，提升上市公司融資能力，影響上市公司的融資行為。優秀的風險投資家可以通過自身寬闊的視野，卓越的思想對公司進行監督，對于公司績效有絕對正面的影響，同時也可以幫助公司制定戰略管理政策，對于公司治理具有重要的引導作用。
(二)對于上市公司內部機制的不利影響
一般而言，西方發達國家公司IPO之后，風險投資就會退出，但是我國風險投資的長期存在，并且風險投資家會成為上市公司董事身份，這樣可能會形成一種“尾大不掉”的現象，他們會通過自身的影響力干擾公司的政策，甚至也會出現惡性的競爭奪權現象，因為私人利益做出有損公司的非效率投資融資活動。
(三)對于上市公司外部機制有利影響
企業與外部環境的溝通交流過程中，往往存在信息不對稱的問題，風險投資可以有效地加強信息傳遞能力，增加企業的外部融資能力。第一，風險投資可以給企業帶來良好的聲譽，這是衡量企業質量的一個標準，這樣良好的聲譽可以幫助公司吸引融資和投資對象，給外部傳遞更加可靠的信息。因此，風險投資家可以在一定程度上面降低信息交流溝通的成本，減少因為信息不對稱引起的道德風險問題以及逆向選擇問題。
(四)對于上市公司外部機制的不利影響
上市公司外部治理受到很多因素的干擾，比如說國家的稅收政策和貨幣政策：第一，我國稅收政策的制定主要是我國中央政府部門根據當前社會經濟的具體發展內在要求而確定出來的制度體系，并且會以此作為根據，作為指導各級地方政府稅收收取的基本方針準則，來開展稅收收取工作。另外有關中央與地方的稅收收入分配關系、國家與企業的分配關系等眾多的分配關系基本是沒有理順的關系。總而言之，在這種稅收政策下，我國的上市公司要想得到發展，就必須避免稅收政策帶來的各種影響。目前的風險投資可能會受到這樣的政策干擾，從而對于公司發展產生不利的影響。第二就是國家貨幣政策。對于我國的上市公司來說，自身競爭力十分缺乏，而且公司的資本結構不合理，一旦中央政府采取“從緊”的貨幣政策的時候，可能會導致出動的基礎十分脆弱，很容易受到政府宏觀政策調控的影響。“從緊”的貨幣政策會使得人民幣升值的壓力，從而導致公司出口商品的價格會有所提高；上市公司的資金壓力會進一步地加大，公司的信貸成本也會在一定程度上快速提高。這些外部因素對上市公司的長遠健康發展來說，都不是有利條件。而這些都是風險投資難以規避的。總體而言，風險投資可以有效地解決上市公司內部治理以及信息不對稱的問題，但是與此同時也可能會帶來與之相關的新的問題。對于風險投資該如何把握和利用需要我國上市公司在融資行為當中有良好的掌控。同時也需要不斷地完善我國宏觀資本市場，建立健全相關的法律法規制度體系，確保足夠的后盾支撐上市公司的健康發展。
三、結束語
【關鍵詞】上市公司；董事會；機構投資者
上市公司董事會是否需要機構投資者，應該說是肯定的。目前，我國上市公司普遍存在一股獨大、內部人控制等問題。許多大股東(或實際控制人)為了獲取更多的大股東收益，便對企業的經營決策進行直接干涉，甚至對董事會的決定也要說了算。為此，許多中小投資者損失慘重。為了改變這種現狀，證監會頒布新的條例，準許機構投資者進入上市公司董事會，并參與公司的經營管理，期望機構投資者能夠制約控股股東。這一政策究竟能否改善上市公司治理制度，維護資本市場穩定，促進我國上市公司快速、健康地發展，本文對此進行分析。
一、機構投資者及其特點
一般認為，機構投資者是指以自有資金或者從分散的投資者手中籌集的資金進行有價證券的投資活動的法人機構。我國的機構投資者主要是指從事證券投資活動的各種中介機構，如：基金公司、保險公司、投資公司和商業銀行信托機構等。機構投資者具有以下特點：
（一）收攏閑散資金，集中分散的股權
我國機構投資者的資金主要來源于社會上閑置的資金。多數投資者為了獲得更大的收益，也愿意將自己閑置的資金交給機構投資者，讓其進行投資操作，客觀上為機構投資者打下了雄厚的資金基礎。機構投資者通過購買上市公司的股權，并將其集中在一起，有力成為制約控股股東的一股強大“勢力”。
（二）具有豐富經驗和深厚的專業知識
我國機構投資者以基金公司為主，而基金公司的成員一般都有著深厚的學識。他們不僅懂得投資的相關知識，而且有豐富的實戰經驗，對資本市場有著很深的認識與研究。他們中的大部分人還具備豐富的企業經營管理知識，非常熟悉企業的經營管理，而且能利用自己的知識和經驗對企業進行分析評價，從而維護了廣大投資者的利益。
（三）兼顧中小股東的利益
機構投資者作為社會分散投資者的人，承擔著利潤壓力，也就勢必會想方設法證明自己的投資判斷和決策。一旦上市公司大股東損害公司利益，這也就意味著機構投資者將受到損害。因此，機構投資者自然不會袖手旁觀，定會想辦法積極應對，將損失降至最小。機構投資者的這一抑制內部人獲取內部收益的過程往往能夠使中小股東受益。
二、國外機構投資者參與上市公司管理的經驗
美國的機構投資者參與公司治理的時間較長，在公司治理方面具有豐富的經驗，很值得我們借鑒。總結起來主要有以下三點：
（一）機構投資者的持股比例是參與上市公司治理的前提
機構投資者有雄厚的經濟實力，能擁有充裕的資金購買上市公司一定比例的股權，從而有權在股東大會中占據一席之地，并參加股東大會的決議，參與公司的經營決策，防止少數大股東操縱公司，危害中小股東的利益。
（二）規范的資本市場環境是機構投資者參與上市公司治理的基礎
機構投資者主要依據被投資企業的價值進行投資決策，而有效的資本市場在很大程度上反映上市公司的動、靜態價值，能充分顯示目標公司的信息，促使機構投資者關注上市公司的經營狀況。這對機構投資者參與目標公司的治理起到了積極作用，從而使其在資本市場中獲得目標公司更高的溢價收益或長期的穩定收益。
（三）建立機構投資者參與上市公司治理相適應的法規和監管機制是機構投資者參與上市公司治理的制度保障
在美國，曾一度時期由于法律的過多限制，造成了機構投資者消極投機的現象。隨著經濟形勢的變化，政府開始逐步放松對金融市場和金融機構的管制。允許所有者就公司治理提供有約束力或建議性的措施，也允許股票持有者之間直接聯系，降低機構投資者參與公司治理的成本和潛在的法律責任。只有通過不斷完善與之相適應的法律法規，才是機構投資者參與公司治理的制度保障。
三、我國機構投資者進入上市公司董事會的合理性與可行性分析
（一）機構投資者參與董事會決策具有很重要的現實意義
以前上市公司的經營決策由董事會做出，機構投資者不參與公司治理。由于上市公司的股權大部分股權集中在少數大股東手上，剩余的股權較為分散，大股東在幕后操縱公司的運行，為自身牟取利益，損害少數股東的權益。許多上市公司的大股東，還利用股市投機囤積資金，盲目擴大規模，導致證券市場的發展極不穩定。2007年底，證監會發文準許機構投資者進入上市公司董事會，參與公司的內部治理，機構投資者在一定程度上起到了加強股權集中的作用，使股權不再象以前那樣分散。與此同時，機構投資者作為一個較大股份份額的持有者，不僅可以有效制約控股股東謀取控制權收益，也維護了廣大中小投資者的利益和股市的穩定發展。
（二）機構投資者在上市公司中占有舉足輕重的地位
根據巨潮數據庫中的統計，截至2007年4月29日，滬深兩市的1496家上市公司的年報顯示，有823家上市公司流通股股東中出現了基金的身影，占境內上市公司總數的55.01%。各類機構投資者在十大流通股股東名單中的出現頻次及持股情況如表1所示。
上述數據表明，機構投資者已在上市公司中占據了一席地位，而且參與了公司決策制定和經營管理。以“中興通訊”H股發行為例，2002年7月20日，中興通訊董事會提出了H股的發行方案，同時董事會也闡述了此次發行對于企業的戰略意義。盡管如此，方案還是招致了以證券投資基金為首的機構投資者的反對；雖然發行的支持者采取了反對行動，但最終公司董事會還是做出了終止發行的決議。
（三）獨立董事制度存在自身缺陷
獨立董事制度也是證監會為規范公司治理，防止大股東幕后操作上市公司而實施的一種制度。這一制度自2001年正式實施至今，雖然起到了一定的作用，但效果并不大，原因在于其限制因素較多。上市公司普遍存在：雖然獨立董事素質較高，但大部分缺乏經營管理經驗；獨立董事的出身不獨立，部分職權有名無實；獨立董事的薪酬不獨立，其薪酬由被監督的上市公司給予，卻又要監督上市公司，效果可想而知；獨立董事本身的職業不獨立，諸如此類的現象，都意味著在上市公司董事會中，亟需一支新的制約大股東的力量，而機構投資者恰好是目前充當好這一角色的最佳選擇。
（四）機構投資者有豐富的管理人才和信息優勢
很多上市公司的經營者受聘于所有者，所有者出于擔心經營者利用職權為其自身牟取私利，便會派出自己的人員在公司中掛職，以示監督，但由于這些監督人員沒有足夠的管理經驗，在一定程度上并不利于公司戰略的實施，從而阻礙了公司的發展。而機構投資者的加入，不但解決了所有者在這方面的憂慮，同時彌補了管理層缺乏管理經驗的問題，使企業經營業績得以提高。
（五）形成有效制衡大股東的力量，兼顧各方利益
機構投資者參與上市公司治理在一定程度上抑制了公司管理層權力的濫用。以前，機構投資者雖然可以通過股東大會影響公司的經營方針，但是，公司的日常運作還是由董事會決議，少數大股東利用機構投資者不能參與董事會的漏洞，幕后控制公司的經營，為自身牟取利益。現在，機構投資者被準許參與董事會，無疑成為一種制衡大股東的力量，是對公司“幕后控制”的一種控制，在一定程度上兼顧了各方利益，推動了公司治理的發展。四、我國的機構投資者進入董事會可能存在的問題
（一）機構投資者存在自身的利益追求
我國上市公司的治理結構尚不完善，股東大會、董事會、監事會還不能發揮其應有的作用。如果機構投資者參與公司治理，他的投資成本可能大于收益，得不償失。畢竟機構投資者的投資目的是為了盈利，直接參與上市公司的治理并非為其帶來最大收益，因此，機構投資者有可能走投機之路。
（二）缺乏必要的法律環境
雖說機構投資者有足夠的能力參與公司治理，但現行的法規卻在很大程度上阻礙了其參與公司治理。一方面，現行法規規定了機構投資者對單只股票持有量的限制；另一方面，還對機構投資者之間合作行為做了限制，即使證監會同意機構投資者加入上市公司董事會，如果仍維持以上的法規不作任何改變，這對機構投資者仍然是一個無法逾越的障礙。
（三）可能出現機構投資者與大股東合謀
機構投資者參與上市公司治理也是為了能夠獲得比證券市場更多的收益。由于其雄厚的資金，決定了他在股東大會中的地位，大股東為了能最大程度地獲取收益，可能會舍棄部分利益給機構投資者，與其聯合控制公司的運行，合謀獲取最大利益。
（四）存在知識和管理水平的限制
許多上市公司是國有企業改建的，公司治理結構不完善，其原有的國有企業管理模式和制度不能適應當前市場經濟的發展需要。這些企業的領導知識陳舊，管理水平不足，盡管其擁有的資金實力和品牌“獨一無二”，但仍導致了公司在經營過程中漏洞百出。如能夠彌補自身漏洞，企業業績必將飛速發展。
（五）短期性目的較強
我國的上市公司普遍存在公司治理結構落后，多數上市公司股票通過坐莊炒作而使其股票價格高于真實價值，使得上市公司治理活動的收益相對于機構投資者在二級市場的“價值發現”和“價值創造”所獲得的收益相差甚遠，這也阻礙了機構投資者參與上市公司治理的信心，從而不得不選擇了投機操作。
五、為機構投資者進入上市公司董事會創造必要條件
（一）不斷強化資本市場機制，積極推動各類機構投資者的協調發展
一是通過加強資本市場基礎性建設，完善資本市場功能，提高資本市場運行效率，進一步為機構投資者隊伍持續發展、壯大創造有利的環境。二是調整和優化機構投資者的結構，改變證券投資基金發展較快，企業薪酬、社保基金等發展相對滯后的局面。三是不斷完善各項政策制度，鼓勵和引導以養老金為代表的長期機構投資者進入資本市場。四是逐步提高機構投資者風險防范意識，推動其建立科學、高效的風險控制和風險管理制度。五是完善機構投資者的激勵約束機制，切實改變機構投資者投資行為短期化和同質化的取向，使其有序、健康、協調發展。
（二）建立健全相關法律法規
針對機構投資者在參與上市公司治理過程中可能出現的問題要仔細分析研究，進行多方面論證，邀請機構投資者、上市公司的主管人員以及證券業的部分專家進行討論，充分考慮各方面因素，在不損害國家利益的前提下，制定切實可行、各方受益的法律法規，為完善上市公司治理提供保障。
（三）進一步完善獨立董事制度
目前的獨立董事制度中存在著不足，但仍然是制約控股股東勢力的一股力量。結合已有的經驗，我國仍需繼續制定符合上市公司治理的一系列規章，進一步完善獨立董事制度，使其更好地發揮監督作用。
（四）保證機構投資者在上市公司中任職
我國的機構投資者中有很多具備豐富實戰經驗和深厚理論知識的人員，從戰略合作的角度出發，上市公司應在制度上保證機構投資者挑選合適的人員到上市公司中任職，從而彌補上市公司的經營管理缺陷，同時也能避免更多的投機操作，使上市公司經營管理更加透明化、規范化。
【參考文獻】
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關鍵詞：證券投資基金；機構投資者；公司治理；股東
近年來，我國資本市場不斷引進新的機構投資者，如證券投資基金、券商、社保基金、QFII、企業年金、保險基金等，這些機構投資者在資本市場中所持有的份額越來越大。根據2004年的數據顯示，證券投資基金2004年投資股票的資金達1602.52億元，整體機構投資基金規模接近2500億元，證券投資基金占機構投資比重的64%，2004年滬深兩市股票流通市值約為10630.52億元，證券投資基金持股市值占滬深流通市值的15.1%。由此可見，機構投資者（尤其是證券投資基金）在市場上是一股非常活躍的投資力量。本文試圖通過對我國目前最大機構投資者—證券投資基金對上市公司治理的參與狀況進行分析，闡明證券投資基金在公司治理方面的作用及其存在的障礙，進而提出促進證券投資基金參與公司治理的對策。
一、我國證券投資基金參與上市公司治理的途徑與程度有待提高
我國證券投資基金參與公司治理的主要途徑是行使作為股東的投票權：（1）對上市公司的再融資方案上的投票否決，如2003年基金聯盟對抗招行發行百億可轉換債券的風波、2002年中興發行H股計劃風波和2000年深萬科B股增發停發事件中證券投資基金作為公司股東參與公司治理對上市公司的再融資方案的干預；（2）對于股權之爭，基金可以通過公開征集授權委托權反映小股東的意見（如勝利股份股權之爭）這種方式參與公司的治理；（3）對上市公司股權分置改革方案的否決。我國未施行流通股東分類表決制之前，在股市非流通股占總股份50%①以上，流通股東是無法通過與非流通股股東“同權”表決權來維護自己的投資利益；在實施了公司重大事項社會公眾股東表決制度②之后，其中對于上市公司實施股權分置改革方案流通股股東通過的要求要達到參會流通股2/3以上，雖然基金是最大的流通股股東，但根據截止到目前的資料來看，基金對上市公司股權分置方案投贊成票占絕大多數，基金在參與公司治理中對公司的股改方案投反對票甚少（持股基金對上市公司三愛富的股權分置方案的表決中投了反對票，這是目前第一家因遭到基金公司反對而被否決的上市公司）。③我國上市公司仍然存在著一些損害投資人利益的事件，如公司重大事項不履行相應的決策程序和信息披露義務等等，由此可見，我國基金對上市公司治理的參與程度和制衡機制上需要進一步提高。
二、對基金在參與公司治理中障礙的分析
公司治理的目的是對上市公司的實施有效的監控。基金參與上市公司的公司治理的目的是形成對上市公司實行一種有效制衡的機制（股東與董事會、管理層、監事會之間的相互制約機制），是否能形成有效制衡則取決于基金的持股是否有規模效應，市場環境和基金的投資目標的實現是否允許長期持股，是否與上市公司之間存在有利益沖突。然而，在基金參與公司治理確存在多方面障礙因素。
1．我國股市的市場環境欠缺，阻礙和抑制基金及其投資者長期持股，影響了基金參與上市公司治理。（1）上市公司的總體質量不高，市場信息透明度不高，使投資者只能通過短期持股防范股市的非系統性風險。投資者持股的主要依據是上市公司的業績以及是否具有成長性，但由中聯財務顧問和國資委有關專家對1339家上市公司共同進行的一份上市公司業績評估調查顯示，中石化一家的凈利潤就占全部上市公司凈利潤的25.44%，而占上市公司總數不到7%的前90戶上市公司，其凈利潤占全部上市公司凈利潤的90%④。業績集中表明投資者只有通過精選個股來長期持有，但由于市場信息透明度不高，基金持股有限⑤，使基金參與公司治理的規模效應無法體現，投資者只能通過短期持股防范股市的非系統性風險。（2）市場沒有做空機制、沒有指數期貨、指數期權等產品有效的防范系統性風險，整個市場的系統性風險無法進行套期保值，持股者最優的策略可能就是選擇短期持股。從2001年起就開始提出解決全流通問題，直到2005年5月股權分置正式啟動，期間整個市場主要面臨的就是非流通股的解決如何進行、何時進行的系統性風險，兩個市場也從2001年指數振蕩向下。2001年~2005年深證成指每年的變動率分別為－30.03%、－17.03%、26.11%、－11.85%和－6.65%，2001年~2005年上證指數每年的變動率分別為－20.62%、－17.52%、10.27%、－15.40%和－8.33%；深證成指由2001年年末的3325.66跌到2005年年末的2863.61點，上證指數由2001年年末的1645.97跌到2005年年末的1161.05點⑥。在這樣的市場環境下，投資者沒有其它的選擇只是一個短期持股策略，從市場的振蕩中獲得收益。
2．市場對基金經理業績的考核以及基金管理費提取的方式，制約了證券投資基金對所持股票公司治理的參與。（1）基金的本質是受托形式的專家理財，市場及基金管理公司對專家理財能力的考核短期化使基金經理行為短期化。一方面，我國證券投資基金是以開放式股票型基金為主⑦，特別是QFII、社保基金等其它機構投資者作為基金的持有人集中持有時，基金為防范高比例贖回風險，基金的資產配置要具備相當的流動性。另一方面開放式基金按照凈值進行交易，基金的凈值在市場上每日都是公開的，基金的凈值及其基金凈值動態變化情況成為市場及基金管理公司對基金經理理財業績考核的依據，也促使基金經理更加重視資產的短期收益。（2）目前我國證券投資基金的管理費是根據其基金凈值來提取，因此基金經理人往往是以最大化其基金凈值為目標。目前基金凈值的大小主要與較高的資本利得有關，因此基金對股票最基本的偏好是股價的增長率，基金經理人根據市場熱點頻繁調整所持股票，縮短了持股時間，抑制了基金對公司治理的參與的積極性。
3．證券投資基金與持股公司之間可能存在著的利益沖突，抑制了基金對上市公司治理的參與。證券投資基金的公司與持股公司之間的利益沖突表現在兩方面：（1）證券公司與上市公司之間的利益沖突，成為基金對上市公司的治理參與的障礙。目前我國的證券投資基金均屬于契約型，是非法人的基金組織形式，其治理結構的目的就是形成基金持有人、基金管理公司（受托人）、基金托管人和基金管理人（委托人）幾方面者的制衡機制，有效保護相關各方的利益。但在我國的實踐中，基金持有人利益代表缺位，基金托管人地位不獨立，作為基金發起人的基金管理公司又在發起過程中被選聘為基金管理人，最終形成基金管理公司的一方獨大⑧。基金管理公司的主要股東目前的控股股東主要是證券公司，由于證券公司作為上市公司的保薦人、股票的經銷商或包銷商、財務顧問等，勢必會影響在證券公司控股下的基金的持股以及對公司重大事項的投票權的行使。（2）基金管理公司與上市公司之間的利益沖突，會影響基金對上市公司治理的制衡機制。上市公司既是基金的合法投資者，又是基金的合法投資對象，上市公司可以通過持有基金來影響基金對上市公司的制衡機制。
三、促進證券投資基金等機構投資者對公司治理的有效參與的對策
1．改善我國股市的市場環境，促進基金及其投資者長期持股。（1）建立完善的股市進入和退出機制及其市場披露制度，使市場具備優生劣汰的機能，使上市公司的總體質量得到提升，使基金愿意長期持股。隨著股權分置的推進和全流通股的實行，基金等機構投資者公司治理的規模效應凸現，一方面要發揮其在治理公司的有效制衡作用，另一方面還要建立完善相應的法律、法規，防范大股東損害其它中小股東的利益。（2）完善市場交易工具，通過金融工具制衡市場。要盡快推出股票的融資融券業務，積極推出股指期貨、股制期權等衍生金融工具，使投資者可以利用衍生品進行套期保值或投機，有效的防范市場的系統性風險，促進基金及其投資者長期持股。
2．改變基金經理業績的考核方式，促進證券投資基金對所持公司的治理的介入。建立基金經理層的長期激勵制度，推出適合于基金運作的股票期權計劃，使基金經理行為長期化，同時隨著我國上市公司質量的提高，市場透明度提高，基金參與公司治理的信息成本下降，更加會刺激基金長期的持股并積極參與公司治理。
3．完善證券投資基金的法律法規，保護基金持有人的利益。（1）要完善基金的法律法規⑨，形成受托人、基金持有人、基金管理人的有效制衡機制，保護基金持有人的利益。（2）明確基金只是委托理財的形式，基金持有人才是基金真正的所有者，基金持有人除具有相應基金份額的收益權之外，還有基金資產附帶的投票權、表決權等權利。因此基金對持股公司的有關事宜進行表決實質上是以受托人身份代表基金持有人行使表決權，基金應向有關基金持有人披露行使相應權利的決策程序，并定期披露。（3）對基金與被投資公司存在的直接利益沖突（基金與上市公司相互投資）或間接利益沖突（基金的主要股東是上市公司的股東、上市保薦人、股票承銷商、財務顧問等）的情況，基金應就利益沖突情況和處理方式向市場和基金持有人進行披露。
注釋：
①根據上海證券交易所網站：2006年4月28日上市公司非流通股占61.5%,流通股占38.5%；根據深圳證券交易所網站：2005年12月30日上市公司非流通股占56.2%，流通股占43.8%。
②2004年12月證監會《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定》，試行公司重大事項社會公眾股股東表決制度，即對上市公司增發新股、配股、發行可轉債、重大資產重組、以股抵債、附屬企業到境外上市等對社會公眾股東利益有重大影響的事項除經全體股東大會表決通過，還要經參加表決的社會公眾股股東所持表決權的半數以上通過。
③張東臣，“缺乏充分溝通基金否決三愛富股改引發五大思考”，2005年12月21日。
④上市公司：別讓壞孩子擋道，大眾網，2006年6月8日。
⑤根據我國證券投資基金法規定：一個基金持有一家上市公司的股票，不得超過該基金凈值的10%；同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司的證券，不得超過該證券的10%。
⑦根據中國銀行證券研究中心《2005年中國證券投資基金行業統計報告》（中國證券報，2006年1月6日），截至2005年底，我國共有218只，其中開放式基金164只，占基金總量的75.2%，募集資金規模為4067.95億元，占募集總規模的83.3%，其中股票方向募集資金規模為3367.37億，占開放式基金募集總規模的82.3%。
(一)風險投資
是人們用來支持冒險性創新創業活動的資本。國內外學者對于風險投資的定義略有不同,最具有代表性的就是經濟合作與發展組織(1983)認為,風險投資是以高新技術以及創新知識為基礎作用于發展潛力巨大的中小企業或者新興企業的資本行為。因此我們可以知道風險投資內涵應該是一種商業性質的投資行為。其一,風險投資是一種權益性資本,而不是負債性資本;其二,風險投資是風險投資者預付的價值;其三,風險資本高回報伴隨高風險;其四,風險投資是和知識、技術以及產業緊密結合的金融資本。
(二)上市公司資本結構特征
上市公司結構有著它自身的基本的特征,主要表現在:第一,總體而言,我國的上市公司的資產負債率還比較低,平均約是32.5%,而美國上市公司的資產負債率一般都是45%左右。我國的資產負債率不僅低于美國,而且還低于德國、日本等企業的平均60%的資產負債率。所謂的資產負債率,其實指的就是負責總額在資產總額中所占的百分比,是一種比例關系。它反應的是債權人自己所提供的資本所占全部所有的資本的比例。它可以用來檢查企業的財務是否處于穩定狀態。第二,從上市的公司的資金來源來看,上市公司的資金中,有內部籌資和外部籌資之分,但是,一般情況下,都是外部籌資的比重比較大,占有很明顯的優勢,而內部籌資所占的比例卻是很小。同時,上市公司最主要的長期的資金來源一般都是股權融資。第三,我國上市公司資本結構中的債務數量是呈下降趨勢的,而一般那些發達國家,比如說美國、德國等,它們的企業資本結構中的債務數量都是呈上升趨勢的,與我國大有不同。所以說,我國的上市公司融資行為的科學性不高,對于風險投資的理性還需進一步發展。
二、我國風險投資退出機制
一般而言,企業的風險投資是需要等到企業發展到上市階段,通過IPO將風險投資撤出投資,以期獲得更大的資本增值,但是目前我國風險投資退出機制不是非常的完善。我國風險投資起源于上個世紀80年代,相對于其他西方發達國家而言,比較落后,缺乏完善多層次的資本市場體系,也缺少政府部門的法律法規支持體系,更加缺少完善的市場機制作用體系,最后導致風險投資難以成功。從西方發達國家的經驗來看,上市公司IPO是風險投資退出的最佳方式和時間,但是這需要完善有序的市場秩序支持以及健全的法律法規保護,而我國股權分置改革來的很晚,因此IPO過程當中風險投資退出的方式受到了阻礙。吳超鵬(2012)研究也發現我國風險投資在公司上市之后退出的比例不高,從2000年之后一直到2010年之間,在公司上市三年后退出的風險投資僅僅35%,五年之后退出的也不過44%。通過這樣的分析來看,我們國家的風險投資退出機制還需要進一步的改進和提高。
三、風險投資對于我國上市公司融資行為影響分析
總體來說,上市公司一般的融資行為會存在一些信息不對稱以及委托的問題,但是風險投資可以有效解決這些問題,本文探討的風險投資對于上市公司融資行為的影響可以視為是投資與被投資、監督和被監督關系。需要從上市公司自身的角度出發去探討分析風險投資對于上市公司融資行為的具體影響。
(一)對于上市公司內部機制有利影響
風險投資可以成為上市公司的十大股東之一,可以通過其有效的監督管理引導上市公司形成優秀的公司治理團隊,只有擁有一個優秀的團隊才可以促進企業創造源源不斷的現金流,從而通過內部的監督管控,提升上市公司融資能力,影響上市公司的融資行為。優秀的風險投資家可以通過自身寬闊的視野,卓越的思想對公司進行監督,對于公司績效有絕對正面的影響,同時也可以幫助公司制定戰略管理政策,對于公司治理具有重要的引導作用。
(二)對于上市公司內部機制的不利影響
一般而言,西方發達國家公司IPO之后,風險投資就會退出,但是我國風險投資的長期存在,并且風險投資家會成為上市公司董事身份,這樣可能會形成一種“尾大不掉”的現象,他們會通過自身的影響力干擾公司的政策,甚至也會出現惡性的競爭奪權現象,因為私人利益做出有損公司的非效率投資融資活動。
(三)對于上市公司外部機制有利影響
企業與外部環境的溝通交流過程中,往往存在信息不對稱的問題,風險投資可以有效地加強信息傳遞能力,增加企業的外部融資能力。第一,風險投資可以給企業/！/帶來良好的聲譽,這是衡量企業質量的一個標準,這樣良好的聲譽可以幫助公司吸引融資和投資對象,給外部傳遞更加可靠的信息。因此,風險投資家可以在一定程度上面降低信息交流溝通的成本,減少因為信息不對稱引起的道德風險問題以及逆向選擇問題。
(四)對于上市公司外部機制的不利影響
上市公司外部治理受到很多因素的干擾,比如說國家的稅收政策和貨幣政策:第一,我國稅收政策的制定主要是我國中央政府部門根據當前社會經濟的具體發展內在要求而確定出來的制度體系,并且會以此作為根據,作為指導各級地方政府稅收收取的基本方針準則,來開展稅收收取工作。另外有關中央與地方的稅收收入分配關系、國家與企業的分配關系等眾多的分配關系基本是沒有理順的關系。總而言之,在這種稅收政策下,我國的上市公司要想得到發展,就必須避免稅收政策帶來的各種影響。目前的風險投資可能會受到這樣的政策干擾,從而對于公司發展產生不利的影響。第二就是國家貨幣政策。對于我國的上市公司來說,自身競爭力十分缺乏,而且公司的資本結構不合理,一旦中央政府采取“從緊”的貨幣政策的時候,可能會導致出動的基礎十分脆弱,很容易受到政府宏觀政策調控的影響。“從緊”的貨幣政策會使得人民幣升值的壓力,從而導致公司出口商品的價格會有所提高;上市公司的資金壓力會進一步地加大,公司的信貸成本也會在一定程度上快速提高。這些外部因素對上市公司的長遠健康發展來說,都不是有利條件。而這些都是風險投資難以規避的。總體而言,風險投資可以有效地解決上市公司內部治理以及信息不對稱的問題,但是與此同時也可能會帶來與之相關的新的問題。對于風險投資該如何把握和利用需要我國上市公司在融資行為當中有良好的掌控。同時也需要不斷地完善我國宏觀資本市場,建立健全相關的法律法規制度體系,確保足夠的后盾支撐上市公司的健康發展。
關鍵詞：專用性資產；公司治理；內部資本市場
公司治理的關鍵取決于實現管理者與股東關系的協調與溝通，尤其是與機構投資者之間的協調與溝通尤其重要，怎樣才能做到這一點是本文致力于探討的問題。
一、傳統公司治理研究的弊端
傳統公司治理研究以股東利益為出發點，因此它至少會產生以下幾個問題：
(一)決策短視
以美國為代表的崇尚最大化股東價值的治理機制，公司目標集中于獲取高額財務回報，組織這一種體制的目的是為了激勵管理人員努力實現這一目標，而激勵與控制是相輔相成的，所以公司董事會對管理人員的控制考評主要建立在增強企業財務的透明度以及將決策和投資分配主要建立在財務指標的基礎上。而一些重要的投資，例如研究開發、制度建設、員工培訓等很難通過財務數據顯示其價值，因此這些投資根本不被當作投資而被擱置一邊，從而降低了公司未來的競爭力。
(二)道德風險
在股東與經理之間的委托關系中，股東是委托人，經理是人。股東處于信息劣勢，而經理擁有信息優勢，經理人可以通過控制信息來謀取個人私利。
(三)大股東治理
相對集中的控制權使得大股東有能力對公司決策行為施加影響。但是大股東可能憑借其對公司的控制權利用公司資源牟取私利，尤其是在大股東一股獨大的環境背景下，這一問題更為嚴重。
這就需要在信息和知識能力上具有一定優勢，又有足夠的動機對管理層進行監督、與大股東進行抗衡的力量出現，而現在理論界都把眼光投向了機構投資者。雖然機構投資者在目前來看是比較理想的監督與抗衡力量，然而真正要發揮出他們的作用還有一段路要走。而這一段路中比較關鍵的環節就是要鋪設機構與企業之間的關系渠道，使他們之間的溝通協調機制成為一種常態，而不是心血來潮的短期行為。
二、關系專用性資產
資產專用性是指在不犧牲生產價值的條件下，資產可用于不同用途和由不同使用者利用的程度。資產的專用性程度越高，其被重新配置于其他替代用途或是被替代使用者重新調配使用時，他的價值損失越大，當在投資退出的情況下，就會發生沉沒成本。
如前所述，要實現機構與被投資企業之間的精誠合作，首先必須過信任關。而最容易實現信任的方式就是雙方的關系專用性資產投入。這相當于相互之間的資產抵押，因為這種投入一旦投入就很難在短時期內無代價地收回，只有長時期的合作才能使雙方得利。
對于機構投資者來說，其對關系專用性資產的投資表現為減少投資組合的數量，增加對某些特定企業的投資，當然這是一個復雜的挑選過程。由于投資組合范圍的縮小，增加了機構的投資風險，由于對特定企業的股份持有數量較大，使機構很難在股價不下降的情況下將其全部賣出，這樣一來，機構降低自身風險的辦法只有積極參與公司治理，利用自己專業上的優勢，幫助提升企業價值，實現獲利。
對于企業來說，由于機構的高度專業化，使其無論是在公司治理還是在戰略制定上都能得到機構的幫助，更為重要的是，某些大機構在證券市場上擁有定價權，所以保持與機構投資者之間良好的關系對企業來說是很重要的，問題是，怎樣建立或者說怎樣投資于這種關系。
三、公司治理中的關系專用性資產投資
關系投資，重點在于取得信任。因此企業進行與機構之間的關系專用性資產投資應主要從以下幾方面著手：
(一)要成為機構投資者青睞的對象，企業首先要有良好的信譽，并在此基礎上產生雙方之間的信任。
(二)對企業主要管理層進行股權激勵。這是一個很簡單的邏輯，就是要使管理層的利益與投資者的利益兼容，使管理層與投資者成為進一步的利益共同體。正如前文所述，引入機構投資者的目的主要有三個：以股東的身份監督管理層；與大股東進行制衡以及對企業提供一些專業性的幫助。作為機構投資者由于資金雄厚，經驗豐富，對企業的持股能夠達到一定比例，所以有足夠的動力和能力對企業管理層和控股股東進行監督與制衡，不同于中小股東由于股份較少而產生集體行動困境。但是作為機構投資者只能作為董事參與公司治理，而無法全方位參與企業管理，所以在企業的控制能力上仍然處于劣勢。要彌補機構投資者在這方面的不足，最好的辦法就是對企業管理層進行股權激勵。這樣一來，管理層的報酬與公司股票市價緊密聯系，而公司股票市價一方面取決于公司業績，另一方面取決于機構的態度。如前文所述，機構對公司股票的買賣經常是股價漲落的風向標。其結果就是機構把資金投向某公司的股票，其收益取決于管理層的用心經營；而管理層的報酬又在一定程度上取決于機構的評價，這是一個頗為理想的相互抵押。
國有化風險是跨國公司對外直接投資面臨的主要風險之一,自本世紀中葉以來，拉美及中東國家紛紛對跨國公司的海外子公司實行國有化,國有化由此成為跨國公司對外直接投資活動中面臨的最為突出的問題。對于投資國來講,國有化風險直接關系到跨國公司海外投資的安全性以及投資利益的保護，對于東道國來講,國有化風險關系到東道國家對自然資源的，對于跨國公司來講,直接關系到跨國公司對外直接投資的資金流向、發展趨勢以及全球性戰略的實施等一系列重大問題。本文擬就跨國公司對外直接投資中面臨的國有化風險以及風險防范等問題進行初步的探討。
一、跨國公司對外直接投資面臨的國有化風險
所謂國有化是指一個國家依據其本國法律將原屬于外國直接投資者所有的財產的全部或部分采取征用或類似的措施,使其轉移到本國政府手中的強制。
根據國家的原則,一個國家對其境內的外國投資者實行國有化,屬于國家的國家行為，是一個國家的體現。對于發展中國家來說,采取國有化措施是行使其對自然資源永久的必然結果,是民族獨立和解放的一種重要手段。東道國對外資實行國有化措施,已得到了國際社會的普遍承認和支持。聯大1962年通過的《關于天然資源之永久宣言》規定：“收歸國有、征收或征用應以公認為遠較純屬本國或外國個人或私人利益為重要之公用事業、安全與國家利益等理由為根據。”聯大1974年
通過的《各國經濟權利義務》第2條規定:“每個國家有權將外國財產的所有權收歸國有、征收或轉移……。”西方發達國家也被迫承認東道國的國有化權利,如1951年6月19日英國政府向伊朗政府遞交的照會宣稱:“陛下的政府代表自己和該公司承認伊朗石油工業國有化的原則。”1956年8月在倫敦舉行的蘇伊士運河會議上，德國、英國和美國政府聯合聲明:“對埃及政府作為一個國家而享有充分的權利,包括對外國人的資產實行國有化不持任何異議。”
本世紀50年代以前，人們很少看到國有化的事例,但是,自本世紀60年代以后，發展中國家就出現了國有化的。據統計,從50年代到70年代,100多個發展中國家中有半數以上的國家對外資實行了國有化,共發生了1954件國有化案件,其中50年生國有化412件,60年代為406件,70年代約1136件,可見國有化的步伐一再加快。從地區分布來看,亞洲為219件,中東為464件,非洲為826件,拉美為454件〔1〕。從行業分布來看,國有化的行業有半數以上集中在采礦、冶煉、石油、農業等部門。從國別來看,英美兩國受國有化的影響最大,1960～1964年期間,在所有報道國有化的事例中,英國子公司半數以上主要分布在農業、銀行業和保險業。70年代,美國子公司日益成為國有化的主要目標,受影響最大的是石油和采礦、分支銀行、公用事業和運輸業,大型子公司承受國有化的壓力最大。就美國子公司看,資產超過1億美元的公司,其沒收的比率比資產少于100萬美元的小型子公司大50倍。1960年到1979年之間,在被國有化的342家美國子公司中,有158家發生在拉丁美洲,占46%,而52家被國有化的英國子公司中,則有419家發生在東南亞和撒哈拉以南的非洲〔2〕。盡管東道國實行國有化的權利在國際社會得到了普遍的承認,但問題在于東道國在實行國有化權利的同時是否應附加條件限制對此,西方發達國家與發展中國家之間一直存在著尖銳的對立。西方發達國家習慣上將國有化劃分為兩種:合法的國有化和違法的國有化。并且認為合法與違法的標準就是看國有化是否具備以下這些原則:
1.社會公共利益的原則。即國有化必須符合公共目的或公共利益,許多國際條約中也把“公共目的”或“公共利益”作為征用合法性的要求。1962年聯大通過的《關于天然資源之永久宣言》中規定征用要以“公用事業、安全或國家利益等理由為根據”。在許多國家的憲法里也有類似的規定。
2.符合法律程序的原則。國有化和征用必須遵守正當的法律程序,這也是國有化合法性的要求,否則,可能會涉及到國家責任。
3.不違反條約義務的原則。即國有化應受國際條約和國家承擔的契約義務的限制,違反條約義務的國有化是非法的,這是“條約必須恪守”的國際法原則的具體體現。
4.支付公正補償的原則。即把是否支付“公正”補償作為判斷國有化合法性的一個標準。
5.不歧視的原則。即國有化必須無不正當歧視,東道國在實行國有化時,必須對其境內所有的外資同等對待,不得對特定的某一國家的外資實行國有化,這是國家平等原則所要求的。
由于東道國的國有化事件嚴重威脅著跨國公司對外投資者的利益,同時也影響到東道國吸引外資的環境,因而從本世紀70年代以來,直接的、一次性的剝奪投資者的國有化,已為以間接的方式逐步影響投資者利益的間接國有化所取代,呈現出間接國有化即當地化的發展趨勢。
由于東道國的國有化嚴重威脅了跨國公司對外直接投資的安全,損害了其根本利益,因而成為對外直接投資政治風險中最主要的風險之一,國有化措施對投資安全和利益的影響還在于是否在國有化之后給予充分的補償。國有化之后是否給予補償?應給予何種補償?補償的根據何在?對此,國際社會存在著以下三種不同的觀點和原則:
1.全部賠償原則。即赫爾原則,這是美國國務卿赫爾(Hull)在1938年提出來的,認為實行國有化的國家有義務以“充分、即時、有效”的方式對財產被國有化的外國投資者支付全部賠償。這一原則是以私有財產不可侵犯為基礎,以保護既得權益和反對不當得利為法律依據。
2.不予補償的原則。東道國采取國有化措施之后,不存在對被征收財產的外國投資者進行補償的國際法律義務,因而不必予以補償。這一原則的主要根據是國家原則和國民待遇原則,既然國有化是東道國行使的行為,是一國范圍內的事情,應由國內法決定,采取國有化措施是維護自己的權利,不應予以補償。至于在一定情況下,基于外交政策的考慮或出于國際禮讓,或其它外交上的原因,可給予一定補償,但不是法律義務。
3．適當補償的原則。這是發展中國家的學說和主張,比較符合實際。關于適當補償原則的根據存在著分歧,發展中國家認為,這一原則的合理根據是公平互利原則和國家對其自然資源永久原則。在國有化補償的實踐中,一般都是采取適當補償的原則,特別是通過“一攬子協議”(lumpSumExpreement)給予部分補償,如伊朗征用美資石油公司,是補償原金額的10%,戰后東歐國家國有化的補償額都是部分補償。我國在國有化的實踐中也采取適當補償的做法,如1979年中美政府達成的解決資產要求的協議中,我國同意支付8050萬美元作為對解放初被國有化的美國資產的補償,這只相當于被中國收歸國有的美國總資產的41%〔3〕。
二、國有化風險的防范
跨國公司在對外直接投資中要保證投資的安全,必須對國有化風險進行有效的防范。風險的防范可以從以下幾方面進行:
(一)母國方面
跨國公司的母國為跨國公司對外直接投資提供的風險防范主要有:
第一,建立跨國公司對外直接投資的保證制度。這是跨國公司母國為了保護與鼓勵本國的跨國公司進行對外直接投資的國內法制度建立這一制度的主要動機是通過對本國跨國公司的對外直接投資的政治風險(包括國有化風險)提供法律保證,以達到促進本國的對外直接投資、增強本國國際競爭地位的目的。這種保證制度主要包括以下兩方面:一是海外投資保險制度;二是通過國內立法進行保護。
其一,一般來講,各國的海外投資保證制度都對匯兌險、征收險和戰亂險三種政治風險進行保險,由資金雄厚的有政治后盾的國營公司或政府機構充當承保人,并且一般只限于經東道國批準并符合母國對外經濟政策的合格投資。
各國海外投資保證制度對投資保險合同雙方當事人的基本權利義務及其運作程序所作的規定基本相同,主要包括:(1)跨國公司向海外投資保險機構申請投保,經審查批準后,雙方簽訂保險合同,投保人履行定期交納保險費的義務。(2)一旦發生承保范圍內的風險事故,由海外投資保險機構根據保險合同向海外投資者賠償損失。(3)海外投資保險機構取得跨國公司對外直接投資者的所有權和請求權,向造成該項投資損失的東道國求償。
其二,通過國內立法進行保證。如美國的《對外援助法》,日本的《輸出保險法》等等。
第二,母國與東道國之間簽訂的保護投資的雙邊條約。母國為了對海外投資者面臨的國有化風險提供保證,通常與東道國締結雙邊投資條約,為國有化風險提供條約,使其成為兩國政府的共同保證,以與其國內法的保證相互配合,加強其保證的效力。而東道國為了吸引外資,營造良好的投資環境,也給外資以安全感。各國簽訂的雙邊投資條約中關于國有化的規定主要包括兩方面的內容:一是關于國有化的方式;二是關于國有化的條件。幾乎所有的雙邊投資條約都規定國有化必須遵守的某些條件,如公共利益、非歧視性、補償和司法審查。如日本與埃及1977年的協議規定:締約國各方國民和公司的投資和收益,在締約地方的領土內不得實行征收、國有化、限制或具有相當于征收、國有化和限制效果的其他措施,除非符合下列條件:
(1)該措施是為了公共目的采取的并符合正當法律;(2)該措施不是歧視性的;(3)給予及時、充分和有效的賠償。荷蘭、德國、美國、英國的樣板條約都具有大致相同的規定。我國與外國簽訂的雙邊投資條約與上面的規定基本內容也是一致的。如我國與瑞典1982年的投資協定第3條規定:“締約任何一方對締約另一方投資者在其境內的投資,只是為了公共利益,按照適當的法律程序,并給予補償,方可實行征收或國有化,或采取任何類似的其他措施,補償的目的,應使該投資者處于未被征收或國有化相同的財政地位。征收或國有化不應是歧視性的,補償不應無故遲延,而且應是可兌換的,并可在締約國領土間自由轉移。”〔4〕
第三,母國通過參加多邊條約和多邊投資保險機構為對外直接投資提供國有化風險保證。
1985年世界銀行年會通過的《多邊投資擔保機構公約》為對外直接投資的國有化風險提供了條約保證,該公約在其承保的險別中規定,該機構承保征收和類似措施的風險,即“由于東道國政府的責任,而采取的任何立法或行政措施,或懈怠行為,其作用為剝奪保權人對其投資的所有權或控制權,或剝奪其投資中產生的大量效益,政府為管理其境內的經濟活動而通常采取普遍適用的非歧視措施不在此列”。
為了促進對外直接投資向發展中國家流動,世界銀行1988年4月12日成立了多邊投資保險機構。該機構的業務之一就是在“接受投資的國家的議會組織或政府剝奪投資人的所有權或應有的經濟利益遇到風險時”,以及“對接受投資的國家政府取消合同投資者無處申訴,申訴被無故拖延和無法得到法律保障時”,“凡加入這一機構的國家其公民代表的法人機構可以申保,這一機構則視具體情況決定是否承保”〔5〕。
由于多邊投資保證機構和保險機構承保對外直接投資國有化風險,因此,當跨國公司成為該公約或機構的成員之后,對外直接投資的國有化風險就可以在一定程度上進行控制,國有化賠償問題可能會成為國際求償的對象,這樣就為跨國公司的對外直接投資的國有化風險提供了國際法上的保證,有利于促進跨國公司對外投資的發展。多邊投資擔保機構作為一個全球性的國際組織,在控制對外直接投資的國有化風險、促進跨國公司對外直接投資方面是有重要的作用。
(二)東道國方面
防范東道國的國有化風險對跨國公司和東道國雙方都有好處。對于跨國公司來說,可以獲得更多的機會向利潤豐厚的發展中國家投資,占領更大的市場,推行全球性戰略;而對于東道國來說,可以從大量的跨國公司的對外直接投資中,選擇吸收高質量符合本國發展要求的投資,更好地利用和掌握外國資本中的先進技術,并且可以消除跨國公司和東道國之間的不信任感,有利于雙方的友好合作,推動國際經濟向前發展。
為了保護跨國公司對外直接投資的合法權益,許多東道國都通過憲法或外資立法對國有化風險提供保證,明確規定只是在法律限定的條件下才實行征收或國有化,并給予補償,以此來維護跨國公司對外直接投資的安全,吸引外資,發展本國經濟。關于國有化保證的國內立法,各國的實踐均不相同。有的國家只通過憲法作出國有化保證。如印度憲法規定:“除非根據規定對取得資產給予賠償外,對任何財產不得進行強制取得或征用。”埃塞俄比亞憲法規定,除非基于政府根據特別征用法所定條件的命令,并通過司法程序協商,確定支付公正補償,對任何人的財產不得進行剝奪。墨西哥憲法規定:“除非為了公用并支付賠償,不得征收私人財產。”阿根廷、馬來西亞、菲律賓、南斯拉夫等國的憲法也明確規定,征收財產必須為了公共利益,通過法律手段和法定程序,并予以“公平”、“公正”或“充分”補償。中國憲法第18條規定:中國允許外國企業或其他經濟組織或個人依中國法律規定在中國投資及從事其他活動,它們的合法利益和權利受中國法律保護。
除了在憲法上的保證之外,許多國家還在其外資立法中對跨國公司對外直接投資提供保證,保證的范圍通常還較為廣泛。印度尼西亞外資法規定:“除非國家利益確實需要并且合乎法律規定,政府不得全面地取消外資企業的所有權,不得采取國有化和限制該企業經營管理權的措施。”在采取上述措施時,“政府有義務進行賠償。賠償金額、種類以及支付的方法,按國際法原則,在當事人之間協商解決。”埃及關于外國資本投資及自由貿易區法規定:“除通過合法程序,項目不得被收歸國有或征用,投資也不得被沒收、扣押和查封。”蘇丹1980年的《鼓勵投資法》規定:“除非為了公共利益,依據法律并對投資者支付公正補償,不得實行國有化,補償的價值是在國有化時對投資者的財產估價后的時價。”泰國1970年的《投資促進法》則保證不對所鼓勵投資的企業的活動實行國有化。我國的外資立法對國有化也有規定,1986年頒布的《外資企業法》第5條規定:“國家對外資企業不實行國有化和征收,在特殊情況下,根據社會公共利益的需要,對外資企業可以依照法律程序實行征收,并給予相應的補償。”〔6〕
我國目前的國際投資保險制度不同于資本輸出國的海外投資保險制度,是為了外國或港澳地區投資者在我國境內的投資面臨的政治風險提供保險。中國人民保險公司頒布了《外國投資保險(政治風險)條例》,將外國投資的政治風險列為重要的財產保險內容,對于跨國公司在中國的投資的政治風險提供了重要的法律保障。
(三)跨國公司
從微觀的視角來考察,對國有化風險進行防范時,跨國公司本身是最為關鍵的因素。跨國公司對國有化風險的防范可以三個階段來進行,一是投資前期,二是投資中期,三是投資后期。不同階段的風險防范的側重點是不一樣的。
1.投資前期階段。
跨國公司在對外直接投資前期階段,主要是進行對外直接投資的可行性研究,在研究的基礎上,可以評估投資的風險程度并作出正確的投資決策。
跨國公司的可行性研究是對具體的對外投資項目所作的可行性分析,在進行對外直接投資時,首先要對東道國的投資環境進行分析,這是從宏觀上對東道國的投資風險所作的可行性研究,在分析的基礎上,提出“國別評價報告”,說明東道國在國有化風險方面所具有的客觀狀況。
在“國別評價報告”中,在對國有化風險進行分析時,要注意從以下兩個方面來進:第一,東道國國內法即外資立法中關于國有化風險的保證狀況。第二,東道國與跨國公司母國是否簽訂雙邊投資保護協定,雙邊協定中是否有國有化風險的保證條款,保證的內容和范圍如何。第三,東道國是否參加多邊投資擔保機構公約,是不是公約的成員國,是否承擔公約所要求履行的國際法義務及其保證責任。投資前期階段的風險防范的目的是將風險控制在最小的范圍,盡可能避免風險,防患于未然。
2.投資中期階段。
投資中期的風險防范主要是指跨國公司根據在其經營過程中產生的種種嚴重影響投資安全性與收益性的事件與因素,隨時采取調整措施,以保證對外直接投資目標的順利實現。
在對外直接投資的過程中,由于各方面因素的變化,會出現許多難以預料的情況,因此,跨國公司要建立起一套富有彈性的調整手段,具體辦法有:
第一,投資主體的調整。即跨國公司采取與東道國當地政府或企業共同投資,建立合資企業,這是一種積極的調整手段,通過投資主體的分散從而使投資風險也分散,因為共同投資要求投資主體共負盈虧,共擔風險。跨國公司的對外直接投資采用這種方式可以將一部分風險轉移到當地合資者身上,從而可以避免當地政府采取不利的政策,將風險分散。
第二,投資對象的調整。即跨國公司將投資的地域、行業、產品等分散化或多樣化,這種調整方式的實際應用價值較大,如美國在東南亞的一家跨國公司,投資初期集中在油脂制造業,隨著當地國有化呼聲的高漲,該公司迅速將一部分投資轉移到其他行業,從而避免了國有化的風險。
第三,投資方式的調整。它包括兩個方面的內容:一是將股權投資和債權投資互換。股權投資和債權投資是常用的兩種投資方式,前者以購買股份和成為合資企業投資者等形式投資,按資產產權比重定期分紅,取得股息收;后者以銀行信貸、企業、商業信用等方式投資,這可獲得穩定的利潤。當國有化風險增大時,跨國公司將股權出賣或轉為銀行信貸、母公司的買方信貸等債權形式;而當債務危機增大時,跨國公司又將其貸款轉換為股份投資,這種轉移盡管有一定困難,但可以減少風險。二是進行投資幣種的轉換,即跨國公司為了防范風險將其投資幣種轉換為當地貨幣。
第四,投資戰略的調整。即跨國公司推行當地化的投資戰略,增大跨國公司的當地化程度。本世紀70年代以來,許多發展中國家要求實行外國投資當地化,即“逐步國有化”,其結果實際上就是使一部分風險轉移到“當地”,并使國有化風險大大降低。
第五,投資經營策略的調整。跨國公司在對外直接投資中,能否根據客觀情況的變化及時地調整投資經營策略,直接關系到跨國公司的生存和發展。當跨國公司與當地政府發生沖突時,跨國公司應從長遠利益出發,盡量與東道國保持友好的關系,寧可犧牲眼前利益,采取積極合作的政策,這有利于避免國有化的風險。
