發布時間：2023-01-01 01:08:49
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們為您精選了8篇的基金投資論文樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發，請盡情閱讀。
關鍵詞：社保基金投資管理問題對策
一、社保基金運營過程中存在的問題
隨著我國社會保障事業的發展，社會保障基金的規模日益擴大，如何加強投資管理使其保值增值，是現階段必須解決的一大課題。筆者在實際工作中體會到現階段社保基金運營過程中存在以下問題：
1.統籌層次不同，基金管理主體分散，影響了基金的存量規模，削弱了基金運營的規模效益。目前地方保險基金的統籌層次也不盡相同，中央和省屬企業養老保險、失業保險實行了省級統籌，醫療、生育、工傷保險實行地市級統籌或縣級統籌，統籌的層次還處在較低的水平。一些企業還建立了補充醫療保險和補充養老保險，企業是補充保險基金的管理主體。這樣的管理體制，使基金節余分散，管理難度增大。
2.基金管理制度的約束。在保險基金的管理上，前一時期，確實存在大量基金被擠占和挪用的現象，在這種情況下，國家嚴格限制了基金的投資渠道，只允許投資國債和銀行定期存款。在資本市場發育的初期，防范風險的能力較小，對社保基金的投資范圍作出限制是必要的，但是不應當成為一個長期的政策選擇。就目前講，只有國家級社會保險基金有投資管理的辦法，詳細規定了投資的渠道和管理方法，地方結余保險基金的投資渠道還沒有打開。
3.基金運營不規范。社會保險基金運營主體的非專業性以及過多的行政干預導致基金運營的低效率、高風險并存。從目前社會保險基金的管理機構設置來看，社會保險的事務性管理和基金的運營都是由政府組建的事業性機構即社會保險管理局（中心）來管理，其管理模式是政府行政命令式的管理，而非市場指導下的商業化運作，這使基金在運營過程中存在很大弊病。
二、目前應采取的具體措施
1.國家應盡快制定保險基金的投資管理辦法，依法管理和規范基金投資。盡管有中央管理的社會保險基金投資管理辦法，但還不是全部保險基金的投資管理辦法，對其他保險基金的投資管理還是空白。社保基金關系到廣大人民群眾根本利益，需要以立法的形式加以保證。因此，應盡快對社會保險基金投資立法，依法管理基金的投資，財務風險的防范都應制度化、法制化，使社會保險基金在運行過程中真正做到有章可循、有法可依，防止出現管理混亂的現象，給國家經濟和社會的穩定造成不利影響。
2.建立社會保險基金的投資管理機構和監管機構。國家、省、市應建立起保險基金的投資管理機構和監督管理機構，明確各自的工作職責，按照基金投資管理辦法進行投資和監督管理。投資管理部門和監管部門應相互制約，有各自的職責，互不隸屬。投資管理部門內部要嚴格遵守國家投資法規和政策進行投資管理，監管部門還應具有較強的獨立性，按照法律規定的投資辦法進行獨立的監督和檢查，確保基金按照規定去運轉。同時，應建立分權制衡的運作機制，基金的運用決策系統、執行系統、考核監控系統，由此形成相互協調，相互制約的分權制衡機制。
3.社保基金的投資應明確規定為委托理財。目前社會保險經辦機構專業理財人員還不多，也沒有資本市場投資經驗，直接投資風險比較大，考慮到社保基金的收益目標和風險，通過委托和關系，簽訂合同，實現進入資本市場是比較好的選擇。
4.在基金投資過程中，應處理好投資組合問題。目前，全國社會保險基金的投資限制是，銀行存款和國債的比例不得低于50%，企業債券、金融債券不得高于10%，證券基金、股票投資比例不得高于40%.當前我國金融市場還不發達，保險基金還存在較大的隱性債務，對于股票和證券基金的投資應保持較低比例。
5.在基金的運作過程中，可以考慮以下幾種投資形式：投資開放式基金；發行定期保險基金的國債；委托銀行抵押貸款；公司或企業債券。
經過20多年的探索實踐，我國外匯儲備已經形成了一套獨具特色的專業化投資運營模式。概括起來，主要有以下四個方面：成立專門投資管理機構，實行專業化投資管理。為推進外匯儲備實行專業化投資運營，國家于1994年成立專門投資機構，以專業化、規范化、國際化為目標，在國際金融市場進行專業化投資。其專業化主要體現在：一是投資基準的專業化。探索建立適合儲備經營原則和特點的投資基準體系，包括戰略資產配置、戰術資產配置、投資組合管理和交易執行四個層次，作為衡量某項資產或投資組合構成和收益的重要參照指標。在按照投資基準經營的同時，允許每一層次經營人員對基準進行適度偏離，積極捕捉市場機會，在既定風險下創造超出基準的收益。二是投資決策的專業化。圍繞投資基準，制定完善了一整套科學高效的投資決策和執行程序，形成以投資決策委員會為核心的多級投資決策機制，通過定期回顧、分析、制定、調整投資策略，實現儲備資產的動態配置和積極經營。三是投資流程的規范化。部門設置分前、中、后臺，前、中、后臺相互監督，構建從資產配置、組合管理、交易執行到資金清算、會計核算等完整、清晰的生產鏈條，形成高效順暢的管理結構。四是投資平臺的國際化。不斷拓展和完善全球化經營平臺，形成了以北京為中心、輻射香港、新加坡、倫敦、紐約、法蘭克福5個主要國際金融中心的經營平臺，實現了外匯儲備經營24小時全球不間斷運行，真正做到與國際金融市場同時同步。五是投資隊伍的專業化。通過拓展招聘渠道、加強專業培訓、優化人員結構等舉措，打造了一支高學歷、高素質、高能力、年輕化、專業化的投資團隊。
堅持多元分散的資產配置，穩步推進多元化經營戰略。多元分散是外匯儲備控制風險、獲取收益的成功之道。一是遵行分散化原則，實行風險對沖的資產配置方法。利用不同資產的風險收益特性及其相關性，以及對經濟環境的敏感性，建立優化的資產配置組合，利用在不同經濟環境下各類資產間回報的此消彼長，實現風險對沖，實現儲備收益長期穩定。二是穩步拓展投資領域。將外匯儲備由傳統的債券投資領域拓展到發達國家股票、新興市場債券、商品等領域及私募股權基金、對沖基金等另類投資。以后逐步開展了房地產等直接投資、新興市場股票投資以及對發達國家股指期貨投資。三是穩步推進多國別、多幣種、多資產投資。目前外匯儲備投資于全球主要發達國家和新興市場幾乎所有貨幣，資產類別和金融工具覆蓋了國際金融市場幾乎所有品種。由于實施了多元化、分散化投資，外匯儲備經營經受住了亞洲金融危機、次貸危機、歐債危機等一系列嚴峻考驗，在保持資產安全和流動的前提下，實現了經營收益穩定增長。堅持自主經營與委托投資相結合，不斷創新外匯儲備投資方式。外匯儲備目前實行以自主經營為主、委托投資為輔的投資方式。一是實行自主經營，直接投資。充分利用其全球化經營平臺，按照資產配置戰略，選擇適宜資產類別，構建不同投資組合，圍繞投資基準，直接在國際金融市場進行積極投資。在投資管理上，把投資決策與交易執行分開，建立投資組合管理與交易執行兩個模塊，明確職責分工、授權及相關流程，在投資組合層面爭取好于基準的超額收益，在交易執行層面形成層次量化基準，爭取以最優報價達成交易。二是實行委托投資。按照“吸收經驗、提供參照、以我為主、不斷拓展”的原則，通過建立科學評聘流程，從國際上眾多的市場專業機構中挑選出最優秀、最先進的資產管理機構，將部分儲備資產委托其進行投資。目前，已開辟上百條外聘投資通道，委托資產規模成倍增長，形成了規模大、類別全、策略多的委托投資格局。
堅持安全優先原則，實行全面科學的風險控制。外匯儲備最基本的職能是滿足對外支付需要，其對安全性、流動性的要求要遠高于對保值增值的要求，因而非常注重風險控制，確保儲備安全。一是實施全方位風險控制。建立起覆蓋市場風險、信用風險、流動性風險、操作風險等各種風險，包括資產配置、組合管理、交易執行、清算交割、會計核算和業績評估等所有經營環節在內的風險管理體系。二是實施審慎的風險管理政策。客觀評估外匯儲備投資的風險偏好和風險承受能力，加強總量和結構管理，建立科學、合理、有效的風險管理框架。全面界定、審慎評估外匯儲備經營面臨的各類風險及水平，加強風險分析和預警，對各類風險實施全面管理和監控。三是實施全流程的合規性檢查。建立起全覆蓋、多層次、多角度的合規監控檢查框架，對所有風險指標的執行情況和業務流程操作情況進行監控檢查，同時針對重點領域、薄弱環節及新業務或新產品，開展專項監控檢查，并定期回顧梳理，以查促改，督促相關部門不斷完善業務框架、操作流程和制度建設，加強工作人員的合規意識，防范操作風險。四是加強內審內控。專門成立內部審計部門，堅持獨立性原則，獨立檢查評估儲備經營執行各項法規、政策、指令、程序和經營管理目標的適當性、合法性和有效性，對資產、財務、信息和人員管理進行審計監督，并獨立向上級領導報告。
二、外匯儲備經營對社保基金投資的啟示
2012年底全國五項社會保險基金累計結余3.75萬億元，基金利息收入831億元，年度平均收益率為2.44%，其中城鎮職工養老保險基金結余2.39萬億元，利息收入455億元，收益率為2.6%，低于一年期銀行存款年利率（3%），與同期CPI（2.6%）持平。如此低的收益率使社保基金面臨實際減值的巨大風險，無法應對即將到來的人口老齡化高峰，社會保險制度的可持續發展面臨重大挑戰。應當學習借鑒外匯儲備經營的有益經驗，通過設立專門投資機構，在有效控制風險的前提下，實施專業化、多元化、分散化投資，逐步拓寬投資渠道，穩步提高投資收益率，確保社保基金保值增值。成立專業化的社保基金投資運營機構。目前我國社會保險基金結余全部存入財政專戶，由地方各級財政部門和人力資源社會保障部門共同協商負責管理運營，社會保險基金結余實際上處于分散管理、低效運營的狀態。同時，在保值增值方面缺乏激勵約束機制，致使過度注重基金安全，而忽視基金保值增值。這種沒有專門機構管理運營的體制，雖然確保了基金的安全，卻嚴重削弱了基金保值增值的動力和能力。黨的十八屆三中全會確定了社保基金市場化、多元化投資運營的方向，有效突破了社保基金投資的制度樊籬。而要實施市場化、多元化投資運營，當前的基金管理體制難以勝任，成立專業化的投資運營機構是必然選擇。我國城鎮職工養老保險基本實現省級統籌，其他各項社會保險實行市級統籌并將過渡到省級統籌，省級政府承擔的社會保障責任越來越重。按照權責對等原則，在省一級設立社保基金投資運營機構，建立專業化投資團隊，負責對省內社保基金開展專業化投資，是最佳選擇。這不僅符合黨的十八屆三中全會確定的改革方向，也順應世界養老金投資運營的發展趨勢，世界主要國家的基本養老保險基金，都由專業機構實施投資運營，如美國成立聯邦社保信托基金管理委員會，專門負責基本養老保險基金的管理運營，等等。
新成立的投資運營機構應當是一個職能明確、邊界清晰、高度專業化的專門機構。所謂職能明確，就是通過建立規章制度及章程，明確其基本職責、資金來源、投資范圍、投資渠道等，為機構高效運轉奠定基礎。所謂邊界清晰，就是要明確與財政、人社及地方政府的關系，明確各相關主體在基金歸集注入、收益分配、基金監管等運轉過程中的權利、義務，避免互相扯皮、影響效率。所謂高度專業化，就是要通過設立高效順暢的管理部門、組建專業化投資隊伍、構建規范化投資流程、設置先進投資基準、實施專業化投資決策，努力打造一個高度專業化的金融資產管理機構。實行直接投資與委托投資相結合的投資運營模式。從外匯儲備的經驗來看，實行直接投資與委托投資相結合的模式，既可以充分發揮直接投資貼近市場、反應靈敏、決策高效、風險可控、管理成本較低的優勢，確保投資收益，也能通過委托投資達到分散投資風險、實現投資多元化的目的，還可以通過對外部委托管理人的監督及學習，提高自身投資能力。社保基金運營機構應當學習借鑒這種投資模式，所不同的是要根據自身投資管理能力及投資的產品類型，合理搭配直接投資與委托投資所占比重。一是要以直接投資為主。目前社保基金的投資范圍僅限于國債和定期存款，在國家放寬投資限制之前，仍應以直接投資為主。省級社保基金運營機構要構建清晰完整的投資生產線，設計高效順暢的投資流程，配備好資產配置和投資部門，充分考慮社保基金支付的時間、金額以及經濟周期變化，充分利用省級社保基金統一運營的規模優勢，科學設計社保基金投資期限組合，對定期存款和國債進行長、中、短期合理搭配、將長期、中期、短期投資有機結合起來，實現基金收益最大化。二是嘗試開展委托投資業務。2012年廣東省將1000億元養老保險結余基金委托全國社保基金理事會投資運營，近兩年年化收益率都超過了6%。可借鑒廣東省的經驗做法，允許各省將一部分結余基金委托全國社保基金理事會投資經營，以獲得更高的投資收益，確保養老保險基金不因通貨膨脹而縮水并能有所增值。三是做好擴大委托投資比重的相關準備工作。機關事業單位養老保險制度改革將于明年啟動，劃轉部分國有資本充實社會保障基金的改革部署很快也要落地，屆時社保基金的來源將更加多元，投資范圍將逐步拓寬，完全由社保基金運營機構實行直接投資力有不逮，因而實行并不斷擴大委托投資是大勢所趨。應當未雨綢繆，提前做好相關準備工作。首先，要完善社保基金治理結構：建立全面風險管理體系，有效監督委托投資過程；建立明晰的問責機制，增強基金管理的透明度，實現有效的外部監督。其次，要研究提高資產配置能力，包括戰略資產配置和戰術資產配置，為委托投資確定基準，便于實施業績考核。第三，要研究評選優秀投資管理人。
委托投資模式把提高自身投資能力的任務轉換為評選出優秀外部管理人的能力，評選投資管理人由此成為委托管理的一項重要業務。因而應當盡早學習評選投資管理人的標準、流程、業績評價指標等，建立投資管理人數據庫，為全面評價專業機構投資能力打好基礎。穩步推進社保基金多元化投資。據審計署2012年審計報告，2011年底我國社保基金結余中活期存款、定期存款和其他形式分別占38.44%、58.01%和3.55%，即96.45%的基金結余是以銀行存款的形式存在的。這與我國社保基金管理運營的政策規定基本吻合：基金結余只能存銀行和購買國債，不得進行其他任何形式的直接或間接投資。全國各地盡管采取了諸如增加定期存款期限等投資措施，但無法改變投資渠道狹窄的困境。這是導致社保基金收益低的重要原因。外匯儲備投資的一個成功經驗在于其實行多元化投資策略，有效分散了投資風險，從而保證了投資收益穩定增長。從全球養老金投資發展趨勢來看，投資范圍越來越寬，從傳統的權益類及固定收益類產品，不斷擴張到房地產、基礎設施建設類項目等另類投資。全國社保基金的投資范圍也經過多次調整，目前其境內投資范圍已擴展到銀行存款、債券、信托投資、資產證券化產品、股票、證券投資基金、股權投資和產業投資基金等。地方社保基金要想提高投資收益率，必須要走拓寬投資渠道、實行多元化投資的路子。一是盡快把發行定向國債納入社保基金管理運作之中，由財政部或省財政定期向社保基金發行定向特別國債或地方債，并根據社保基金支出需要確定期限，較好實現基金安全與收益的匹配。二是循序漸進拓寬投資渠道。逐步將投資渠道拓展到企業債、金融債等固定收益類產品，同時考慮到養老保險基金是長期資金，偏好于投資期限長的金融產品，應適時放開限制，允許其投資于基礎設施、不動產等長期性投資項目，以此推進投資渠道多元化，增強基金收益的長期性和穩定性。三是在確保社保基金安全的前提下，根據資本市場的發育程度、投資運營機制健全和投資管理水平提高程度，有計劃、分階段地允許部分社會保險基金進入資本市場。
一、我國養老保險基金低投資收益率的原因分析
1．投資渠道狹窄，投資結構不合理。我國長期以來把保持基金的安全性作為首選目標，并對養老保險基金的投資渠道和投資工具進行了嚴格限制。根據2001年公布的《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》（以下簡稱《暫行辦法》）的規定，社保基金投資的范圍限于銀行存款、買賣國債和其他具有良好流動性的金融工具，包括上市流通的證券投資基金、股票、信用等級在投資級以上的企業債、金融債等有價證券。其中，銀行存款和國債投資的比例不得低于50％，企業債、金融債投資的比例不得高于10％，證券投資基金、股票投資的比例不得高于40％，且不允許投入高風險高收益的項目。截止到2004年年底，全國社會保障基金資產共分為四大類：第一類為風險小的銀行存款，占總資產的39％；第二類為風險較小的債券投資，占總資產的43％；第三類為有一定風險的股權投資，占總資產的7％；第四類為風險較大的股票投資，占總資產的11％。從資產分布情況看，風險較小的投資占總資產的82％，與發達國家和地區主要投資于資本市場的基金投資結構完全不同（見表1）。這種投資安排一方面保障了基金運行的安全性，另一方面也說明我國基金投資渠道過于狹窄，投資結構不盡合理，資產過于集中，長此以往，不僅基金增值目標無從談起，養老基金的償付能力無法保障，安全性目標也會受到嚴重影響。
1．國債和銀行存款。這是我國當前最重要的養老保險基金的常規性投資渠道，由于有國家信用的擔保，它們在安全性方面較其他投資工具具有明顯優勢；尤其是國債，它一般可以認為是零風險的，安全性好，利息所得免稅，在收益性上優于銀行存款，這也是我國養老保險基金投資于國債長期居高不下的重要原因。但是我國現在的國債品種比較單一、期限結構不盡合理、并對利率風險很敏感，收益率也較低。2006年記賬式（一期）7年期國債的票面年利率僅為2．51％，遠遠低于同期銀行存款的利率。因此，我國應加大國債改革力度，充分發揮國債在滿足養老保險基金安全性上的特殊作用，并且將其比例控制在一定范圍內。而銀行存款也應只作為短期投資工具滿足流動性需要，投資比例更不宜過高。
2．養老金入市。2001年7月，全國社會保障基金理事會參與了中石化A股的申購和配售，業界專家稱此舉表明我國社保基金已“悄然入市”。2001年底出臺的《暫行辦法》規定，社會保障基金可以投資于上市流通的證券投資基金、股票及企業債券和金融債券等有價證券，所占投資比例可達50％，這一規定為社會保障基金進入資本市場和商業化運作提供了法律依據。目前，社保基金在國內資本市場的投資額度不斷擴大。截至2005年9月底，全國社保基金總資產達1917億元，投資范圍幾乎覆蓋了中國資本市場所有符合養老金機構投資特點的投資品種，包括企業債、金融債、股票組合、回購組合、穩健組合、指數基金和參股非上市企業等。全國養老保險基金已有1150億元投資資本市場，占基金總規模的60％。全國社保基金已成為資本市場舉足輕重的機構投資者。根據國外經驗，謹慎地放寬養老金的股票投資限制，是提高養老金投資收益、保證其增值的重要途徑。我國資本市場的建立和發展只有10年左右的時間，市場運行不規范，監督管理不到位，市場風險大大高于西方成熟股市的風險，且資本市場發育不完全，可供養老保險基金選擇的投資渠道和投資組合種類少。因此，我們可參照國際慣例，采取由少到多、逐步推進的戰略，允許養老金在控制風險的前提下，有條件、有步驟、有限度地進入證券市場，主要購買風險小、收益穩定的證券投資基金或新股。待條件更加成熟以后，再允許養老保險基金參與股票投資、信托投資、實業投資、不動產投資以及股指期貨和股指期權等衍生金融工具。
3．加大國家基礎設施建設資金的投入力度。我國正處于經濟建設高速發展的時期，尤其是隨著“十一五”規劃綱要的制定和實施以及建設社會主義新農村戰略的實施，基礎設施建設急需大量資金，這為養老保險基金開辟了新的廣闊的投資渠道，可以為養老保險基金提供固定的資金存變量和長期穩定的收益。但是，我們這里說的將社會保障基金轉入國家長期基礎建設并不等于購買國債，因為購買國債的結果是基金投資的項目決定權仍然掌握在政府手中，而經驗表明，大部分由政府主管的基礎設施建設效率極低，容易造成浪費，這對于安全性要求非常高的社會保障基金來說是致命的。因此，合理的做法是10家基金管理公司將基金直接或間接地參與到基礎設施建設的整個過程。筆者認為，養老保險基金投資要重點關注電力、通訊、交通、能源和農村基礎設施建設等項目，這些項目的特點是建設周期長，規模巨大，投資回收周期長，且有國家政策資金的優惠，所以投資收益不僅一般要高于其他行業，而且具有穩定性，投資風險較低，能夠同時滿足基金對安全性和收益性的要求，應該成為今后我國養老保險基金投資的重要發展方向。
4．國際投資。由于受信用風險、外匯管制、產業分布及養老金投資法規等因素的影響，大多數國家養老金都是在上世紀70年代以后才開始涉足國際投資的。在1970年，只有英國和荷蘭的養老金把少量的資產投資于境外。隨著全球資本市場的發展，出于分散風險和獲得更高利潤的需要，各國紛紛加大了養老金投資于海外市場的比例，主要是投資于海外股票和債券。在一份美國退休金的投資動向的調查中表明，1992－1995年間，投資增長最快的是國外股票，增長了2．3％，而同期對本國股票的投資只增長了0．5％。1998年，英國養老基金資產中18％為國外資產，法國為5％，德國為7％。在發展中國家中，2003年智利養老基金國際投資的資產比重已上升至18％。政府計劃在兩年內將國際投資比例的上限從20％提高到30％。而秘魯已經將養老基金海外投資比例的上限從10％提高到20％。這些數據表明，海外投資已經成為國際上養老金分散投資風險、提高投資效益的重要途徑。結合我國的現實情況，雖然證券市場的回報率較高，但是我國的證券市場起步晚，投機性較強，風險大而收益率不穩定，因此，在保障基金投資安全的前提下，我國應積極穩妥地將一部分養老保險基金投資于海外，提高資產的整體收益率。
（二）明確投資主體，提高投資效益
社會保障基金屬于社會性公共基金，應由社會自治性機構組織管理，避免各級政府及任何機構對社會保障基金的影響和干預。而我國當前的投資機構主要是全國社保基金理事會，因此應根據所有權與經營權分離的原則，采取委托經營方式（基金管理中心不直接進行投資），通過競爭，明確經過基金理事會資格認定的高資信、高效益的基金管理公司或銀行的投資主體地位，使全國社保基金理事會逐步退出投資領域。同時，由于養老保險基金規模大，是老百姓的“養命錢”，對安全性、流動性和盈利性都提出了較高的要求，因此有必要考慮通過市場化的競爭機制，專門成立養老保險投資銀行。為避免重復投資，國家應對養老保險投資銀行的投資工具、投資收益和投資渠道有一個不同于現有基金管理公司和一般性商業銀行的規定，并在稅收政策等方面予以優惠，以促使其努力開發新型投資工具，積極吸引國內外優秀的投資管理人才。還可以考慮引進外資，與發達國家有經驗的投資機構聯合，擴大海外投資的比重，從而在根本上提高我國養老保險基金的整體投資效益。
（三）加強制度設計，提高統籌層次，降低運行成本
針對當前養老保險基金區域分割和行政干預嚴重的現狀，我們應加強制度設計的力度，協調關系，建立養老保險基金垂直管理體系，統一管理，統一分配，提高統籌層次。養老保險基金省級統籌正是我國當前努力建設的一項制度。勞動和社會保障部部長田成平于2006年1月13日透露，目前，全國已有12個省份實現和基本實現養老保險省級統籌。提高統籌層次，能夠在更大范圍內實現各地區繳費基數、繳費比例和享受待遇標準的統一，加大基金調劑功能，消除參保職工跨地區流動的障礙。同時，通過減少管理環節和管理層次，建立風險分擔和權利制約機制，可以實現集中管理，避免“隱性債務”的進一步增加，減少中央財政的壓力，降低基金分散管理的風險。同時，有利于打擊擠占挪用基金和騙保冒領的行為，維護基金安全。在推行省級統籌的過程中，要注意調動市縣兩級政府的積極性，建立有效的省市縣三級責任分擔機制，做到責任明確，各盡其職。
（四）強化對養老保險基金投資的監管
一是要在《暫行辦法》基礎上盡快出臺《社會保障法》和《社會保障基金投資法》，對基金投資主體、投資結構、投資方向、收益程度、風險管理等做出規定，使基金投資及其監管和保護有法可依。二是建立養老保險基金投資監督機制。在中央和省一級政府設立養老保險基金投資監督委員會，由勞動和社會保障、財政、審計、紀檢等有關部門參加，保證養老保險基金的投資監管。三是建立養老保險基金投資風險準備金機制。從各種投資機構的投資收益中按照一定比例提取風險準備金，一旦遭遇大的投資風險，養老保險基金支付出現困難時，由投資風險準備金給予暫時彌補。風險準備金可委托中國人民銀行管理，并由國家給予優惠利率。
參考文獻：
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關鍵詞：國九條；上市公司質量；管理公司機制
縱觀各國證券投資基金發展歷史，論文可以看出基金投資是一種分散風險、集中資金，有效實現小額資金向火額資本轉化的有效途徑。它將個人手中零散、小本的投資轉化為集中有效的投資過程中發揮了功不可沒的作用，如韓國在50-60年代為了解決實現經濟迅猛發展所短缺的資金而大力發展、規范證券投資摹金當代各國證券投資基金方興未艾，具有極強的生命力，仍在不斷創新、發展、完善。做為現代市場經濟下組織社會資源的一項有效政策、途徑，證券投資基金是有它旺盛的生命力和存在的必然性。
中國當前社會已走到社會主義市場經濟的前沿，許多事物已與世界經濟取得一致，也向資奉主義市場經濟學了許多可用的市場管理方法，基金就是這其中的一種。其實證券在我圈是有它的必然，我國也像韓國50-60年代一樣面臨著經濟迅猛的發展。而后出現資金短缺，出現我國特有的這樣那樣的困難，如國民儲蓄居高不下．而國家儲蓄利率持續下調，這時投資基金絕對是實現現有儲蓄向投資轉化的有力途徑。因此證券投資基金在未來的中國將有很大的市場和潛力。
我國的證券投資基金經過短短20-30年的發展，也已經從封閉式走向了開放式占主導，從不規范走向了日益規范(當然還存在未正式規范的私募基金)，但是中國的證券投資市場仍存在著許許多多的問題。隨著黨的十六大和十六屆三中令會精神的貫徹落實，《證券投資基金法》的頒布，“國務院炎于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見”(下簡稱“國九條”)的頒布和實施，中國證券資本市場發展中遇到的問題，也必將在發展中逐步加以解決。以下就我的理解，結合國九條，對中國當前證券市場的各種問題進行剖析，并提出一己之陋見。
一、我認為中國證券市場首要問題是沒有好的投資項目
誠如“國九條”中所肯定的火力發展資本市場的重要意義：畢業論文有利于促進金融市場改革和發展提高直接融資比例，完善金融市場結構，提高金融市場效率，維護金融安全，有利于完善社會主義市場經濟體制，更人程度地發揮資本市場優化資源配置的功能，將社會資金有效轉化為長期投資。而證券投資基金在此起了重要作用，可是上市公司總體素質偏低，很多是面臨困難的國有企業轉制而來，上市后又不積極深入改造，只以圈到股票資金為目的；做為三駕馬車之一的債券市場又品種稀少，造成證券投資公司在選股時不約而同地只能持有那幾只優秀股，集中度高，不利于分散風險。而股票市場只有“做多”機制，沒有“做空”機制，很難規避系統風險，證券公司于是也拼命做大，甚至出現操縱市場的違規行為。
國九條中第四條第五條就對此問題提出r解決方案：四、健全資本市場體系，豐富證券投資品種：要求分步推進創業板市場建設，完善風險投資機制，拓展中小企業融資渠道；積極穩妥發展債券市場，在嚴格控制風險的基礎上，鼓勵符合條件的企業通過發行公司債券籌集資金，改變債券融資發展相對滯后的狀況，豐富債券市場品種。
對此我個人認為可以吸收國外風險投資基金及房地產投資基金的發展模式，創造出適臺中國特色的為中小企業融資的基金；而我國的高科技產業一直是一塊肥肉，長期以來它屬于高風險高回報行業，外國資本早就看好它，而我們若建立風險投資基金，則可吸收國內很多民間資本，尤其是一些高收入階層，會更看好這一塊。房地產投資基金相對來說投資期限長，但中國房地產市場良好的發展前景和巨大的資產容量不容忽視，我國早期不規范的證券投資基金也曾駐足過這種期限長的投資，但當時來規范化，反而造成了基金的流動性問題，而如果學習國外規范化管理話，它將很好地促進房地產資金的證券化，平分這個行業巨額的利潤，讓廣大投資者受益。
國九條第五要求進一-步提高上市公司質量，推進上市公司規范運作：推行證券發行上市保薦制度，支持競爭力強、運作規范效益良好的公司發行上市，從源頭上提高上市公司質量。鼓勵已上市公司進行并購重組。要求重視投資回報，要采取切實措施改變部分上市公司重上市、輕轉制、重籌資、輕回報的狀況，提高上市公司的整體質量，為投資者提供分享經濟增長成果、增加財富的機會。要完善市場退出機制在實現上市公司優勝劣汰的同時，建立對退市公司高管人員失職的責任追究機制，切實保護投資者的合法權益。
要規范上市公司運作：完善其法人治理結構，按照現代企業制度要求，真正形成權力機構抉策機構、監督機構和經營管理者之間的制衡機制強化董事和高管人員的減信責任，進一步完善獨立董事制度。規范控股股東行為，對損害上市公司和中小股東利益的控股股東進行責任追究。強化上市公司及其他信息披露義務人的責任，切實保證信息披露的真實性，準確性、完整性和及時性。建立健全上市公司高管人員的激勵約束機制。
對于這一條，當然是因為存在國有股一股獨犬，股權不流通，引起內部人控制現象嚴重造成的，通過積極穩妥解決股權分置問題，規范上市公司非流通股份的轉讓，可以得到些解決。但是我認為要強化董事和高管人員的誠信責任，對損害公司和利益的股東進行責任追究的關鍵還在于一個信息披露問題：只有建立了及時、透明、平等的信息其卓機制才能真正起到監督作用。而這很大一部份要靠我們加強中介機構的規范性和執業道德，我國的會計師事務所執業注冊會計師很多是無法做到審計最基本的獨立性的，這就為信息披露的真實性留下許多空子。
二、我國的證券從業機構本身還有許多不完善的地方．
證券投資基金治理結構不完善如基金發起人與基金管理人相同，基金托管人由管理人選定且有權撤換，碩士論文使其獨立性大打折扣；基金管理公司機制也同樣存在道德風險，獨立董事制并不能真正發揮作用等。故而國九條中第六就講到促進資本市場中介服務機構規范發展，提高執業水平：督促證券、期貨公司完善治理結構，規范其股東行為雖化董事會和經理人員的誠信責任．嚴禁挪用客戶資產，切實維護投資者合法權益。
這一方面靠基金管瑕公司加強內部控制，切實制定一套行之有效的約束激勵機制，將基金公司的收益與基金持有人的利益掛鉤，另一方面加強外部監督機制，建立健全證券、期貨公司市場退出機制，建立汪券資信評級機構，鼓勵證券崩貨公司通過兼并重組、優化整合做優做強，以應對明年證券服務業全面對外開放，國外證券公司的雄厚資金沖擊。
另我認為我國的開放式基金仍是契約型為主的，這樣的公司治理結構很容易陷入流動性風險中。也不利于其發展，還是要像法人治理結構靠攏。醫學論文在這點上國九條里也放開了證券公司的融資：拓寬證券公司融資渠道，支持符合條件的證券公司公開發行股票或發行債券籌集長期資金，完善證券公司質押貸款及進入銀行間同業市場管理辦法，制定證券公司收購兼并和證券承銷業務貸款的審核標準，在健全風險控制機制的前提下，為證券公司使用貸款融通資金創造有利條件。
還有機構投資者要適當加強，這有利于信息的對稱性，因為多幾個大機構投資，它們也有力量得到更準確的市場信息，促進整個市場的公開化、透明化，有利于中小投資者。當然這里要加強外部的監管，防止大機構聯臺起來侵占小投資者利益國九條中鼓勵合規資金人市：如支持保險資金以多種方式直接投資資本市場，逐步提高社會保障基金、企業補充養老基金、商業保險資金等投入資本市場的資金比例，要培養一批誠信、守法、專業的機構投資者，使基金管理公司和保險公司為豐的機構投資者成為賢本市場的主導力量。
總之，國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見的國九條非常強調保護投資者特別是社會公眾投資者的合法權益，堅持用發展的辦法解決前進中的問題，相信隨著《證券投資基金法》的實施，我國證券從業機構的逐步完善，中小投資者將從中國持續增長的經濟中得到更合理的利益!
參考文獻
[1]“國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見”(國九條)．
概括而言，產業投資基金是指一種主要對未上市企業和公司直接提供資本支持，并從事資本經營與監督的集合投資制度，是通過發行基金受益券募集資金，交由專業人士組成的投資管理機構操作，基金資產分散投資于不同的實業項目，投資收益按資本分成的投融資方式。通常，基金發起人會聯合主要投資者出資設立基金管理公司，由其擔任基金管理人并管理和運用基金資產，同時選定一家商業銀行作為基金托管人托管基金資產，投資收益按投資者的出資份額共享，投資風險由投資者共擔。產業投資基金一般定位于高新技術產業，有效率的基礎產業，如收費路橋建設、電力建設、城市公共設施建設等，以促進產業升級與結構高度化。產業投資基金在我國可以發揮作用的范圍很廣，凡是符合國家鼓勵發展并具有較好回報的產業，均可以運用這種投融資方式。
根據有關研究，中國產業投資基金業的總體目標是成為一個具備一定規模的金融產業，其舉足輕重的作用僅次于商業銀行和保險公司。參照美國等發達國家金融業結構比重，中國產業投資基金的資產規模應占金融業資產規模的1％—3％。按中國現有金融資產規模約40萬億元匡算，產業投資基金規模應在4000億元到8000億元，最終達到占金融資產3％的目標。在影響上，產業投資基金的發展將改善我國企業的融資格局，加快金融市場的改革進程，促進國民經濟的發展，提高資源配置的效率。
二、產業投資基金的發展環境
當前，中國正在經歷一段高新技術、基礎設施投資活躍的時期，投資主體既有政府，也有私營部門。一方面，是國內高新技術、基礎設施投資需求顯著增長，而政府面臨財政壓力和職能轉變，需要減少債務，并將投資風險轉移到私營部門；同時相對較高的估值推動更多的資產轉手，進而促進了較快的資本投入。另一方面，在需求作用下，資金被吸引到國內高新技術，尤其是基礎設施行業，基礎設施資產已成為具有長期投資等級，富有吸引力的固定收益產品；而且在宏觀經濟向好的情況下，股本投資將產生較高的股息收益，能充分利用杠桿實現增長，并與通貨膨脹掛鉤。這些都為中國私募股本投資創造了極好的機會，也為中國產業投資基金發展提供了良好的環境。
從法律環境來看，經國務院批準，1995年9月中國人民銀行公布了《設立境外中國產業投資基金管理辦法》，該辦法是至今中資機構在境外設立中國產業投資基金的主要依據。對在境內設立產業投資基金，國家發改委于2004年11月起草了《產業投資基金管理暫行辦法》，雖然至今沒有出臺，但是有關內容已經在相關政府部門達成共識。而國內已成功設立的中瑞、中比等中外合資產業投資基金，均由國家發改委以特批的方式報國務院批準成立。
從市場環境來看，當前國內經濟繼續保持強勁增長，社會資金較為充裕，但投資渠道不暢，包括保險資金、社保資金在內的大資金集團，正積極尋找有穩定現金流回報而又能與其負債結構相匹配的項目投資。只要產業投資基金的回報和結構設計有足夠的吸引力，就可以完成基金的募集。
三、產業投資基金的投融資特點
從國外發展經驗來看，產業投資基金主要投資于基礎設施行業，包括運輸行業(如收費道路、機場、港口和部分鐵路)、受監管的公用事業(如供電和天然氣網絡、供水和廢水處理網絡)、政府服務業(如學校和醫院、衛星等部分國防項目)和其他(如輸油管、液化石油氣接收站和運輸船、合同發電)等。該行業資產均屬于社會基礎設施，具有穩定、可預測和低風險的現金流，且獨立于商業圈之外，通常與本地通貨膨脹相關，有能力支撐高負債。
產業投資基金是一個值得中國企業探索的、比較適合大型建設項目的股本融資方式。對于項目主體而言，其通過產業投資基金融資，主要有五大特點：一是投資期限較長，一般為1015年；二是投資者一般不要求占控制地位，只要求參股；三是投資者到期后退出，發起人可擁有優先回購權；四是以財務投資者為主，很少參加經營管理(但會要求改善和強化公司治理)；五是投資者對投資回報要求不高。當然，由于股本投資者比債務融資者承擔更多的風險，在收益獲得次序上排在貸款之后，因此，產業投資基金的融資成本要高于銀行貸款。
與傳統的融資方式相比，產業投資基金融資特點如下：
四、產業投資基金的設立方案要點
目前，我國產業投資基金立法基本處于停滯狀態，已設立的中瑞合作基金、中比直接股權投資基金、以及其他創業投資基金和房地產投資基金，均采取了迂回的方式，對不同的設立模式進行了探索。因此，如何在現有的法律框架下，對產業投資基金設立方案進行研究、設計，不僅直接關系基金本身能否成功募集和運作，而且對于中國整個產業投資基金業的發展具有積極意義。結合國內外實踐，在中國設立產業投資基金需著重考慮以下幾個方面：
1.基金組織形式：公司型還是契約型。公司型基金具有獨立法人資格，治理規范，管理直接，透明度高等優點；但需承受雙重稅賦，不可在銀行間債券市場發行基金單位，無法實現利潤100％分紅。契約型基金設立簡單，便于運作，經批準可以在銀行間債券市場發行基金單位，基金收入可以全部分配給基金份額持有人，基金本身無須繳納所得稅；但治理相對困難，對投資者的保護不如公司型基金。
2.基金注冊地：境內還是境外。在境內注冊基金，目前尚無有關的專項法規，無稅收優惠政策，審批程序相對簡單，投資者以境內保險公司和社保機構為主，期望回報率比債務融資略高；在境外注冊基金，法律環境較完善成熟，可選擇具有稅收優惠的境外地點注冊，但審批程序較復雜，投資者群體廣，期望的回報率較高(一般在12％一16％)。3.基金投資方向。首先需確定基金定位是穩定收益的基礎設施投資基金，還是要求高回報的創業投資基金，并考查擬投資行業的監管要求；然后分析投資者對基金收益率及其分布特點的要求，選擇投資成熟項目，還是在建項目；最后檢查不同項目的現金流配合情況，確定具體的投資方向或項目。
4.基金規模與存續期。基金規模主要受擬投資項目預計的資金需求，監管機構對基金規模的要求和審批的難易程度，潛在投資者的資金供給規模影響。基金存續期主要受擬投資項目預計的資金需求期間，潛在投資者的資金供給要求，滿足投資者一定的預期收益率影響。
5、基金到期后處理方式。基金到期后的主要處理方式包括續期，基金將所持有投資項目股權在市場上出售等。項目出售可由約定的投資者擁有優先購買權，出售價格可按項目賬面凈值、基金成立時的收購價格，或市場價格進行。
6.發起人認購比例。發起人需確定對基金希望保持的控制力，將基金預期收益率與其現有投資項目回報率進行比較，以及衡量自身的資金來源是否充分。在契約型基金中，由于發起人可通過控股基金管理公司來實現對基金運作的實際控制，因此其對基金的認購比例可以盡可能的低。
五、產業投資基金的治理
產業投資基金的治理包括以下幾個層次：
1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契約型基金的組織形式完全不同，二者本身的治理也大相徑庭。公司型基金參照《公司法》、《產業投資基金管理暫行辦法》設立，以基金章程為治理法則，其最高權利機構為股東會，常設機構為董事會，并由董事會負責制定基金投資原則與投資戰略、審定基金管理公司提交的投資方案；同時設立投資委員會，由各股東按投資比例列席，審查基金管理公司提出的投資方案。契約型基金參照《信托法》、《證券投資基金法》設立，投資者通過基金份額持有人大會行使基金資產的所有權、收益權、委托權、監督權和處置權等，對大會審議的事項進行表決。
圖圖
購買前投資者需要牢記幾點：
1、投資者的目標是獲取高收益，但是按照收益水平選擇基金是不明智的，過去的高收益，并不能保證現在或將來的高收益，盡管有關研究表明基金的風險程度往往具有連續性。
2、基金短期的業績并不能代表基金長期的表現，需要長期的觀察一個基金的業績，才能在市場的波動中更準確的把握基金的表現。
3、凈值增長率排行榜未對風險水平作任何考察，它對實績的測定結果是一種掩蓋了風險因素的結果，由高風險所帶來的高收益與基金業績無關。
4、凈值增長率無法區別基金管理人是靠能力還是靠運氣獲得較好的業績，無法正確評價基金管理人的能力。
5、在使用凈值增長率進行評價前，必須按風險程度對基金進行分類。不同風險程度的基金，不能用凈值增長率來比較。
1、組合投資，穩健理財
要了解自己的投資屬性與風險收益容忍度。基金期望獲得穩健的長期回報,跟炒股不一樣,如果你指望一夜暴富,那最好不要選擇基金。基金并不保證絕對收益,存在一定風險。因此,最重要的是按自己理財需求。
在投資組合當中，應該適度側重固定收益的投資工具，比如銀行存款、儲蓄型保險、債券等，而用適度的資金參與風險投資，來分散基金的波動風險。倘若投資者將所有資金都放在股票型基金而缺乏風險意識，一旦市場轉多為空，將因此蒙受資產大幅縮水的危險。
一般來說，如果您年紀尚輕，由于距離退休還有很長的一段時間，就算短期投資產生虧損也還有機會再賺回來，也就是承擔風險的能力較高，因此可以增加投資組合當中的基金比例。但若您已過中年，由于已逐漸屆臨退休時間，因此不宜承受過高的投資風險，基金的投資比重則宜調低。
2、選擇公司比選擇產品更重要
是要了解基金公司和基金產品。首先,我們應該選擇一家經營穩健的基金管理公司。在相同的經營環境下,不同基金公司的經營水平懸殊。根據各基金管理公司的背景、投資理念、內部管理制度、市場形象、旗下基金的歷史業績以及公司的員工素質、客戶服務等情況,綜合分析,選擇一家值得信賴和符合自己投資風格的基金管理公司。其次,應如何確定具體的投資品種呢?目前市場強調個性化投資,各基金公司也投其所好,設立了多個投資品種。其中債券基金屬于純債券投資,收益穩定；平衡型基金股市債市平衡布局,獲利風險均衡兼顧；股票型基金通過投資股票,追求較高回報,適合那些追求高回報,又能接受較高風險的投資者。大家可根據自己的投資取向選取。
3、不圖小利，著眼長遠,
在最近的基金營銷大戰中,為了吸引投資者的眼球,與消費市場一樣,資本市場也祭起了價格戰的大旗。在申購與轉換費率上,各公司大打價格牌。如某基金承諾2年以內,投資者可免費在其旗下的基金品種中轉換，又如某基金承諾當出現某種情況時，停收管理費。但是投資與購買消費品不一樣,投資行為的目的是獲得投資回報,如果一味在價格上做文章,實在是舍本逐末。據悉,在美國,多年來管理費率一直是百分之三。因為基金管理行業提供的是高層次的智力服務,最重要的是人才,沒有一定價位的薪資,怎能吸引高水平的人才。
再有，基金投資要著眼于長線，只有長期投資才能帶來穩定、優良的回報。
4、信賴專家,適度轉換
系列基金最吸引人的地方就是轉換,從一只基金轉換到另一只基金,形式上就像贖回一只基金,再申購另一只基金,但各基金一般托管在同一托管銀行,系列內轉換具有更加簡便快捷和低成本的獨特優勢,投資者可根據市場的變化,迅速地在系統內實施零成本或低成本轉換,可以更好的把握投資機會,降低投資風險,提高資金的使用效率。如何在不同的基金品種中,獲取更大收益呢?據統計,股市大牛市中,以債券投資為主的穩健型基金獲利能力不如以風險投資為主的激進型基金,而在熊市中的情況則恰恰相反。因此,根據具體的投資環境,在不同的基金品種中轉換,可獲取更大收益。
但專家建議投資者不要過于頻繁的轉換,基金與股票不同,短線投資理念往往是事倍功半,疲于奔命。招商基金經理陳進賢認為,無限次的轉換導致規模不斷地波動,降低績效,來回折騰帶來很多操作難度。既然投資基金就是委托專家理財,最好還是信任專家,以免兩頭踏空。
5、多家精選，優“剩”劣汰
“不要把雞蛋放在同一個籃子里”，可以多購買幾只基金，但是如果持有太多籃子，管理起來也就相當不易了。在此建議投資人不要同時擁有超過六只以上的基金，因為，投資組合當中若有太多只基金容易造成重復投資的現象，非但無法進一步分散風險，反而增加管理上的困擾，還有進出場時點的問題。
6、基金業績，客觀評價
首先，不只以凈值高低漲跌評斷基金。許多投資者買了一只基金之后，就每天關心基金價值與凈值有沒有增長，如果凈值沒有動，就會心急地賣掉這只基金，而轉進其它的基金。其實，凈值下跌除了市場走低的因素之外，也有可能是因為配息之故，配息過后，凈值自然會下跌，但這是代表資金已經分配給投資人，并非是基金操作績效不佳。
其次，不只以絕對投資報酬率來斷定基金。一個好的基金應該是要當市場空頭來臨時，能發揮抗跌的績效，跌幅小于大盤；而當多頭來臨時，漲幅高于大盤。因此，在評斷基金績效時，不應該只以絕對的投資報酬來論斷，而應該同時考量相應大盤指數的表現，才能客觀地評斷該只基金的績效表現是否穩健良好。
附資料：
1、截至2004年3月12日,國內已經設立的開放式基金有61只,封閉式基金54只,分類結果:
基金類型總數
1、開放式基金61
其中：股票型基金11
配置型基金32
債券型基金11
貨幣市場基金5;
保本基金2
2、封閉式基金54
總計；115
2、有關權威機構對基金的評價：
根據權威機構推出的排行榜，至2003年12月31日運作時間滿一年的17只開放式基金和54只封閉式基金參與了2003年度總回報率排名。其中，博時價值增長以34.40%在6只股票型基金中居于首位，其次為嘉實成長收益（21.49%）。南方穩健成長則以25.10%在10只配置型基金中居于首位，其次為易方達平穩增長（20.52%）。在債券型基金中，運作時間滿一年的只有華夏債券，該基金2003年度總回報率為2.71%。54只封閉式基金中，基金科翔以32.75%名列第一，其次為科匯（31.81%），興科（31.50%）列居第三名。
二、發行方式及風險分配分析
（一）基金發行概況
（二）包銷方式及其風險分配
（三）代銷方式及其風險分配
三、基金組織內部控制
（一）基金操作策略的變化幾原因
（二）基金的市值表現
（三）決策機制
（1）外部風險控制
（2）內部風險控制
（四）人成本——基金經理人的控制
（1）人成本的產生
（2）基金經理人的信賴義務
（3）績效評價和管理費的計提模式
四、基金投資人及公眾利益的保護
（一）基金信息披露的概況
（二）前十大持有人的披露
（三）開放式基金規模變動狀況信息的披露
一、對基金市場的一些特征的概括
投資基金可謂是我國資本市場上的新興產品。目前市場上總共有封閉式基金54只，開放式基金17只。雖然產品數量上不是很多，但是，這些基金占有的市值卻不容忽視。“基金目前持有凈值達到1400多億元,占到目前滬深兩市總市值的10%強,已具有了一定引領市場潮流的力量”（1）。所以，基金的狀況能夠對股市產生重大的影響，因而，投資基金作為一種特殊的金融產品值得我們予以關注。
2002年的基金市場，轟轟烈烈地大擴容，驚天動地的行業虧損，兩者之間形成了鮮明反差。同時，基金市場的走勢之弱，也超出了市場的預期，基金持有人陷入巨額虧損境地。“2002年的基金市場，是名副其實的基金發展年。截至12月25日，2002年度共發行封閉式基金4只，總募集規模為110億份；發行開放式基金14只，首發募集的規模為447.9億元，兩者合計557.9億元。這個數字超過了2001年底基金市場規模的七成。因而，2002年，是基金市場歷史上的第三次擴容期，也是歷史上擴容規模最大的一個時期。大擴容，預示著大發展。2002年度的基金市場確實是一個發展年。但同時，2002年又是基金市場令人傷心的一年，是名副其實的虧損年。截至2002年12月20日，54只封閉式基金中53只出現虧損，虧損額合計82億元；17只開放式基金，13只出現虧損，虧損額合計18億元。整個行業的虧損，預示著市場預期的年末分紅已成為水中花。由此，基金業已經面臨著有史以來的寒冬。”（2）
二、發行方式及風險分配分析
（一）基金發行概況
去年開放式基金的密集發行成為市場的一大亮點，眾多的基金管理公司相繼推出自己的投資基金產品，其數目之多，次數之頻繁，可以得上是空前的。而廣大的投資者也給予了相當高的熱情，例如，華夏成長證券投資基金發行的第一天就暴出了2.6億的銷售業績，這一數字在基金慘淡經營的今天，足以為基金管理公司羨慕得不得了。可以說，在開放式基金發行的初期，市場給予的是極其熱烈的反應，而在那些神話般的銷售業績中，多少攙雜著廣大投資者的非理性因數在內。時至今日，基金的發行面臨著越來越嚴峻的形勢，一只基金如果募集到20億的規模，已經算得上是相當成功的了。
（二）包銷方式及其風險分配
在這種形勢下，眾多的基金紛紛采取了包銷的手段，將基金的發行盡數委托給承銷商包銷和銀行代銷，正是這兩個渠道都存在著問題。券商包銷，等于是說基金管理公司將發行的風險全部轉移給承銷商，基金管理公司可以高枕無憂地旱澇保收。另一方面，承銷商承擔了巨大的風險，面對有限的市場容量，承銷商為了確保發行成功，往往絞盡腦汁、費盡心思地想辦法拓寬銷售渠道，動用一切的客戶資源，而這些方法都收效甚微的情況下，承銷商只能吞下苦果，將未能發行的基金分額照單全收，于是，很有趣的一幕出現了，一些新發行的基金的大額持有者往往正是這些基金的主承銷商，眾多的券商一不小心就成了基金的“大股東”，大筆的流動資金被套牢，叫苦不迭。這種條件下基金的發行得不到市場的檢驗，基金市場的供需狀況被嚴重的扭曲，很容易產生泡沫。而且，通過這種方式發行的基金，一上市就面臨著下跌的壓力，基金的業績也相當的難看。可見，通過包銷的方式發行，基金管理公司倒是省事了，無形之中巨大的市場風險被轉移到承銷商的身上，利益與風險的分配嚴重的不對稱。通過這種方式進行市場擴容，助長了基金管理公司發行的盲目性，中間無疑蘊涵著極大的風險，最后損失的還是廣大的中小投資者。
（三）代銷方式及其風險分配
另一種渠道是銀行代銷。銀行擁有最豐富的資金和客戶資源，因此，攜手銀行往往對一只基金的成功發行有著重大的意義。銀行的營業廳里，堆放著許許多多基金銷售的廣告和產品說明書。不僅如此，有的銀行還強迫自己的員工認購指定數量的基金分額，以達到完成銀行的銷售任務的目的。這種帶有行政命令式的認購，嚴重違背了市場規律，眾多銀行的職員怨聲載道，叫苦不迭。通過這種代銷的發行方式，基金管理公司又將風險轉移到銀行，銀行再將風險轉嫁至廣大儲戶及自己的員工身上。由此，一些銀行完滿的完成銷售任務的背后，卻是犧牲了廣大的員工的利益。如果說投資者面對基金下跌的行情而被套牢是出于市場的風險，那么這些員工的損失就不是單單的市場風險所能解釋得了的。這種銷售方法已在業內成為公開的秘密和慣用的手法，遺憾的是，至今還沒有相關的政策法規對之予以監管，監管層的注意力似乎還無暇顧及這方面的問題。
三、基金組織內部控制
（一）基金操作策略的變化幾原因
“基金們在成立之初大多采取的是集中持股的操作策略,從而使得基金在5·19行情以及2000年行情中收益頗豐。數據顯示,1998年12月基金整體持股集中度為61%,1999年12月為55.37%,2000年12月為60.75%,2001年12月為59.12%,而到了2002年6月下降為42.03%。基金出現持股集中度下降的趨勢,主要有這么幾個因素,一是監管力度的加大；二是市場發展的趨勢使然,即因為近年來莊股的跳水使得集中投資的做莊模式逐漸被市場所淘汰；三是隨著大盤股的上市,如中國聯通，使得基金找到了可供分散投資的對象。”（3）
（二）基金的市值表現
在這種策略下基金的市場表現如何呢？“基金指數由去年收盤1183點，跌落至12月25日的966點，跌幅達到18.35%。而同期上證綜指的跌幅僅僅為13.62%。基金市場的跌幅是股票市場同期跌幅的135%。基金市場在2002年度的弱勢確實超出了市場的預期。目前基金指數連續創出歷史新低，較股票市場的走勢要弱得多。具體表現就是，封閉式基金與2001年末市值相比，持有人的市值損失接近155億元左右。而且，這種損失，主要體現在第三季度與第四季度。基金市場的這種弱勢，超出了市場的預期，也嚴重打擊了基金市場投資者的信心”。（4）由此可見，在整個市場行情不好的情況下，基金的重倉持股蘊涵了極大的風險，屢屢有基金上演高臺跳水的現象也就不足為怪了。最為明顯的就是銀廣夏案發后大成系基金由于重倉持有銀廣夏而損失慘重，跌得是一塌糊涂。
（三）決策機制
（1）外部風險控制
在投資決策上，什么時候買進，什么時候賣出，買賣哪只股票，在這些具體的問題上誰掌握有決定權，誰對投資的決策進行監督，歸根到底就是外部風險控制問題。目前我國基金投資決策的形成，通常的做法是基金經理擁有一定額度的投資自，比如5000萬元以下可以自行決定投資。而一定額度以上如5000萬元以上的投資就需要經過投資管理委員會和風險控制委員會，可以說，基金的決策機制就是在靈活和風險之間尋找最佳的平衡點。目前的決策機制以有效控制風險為重點，卻不可避免的存在著對市場信息反應遲鈍的缺點，如何平衡有待進一步探索。
（2）內部風險控制
“降低風險和抵御風險將是基金作為服務性的專業理財機構區別于其他機構與個人投資者的重要特征。這個風險，一是來自基金所投資的外部市場及基金的投資過程，二是來自基金內部。尤其是內部風險控制是基礎，是基金立足之本。對于加強基金管理公司內部控制力度，應該說，主管機關要求在基金管理公司內部設立獨立于業務部門的檢查稽核部門，督察員擁有充分的檢查稽核權力，專司檢查、監督公司及員工遵守各項法規和公司制度的情況之職是一個有力的制度，但需要進一步發揮。而目前各基金管理公司普遍設立的風險控制委員會與社會獨立董事制度也還有細化與深入之處。另外，針對投資風險的量化技術與控制技術需要大力加強研究或引進，使得基金的投資更具科學性與可預測性”。（5）
（四）人成本——基金經理人的控制
（1）人成本的產生
投資基金所有權與經營權的分離，導致經理層經營權的膨脹，與投資者存在根本利益沖突。一方面基金的巨型化使受益權高度分散，另一方面基金有效的經營在客觀上又要求基金的經營決策必須面對激烈的競爭、復雜多變的市場迅速靈活的作出反應，因此有效的經營決策只能委托具有專業知識的的經理機構來決定。此外，投資者的搭便車現象以及放任專家經營的態度強化了基金經理人的機會主義傾向和道德風險。從經濟學上分析，投資基金結構中存在著兩個層次的委托關系：基金持有人與基金管理公司的委托關系；基金管理公司與經理人員的委托關系。因此，內部人控制問題幾不可避免。這種層層委托的關系使道德風險和機會主義傾向變得更為嚴重。
（2）基金經理人的信賴義務
參考英美法基金經理人權義事項的規范以信賴義務最為重要。信賴義務按內容的性質又可分為注意義務和忠實義務。注意義務就是基金經理公司有義務對基金投資履行其作為經理人的職責，履行義務必須是誠信的，行為方式必須是經理公司合理地相信為了基金的最佳利益并盡普通謹慎之人在類似的地位和情況下應有的合理注意。忠實義務就是受托人必須以受益人的利益作為處理受托業務的唯一目的，而不得在處理事務時考慮自己的利益或為第三人謀利益，也就說必須避免與受益人產生利益沖突，如禁止內部交易、自我交易。我國現行的基金法制中沒有任何條文規范經理人所應負的注意義務，也沒有對忠實義務的原則性規范。這些制度層面的真空，不利于基金行業的規范。
（3）績效評價和管理費的計提模式
這兩方面本來是應該緊密地結合在一起的，即管理費的計提，經理人的收入應當與基金的業績掛鉤，使基金的業績成為考核基金經理的過硬指標。經理人的收入也應當與市場風險聯系在一起。然而，目前的情況卻不是這樣的，“剛剛過去的2002年基金持有人損失慘重，一方面，基金市值折損大。截至2003年1月3日，54只封閉式基金經過大幅下挫后全部跌到了0.90元以下。持有人的市值損失近155億元。另一方面，2002年基金持有人基本上無紅利可分。因為根據《證券投資基金管理暫行辦法》相關規定，基金分紅的首要條件是單位凈值維持在面值以上。但截至去年12月27日，掛牌交易的54只封閉式基金凈值全部跌破1元面值大關，分紅就變成一句空話。與基金持有人大面積虧損截然相反的是基金經理人不僅毫發未傷，旱澇保收，甚至日子還要好過以前。”（8）“由于目前管理費的提取是按基金凈值固定比例提成,因此盡管基金2002年上半年整體表現不佳,但基金公司仍然獲得相當豐厚的回報:上半年,15家基金管理公司僅從51只封閉式基金提取的管理費合計高達約5.2億元。而同期51只基金的本期凈收益約為-15億元。”（9）在2002年公布的上半年基金年報中可以找到一個典型的例子，“20億份額的封閉式基金中,基金興華上半年表現最佳,凈值增長率達到7.57%；相對應的是基金漢盛表現最差,凈值增長率為-1.2%。但就管理費而言,漢盛基金管理人上半年提取了約1420萬元,興華基金管理人卻只提取了約1384萬元。”（10）可見，現行的管理費計提模式，沒有將基金經理人的收入和基金的業績掛鉤，體現不出對基金經理人的激勵機制，是很不合理的，在某種程度上已經對基金業的發展產生了負面影響。對此，經濟學家吳曉求曾呼吁,改革基金收費制度,首先從降低基金管理費著手。有關業內人士也呼吁應該盡快改革基金業的管理費集體模式，如果基金出現虧損，應當大幅調低管理費計收標準。
四、基金投資人及公眾利益的保護
（一）基金信息披露的概況
這里的問題最為集中的就是基金的信息披露問題。“基金業信息披露不夠充分等問題，長期以來一直為投資人所詬病。在基金業規模迅速擴大走向全社會的今天，廣泛保護投資人的知情權日益重要，得到投資人的認同更事關整個行業的發展。改良基金信息披露制度，告別“霧里看花”的歲月，似乎已經擺到了桌面上”。(6)
（二）前十大持有人的披露
“開放式基金沒有披露前十大持有人，一直為投資人所耿耿于懷，因為通過前十大持有人的情況可以了解某只開放式基金得到了什么人的認同，從而有助于做出投資決策。中國證監會1999年3月的《證券投資基金管理暫行辦法實施準則第五號———證券投資基金信息披露指引》，中關于上市公告書年度報告和中期報告的內容與格式中已明確規定，應分別列示各發起人和社會公眾持有的基金份額及占總份額的比例，同時還需列示基金前十名持有人的名稱、持有份額、占總份額的比例等。但是至今沒有一家開放式基金公布其前十大持有人的名單，即使是管理層根據實際情況給予了豁免，也應公開說明情況”。(7)即使是有些基金予以披露，也表現得遮遮掩掩的，例如僅僅列出“信托公司”字樣，讓投資者很是看不明白。對此，基金管理層自有說法，往往是出于保護商業秘密為由，避免競爭對手獲悉基金的倉位情況。但是，這種說法是站不住腳的，無論從哪個角度說，投資者的知情利益都應當是放在第一位予以保護的，以商業秘密為由拒不公布相關的信息，是嚴重損害投資者利益的行為。遺憾的是，這種類似的違法行為一直位能得到糾正，證監會的法規得不到執行。
（一）金融危機與企業融資金融危機主要從供給端對銀行信貸產生影響，銀行的資產流動性下降以及經營績效降低，都促使其通過儲存流動性，減少貸款規模的方式來降低經營風險。為了緩解融資約束，企業開始選擇其他融資方式來為公司正常經營提供資金支持，主要包括現金儲備、公司債券融資和貿易融資三個方面。Campello等人將企業按照融資約束的程度進行分組，對來自美國、歐洲和亞洲的1050家公司的CFOS進行問卷調查，研究發現，面臨融資約束的公司會計劃削減自身的研發、薪酬和資本支出，并采取多種手段進行現金儲備。具體來說，為預防將來可能出現的信貸緊縮局面，面臨融資約束的企業會通過加速提取銀行信貸余額和降低股利分配比例等方式儲存流動性，提升企業應對宏觀經濟波動等風險的能力，未受到融資約束的企業則沒有上述行為。Kahle和Stulz將企業按照與銀行有無關聯進行分組，實證檢驗企業各種融資手段在金融危機期間的變化。研究發現，在危機第一年，各類企業的債券發行規模都有所擴張，2008年9月之后，債券融資和股票融資規模均大幅降低，而與銀行關聯較多的企業的現金儲備則在整個危機期間顯著上升。金融危機主要對銀行信貸供給端產生影響，這會降低企業從銀行獲取貸款的能力，干擾企業的正常經營，為了滿足企業必要的資金需求，債券融資成為企業融資的重要選擇之一。
Polak等人認為2007—2009年的金融危機促使企業將注意力從盈利水平轉移到企業現金儲備和流動性上，公司債券在企業融資方式中的地位顯著提高，發行債券成為維持公司流動性、控制公司風險的戰略選擇。Dick－Nielsen等人以不同信用評級債券為例，指出金融危機期間公司債券對企業融資具有重要作用，認為信用評級較高的公司的債券流動性更好，AAA評級債券需求升高的主要原因在于銀行借貸規模縮減所造成的系統流動性不足。此外，Dick－Nielsen等人進一步對比了金融機構發行的債券和非金融機構發行的債券，發現金融機構發行的債券明顯缺乏流動性。在金融危機期間，企業面臨融資約束，企業之間的貿易融資作為緩解融資約束的另外一種替代選擇，其重要性日益體現。Garcia－Appendini和Montoriol－Garriga在銀行信貸緊縮和非金融機構的外部融資能力受到限制的背景下，實證檢驗了非金融機構在金融危機期間為企業提供資金的重要性。將企業按外部融資的依賴水平進行分組，發現企業之間的貿易融資在金融危機期間有所上升，融資約束較小的企業為面臨融資約束的企業提供流動性。融資約束企業在金融危機期間貿易融資上升的主要目的是補償其在銀行借款方面的不足，為了促進經濟快速增長，政府應該采取政策規范貿易融資。與前者的研究相類似，Coulibaly等人在外部資本市場融資能力下降的背景下，研究了貿易融資對企業經營的重要作用，利用亞洲六個新興市場國家和地區（中國、印度、印度尼西亞、馬來西亞、中國臺灣、泰國）的宏觀數據探求企業銷售額下降的原因，發現擁有較多貿易融資的企業銷售額下降較少，貿易融資對于企業經營的重要性愈加明顯。進一步地，Coulibaly等人將企業分成國內市場導向和出口導向兩類，發現出口導向型企業貿易融資較少，其銷售收入下滑幅度相應也較大。
（二）金融危機與企業投資在金融危機期間，出于謹慎性動機，銀行會選擇降低貸款比例，提高資產流動性，企業相對較難從銀行取得貸款。在此背景下，企業投資在金融危機期間有下降趨勢，現金儲備、債務融資和信用額度等因素與其投資的關系受到國外學者的重視。Campello等人采用調查問卷法證實，近90％受到融資約束企業的首席財務官（CFO）聲稱企業的投資計劃受到了金融危機的影響，而超過半數的企業強制取消了既定投資項目。Duchin等人則通過實證檢驗的方法，將企業按照融資約束進行細分，討論金融危機期間企業現金儲備與投資的關系。他們的研究發現，金融危機主要是從供給端影響非金融機構從外部資本市場獲得融資的能力，控制行業和時間變量后，公司投資在金融危機開始時的下降幅度達到了6.4％。值得注意的是，擁有較少現金儲備和高額凈短期負債的企業投資下降幅度最大。在進一步研究中，Duchin等人又將樣本研究區間擴展到2009年3月31日，發現隨著金融危機對企業需求端的影響開始顯現，公司投資依然保持下降的趨勢，但此時現金儲備對企業投資的影響不再顯著，說明隨著投資需求的下降，融資約束的存在對企業經營的影響開始下降。Almeida等人利用金融危機提供的自然實驗的機會，研究信貸緊縮背景下企業經營行為的變化，按照債務的期限結構將企業分為在金融危機期間需要進行再融資和沒有再融資兩組，發現相較于在金融危機期間沒有再融資的企業來說，需要在金融危機期間再融資企業的投資多下降了2.5%，而債務期限結構以短期借款為主的企業在金融危機期間投資下降的幅度更大。
Anand等人解釋了流動性管理與企業投資之間的關系，指出金融危機造成了市場流動性不足，這種流動性緊縮局面延續了較長一段時間，由于買方投資者承擔了更大的流動性風險，機構投資者傾向于在金融危機期間撤銷大部分風險投資，這一經營策略延續到了金融危機后很長一段時間，所以，機構投資者通過交易控制長期市場秩序失衡的能力較難迅速恢復。Campello等人則將關注焦點放到了金融危機期間企業如何管理流動性這一問題上，通過將公司內部流動性、外部資金和公司決策三者相結合，發現金融危機期間，對沒有出現現金流短缺的企業來說，較高的信貸額度往往意味著更大規模的資本支出，而面臨融資約束的企業則會謹慎權衡儲蓄和投資行為，信貸額度的存在有利于弱化金融危機對公司投資的影響。與前述研究類似，Campello等人又以歐洲地區公司作為研究對象，發現金融危機期間公司信貸額度并沒有枯竭，銀行信貸可以為面臨融資約束的公司提供流動性，進而對其投資行為進行支持。值得注意的是，Chen等人分析了20世紀60年代以來投資現金流敏感性的變化，發現在整個樣本期間內投資現金流敏感性有下滑的趨勢，尤其是在近幾年，投資現金流敏感性幾乎消失，這一現象在金融危機期間依然存在，而研發費用和現金儲備的變化并不能很好地解釋上述現象。因此，他們指出投資現金流敏感性并不是度量融資約束的合理變量，未來研究中對于投資現金流敏感性消失這一現象的解釋將有利于深化對公司投資行為的認識。除了企業的現金儲備、債務融資、信用額度等因素與企業投資規模的變化相關以外，企業的會計穩健性也會對企業投資規模產生影響，會計穩健性越高，則企業就更有潛力提升自身債務融資能力，提高投資水平。Watts和Zuo實證檢驗了美國2983家非金融機構的會計報表對于企業價值的影響，認為金融危機期間會計穩健性主要通過改善企業借貸能力和制約投資機會兩個渠道來提升公司價值，企業的會計穩健性越高，金融危機對公司股票收益率的消極影響就越小，企業越有可能取得更多銀行貸款以擴大投資。
二、中國情境下金融危機與公司財務未來研究展望
國外有關金融危機微觀經濟后果的討論為中國開展金融危機的相關研究提供了理論參考和經驗借鑒，但是考慮到中國特殊的經濟發展階段和尚不完善的市場經濟體制，將金融危機微觀經濟后果的相關研究與中國特殊的制度背景相結合，有可能取得不同于國外的研究結論。中國在金融危機期間的宏觀經濟政策、中國轉軌經濟的特殊發展階段和尚不完善的市場經濟體制，以及金融危機期間中國企業海外并購和“國進民退”等現象，都為我們研究中國制度背景下金融危機對公司財務行為的影響提供了嶄新的視角，這不僅有利于擴展國內公司財務領域的相關研究，更是對國外金融危機微觀經濟后果研究的重要補充。基于此，我們提出了中國情境下金融危機與公司財務領域的相關研究建議。
（一）基于中國的制度背景，研究金融危機期間企業的公司治理行為中國正處于市場經濟體制的發展階段，法律和制度環境尚不完善，企業組織結構、公司治理水平存在較大改善空間。尤其是受到中國傳統的家族文化的影響，企業的經營決策更多地依靠管理者的個人權威，這一方面會造成企業財務信息披露水平較差，另一方面也使得公司管理層和投資者對企業日常經營的監督不足。金融危機爆發后，大量企業面臨經營困境，因此，研究特殊事件沖擊對企業公司治理行為的影響將會成為一個重要的話題。在未來的研究中建議著重關注以下幾個問題：（1）盈余管理。金融危機導致大部分企業陷入虧損困境，基于自身利益考慮，企業管理層是否會借金融危機的機會進行盈余管理操縱，在金融危機期間影響企業盈余管理的因素是什么，這有可能成為研究中國金融危機背景下公司治理行為的重要方面。（2）管理層激勵。企業“問題”一直是公司治理領域研究的重點，金融危機期間，企業是否會通過管理層激勵來擺脫經營困境，對企業管理層激勵的方式和效果的研究應該成為探討金融危機微觀經濟后果的重要研究話題。
（二）基于金融危機的沖擊，觀察企業理財行為的變化在金融危機期間，企業的外部融資能力受到限制，企業的理財行為也相應地發生變化。尤其是在中國特殊的制度背景下，企業的產權性質存在國有和民營的差別，不同產權性質企業的經營目標、財務決策等會存在一定的差異，以此為基礎，對金融危機期間企業理財行為的研究也成為一個重要的方向。在未來的研究中，建議重點關注以下幾個方面：（1）資本結構。在金融危機期間由于外部融資能力受到限制，企業是否會選擇其他的替代融資方式來滿足資金要求，實證檢驗企業在金融危機期間資本結構的變化，能為觀察特殊事件對企業理財行為的影響提供經驗借鑒。（2）投資效率。金融危機期間，中國擴張性的財政政策和適度寬松的貨幣政策刺激了國內經濟的快速復蘇，以此為背景，討論企業在金融危機期間的投資效率是衡量政府經濟刺激政策效果的關鍵指標。（3）多元化與并購。金融危機期間，企業海外并購成為公司理財行為的一個熱點，中國企業相對良好的經營狀況和充沛的現金儲備，為企業實現跨國經營戰略和提升國際競爭力提供了機遇，企業并購與經營多元化將會成為金融危機微觀經濟后果研究的重要領域。
（三）金融危機與企業外部聯系中國制度背景的相關研究主要集中于中國轉軌經濟特殊發展階段和傳統東方文化的“關系”的概念。在從中央集權的計劃經濟體制向市場經濟體制轉變的過程中，政府依然在資源配置中占有很重要的地位，因此，很多企業特別是民營企業積極營造各類外部聯系，以求為企業的進一步發展營造良好的外部環境。所以，將企業的外部聯系納入到金融危機微觀經濟后果的研究具有重要的實踐意義。金融危機與企業外部聯系的研究應著重觀察以下兩點：（1）政治聯系。中國的制度、法律環境尚不完善，政治聯系的存在會為企業提權保護、融資便利和稅收優惠等優勢，將政治聯系納入到金融危機研究中，觀察政治聯系與企業投融資規模和投資效率的關系，是對現有政治聯系相關研究的重要擴展。（2）銀企聯系。銀企聯系也是企業外部聯系的重要形式，金融危機期間，政府適度寬松的貨幣政策造成了銀行信貸額度的快速上升，觀察銀企聯系對企業獲取銀行貸款和企業投資的影響，應成為未來研究的重要方面。
